一、公司籌劃重大資產(chǎn)重組：

1、擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)，標(biāo)的包括：

山東港口日照港集團(tuán)持有的油品公司100%股權(quán)、日照實(shí)華50%股權(quán)、日照港融100%股權(quán)，

山東港口煙臺(tái)港集團(tuán)持有的煙臺(tái)港股份67.56%股權(quán)、萊州港60%股權(quán)、聯(lián)合管道53.88%股權(quán)、煙臺(tái)港航投資64.91%股權(quán)、運(yùn)營保障公司100%股權(quán)，發(fā)行對(duì)象為日照港集團(tuán)和煙臺(tái)港集團(tuán)，發(fā)行價(jià)格為5.77元/股（約為2022年1倍pb）。

2、公司同時(shí)擬向不超過35名符合條件的特定投資者以詢價(jià)的方式發(fā)行股份募集配套資金。

二、評(píng)論：

1、解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)重要舉措，助力青島港邁向世界一流港口。

青島港口是世界第四大沿海港口、中國第二大外貿(mào)口岸，ROE水平長期領(lǐng)先。2022年青島港完成貨物吞吐量 6.27 億噸，集裝箱吞吐量2682萬 TEU，航線總數(shù)穩(wěn)居中國北方港口第一位。過往，青島港、日照港、煙臺(tái)港主營業(yè)務(wù)重合度高，輻射經(jīng)濟(jì)腹地范圍有所重合，存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。本次交易是山東省港口集團(tuán)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾的重要舉措。

我們以2022年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)測(cè)算，本次交易若完成后將增厚青島港股份歸母凈利潤超8億（22年公司歸母凈利45億，占比約18%）。其中山東聯(lián)合能源管道輸送有限公司為擬注入的重要優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，2022年ROE達(dá)到22%，歸母凈利潤7.7億元。

2、對(duì)于青島港：

1）有望成環(huán)渤海最大干散貨運(yùn)營體之一。

在整合前，青島港、日照港、煙臺(tái)港在干散貨上呈現(xiàn)“三足鼎立”局面，我們測(cè)算青島港上市公司整合煙臺(tái)港股份后總干散貨吞吐量將超3.8億噸，有望成為山東省甚至環(huán)渤海地區(qū)最大的干散貨運(yùn)營平臺(tái)。

2）強(qiáng)化液體散貨成長空間。

本次重組完成后，預(yù)計(jì)日照港集團(tuán)旗下的液體散貨業(yè)務(wù)以及煙臺(tái)港集團(tuán)旗下的大部分液體散貨業(yè)務(wù)將注入公司體內(nèi)，公司液體散貨業(yè)務(wù)規(guī)模有望超2.5億噸，并帶動(dòng)盈利改善。我們認(rèn)為本次重組后，青島港股份干散貨、液體散貨競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步增強(qiáng)，協(xié)同已有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的集裝箱業(yè)務(wù)，驅(qū)動(dòng)公司成為綜合實(shí)力更強(qiáng)的一流港口。

3、對(duì)于港口行業(yè)：

1）區(qū)域整合進(jìn)行，格局優(yōu)化紅利持續(xù)釋放。

我們認(rèn)為區(qū)域港口整合與一體化協(xié)作的實(shí)質(zhì)性推進(jìn)是行業(yè)供給側(cè)改革的重大變化，是促進(jìn)港口提質(zhì)增效、化解過剩產(chǎn)能、減少同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)的重要舉措，亦奠定費(fèi)率企穩(wěn)回升的基礎(chǔ)。

除本次交易外，近期秦港股份公告擬受托管理曹港股份持有的河北華電曹妃甸儲(chǔ)運(yùn)有限公司40%股權(quán)、華能曹妃甸港口有限公司23%股權(quán)、唐山曹妃甸煤炭港務(wù)有限公司21%股權(quán)及河北港口集團(tuán)持有的秦皇島秦山化工港務(wù)有限責(zé)任公司43.0257%股權(quán)，進(jìn)一步解決河北省港口同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題。

2）優(yōu)質(zhì)港口龍頭具備價(jià)值重塑重大機(jī)遇。

港口行業(yè)具備高壁壘、現(xiàn)金牛優(yōu)勢(shì)，優(yōu)質(zhì)港口企業(yè)資產(chǎn)不弱于高速公路，估值水平應(yīng)當(dāng)向主要高速公路企業(yè)靠攏。我們判斷產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段，區(qū)域有序整合開啟，奠定費(fèi)率穩(wěn)步提升周期，而“一帶一路”與“區(qū)域港口一體化”構(gòu)建估值重塑兩大催化。

三、投資建議：

1）盈利預(yù)測(cè)：因確切的資產(chǎn)重組方案暫未公布，我們暫維持盈利預(yù)測(cè)，即我們預(yù)計(jì)公司2023-25年實(shí)現(xiàn)歸母凈利分別為50.8、56.7、63.5億元，對(duì)應(yīng)PE分別為9、8、7倍。

2）目標(biāo)價(jià)：我們維持目標(biāo)價(jià)，即我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)港口龍頭估值應(yīng)向高速公路靠攏，ROE水平與青島港相近的皖通高速、寧滬高速均達(dá)到1.5倍PB，維持給予2023年預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)1.5倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.4元，預(yù)計(jì)較現(xiàn)價(jià)35%空間，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：本次交易被暫停、終止或取消的風(fēng)險(xiǎn)；港口整合、業(yè)務(wù)協(xié)同不及預(yù)期。

附：本次重大資產(chǎn)重組預(yù)案核心看點(diǎn)

1、解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，堅(jiān)定邁向世界一流港口

港口是對(duì)外開放的門戶，亦是國家和地區(qū)發(fā)展的戰(zhàn)略性資源。我國制定了一系列鼓勵(lì)和扶持港口資源整合的政策，如2017年交通運(yùn)輸部印發(fā) 《深入推進(jìn)水運(yùn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革行動(dòng)方案（2017—2020年）》（交辦水 [2017]75號(hào)），明確提出要制定推進(jìn)區(qū)域港口一體化發(fā)展的意見，促進(jìn)區(qū)域港口資源整合。

為響應(yīng)我國港口資源整合號(hào)召，山東省政府于2019年批準(zhǔn)設(shè)立山東省港口集團(tuán)，以打造世界一流海洋港口為目標(biāo)。截至目前，山東省港口集團(tuán)已經(jīng)整合了青島港集團(tuán)、日照港集團(tuán)、煙臺(tái)港集團(tuán)、渤海灣港集團(tuán)四大港口集團(tuán)的股權(quán)，擬通過本次交易進(jìn)一步推進(jìn)整合，深化山東省港口一體化改革。

本次資產(chǎn)重組將減少山東省港口集團(tuán)內(nèi)部同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。交易重組前，青島港、日照港、煙臺(tái)港主營業(yè)務(wù)重合度高，所處區(qū)位接近，輻射經(jīng)濟(jì)腹地范圍有所重合，存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。2022年，山東省港口集團(tuán)成為上市公司的間接控股股東，出具了《關(guān)于避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾函》，承諾將在收購?fù)瓿芍掌?5年的過渡期內(nèi)，解決山東省港口集團(tuán)存在的與上市公司經(jīng)營同類或類似業(yè)務(wù)的問題。本次交易是山東省港口集團(tuán)落實(shí)前述承諾的重要舉措，將有利于減少山東省港口集團(tuán)內(nèi)部的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

港口資源整合將有利于青島港主業(yè)做大做強(qiáng)。本次重組將日照港集團(tuán)、煙臺(tái)港集團(tuán)現(xiàn)有的港口優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，將上市公司轉(zhuǎn)型為資產(chǎn)、業(yè)務(wù)覆蓋山東省的省級(jí)港口運(yùn)營平臺(tái)。注入的港口資源與公司現(xiàn)有港口業(yè)務(wù)有著顯著的協(xié)同效應(yīng)，有助于公司完善港區(qū)地理位置布局，整合客戶資源、擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)份額。整合后，青島港通過資產(chǎn)、人員、管理等各個(gè)要素的深度整合，推進(jìn)已有的現(xiàn)代化、數(shù)智化港口管理模式，將推動(dòng)上市公司資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大、收入利潤增長、盈利能力提升。

2、煙臺(tái)港助力，有望成環(huán)渤海最大干散貨運(yùn)營體之一

收購煙臺(tái)港股份將緩解區(qū)域內(nèi)干散貨同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。據(jù)公司公告，2022年日照港干散雜貨吞吐量3.07億噸，青島港為2.38億噸；據(jù)煙臺(tái)港集團(tuán)債券2022年度跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告，2021年煙臺(tái)港集團(tuán)干散雜貨吞吐量為3.15億噸。青島港上市公司油品和集裝箱業(yè)務(wù)在山東省港口內(nèi)甚至是環(huán)渤海地區(qū)內(nèi)，已確立了較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。而在整合前，青島港、日照港、煙臺(tái)港在干散貨上呈現(xiàn)“三足鼎立”局面，競(jìng)爭(zhēng)程度較油品和集裝箱激烈。

青島港上市公司干散貨吞吐量將較大幅度增加，有望成為環(huán)渤海最大干散貨港口運(yùn)營體之一。據(jù)煙臺(tái)港股份有限公司債券評(píng)級(jí)報(bào)告，煙臺(tái)港股份有限公司2018年貨物吞吐量為2.9億噸，其中散雜貨為1.74噸，集裝箱為0.25噸，客滾0.89噸。我們假設(shè)2022年煙臺(tái)港股份有限公司干散貨物吞吐量與2018年持平（1.5億噸左右），則青島港整合煙臺(tái)港股份后總干散貨吞吐量將超3.8億噸，有望成為山東省港口甚至環(huán)渤海地區(qū)最大的干散貨運(yùn)營港口平臺(tái)。

3、液體散貨規(guī)模擴(kuò)張，強(qiáng)化成長性

本次重組完成后，預(yù)計(jì)日照港集團(tuán)旗下的液體散貨業(yè)務(wù)以及煙臺(tái)港集團(tuán)旗下的大部分液體散貨業(yè)務(wù)將注入公司體內(nèi)，有望加速公司液體散貨業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張，并帶動(dòng)盈利改善。

日照港集團(tuán)液體散貨業(yè)務(wù)規(guī)模較大且穩(wěn)增。日照港集團(tuán)液體散貨碼頭業(yè)務(wù)由參與本次重組的油品公司、日照實(shí)華運(yùn)營，2022年實(shí)現(xiàn)液體散貨吞吐量0.82億噸，同比下滑3.1%，2019-2022年CAGR達(dá)5.6%。考慮到青島港股份液體散貨吞吐量在2022年實(shí)現(xiàn)1.12億噸，2019-2022年CAGR為4.9%，本次重組后預(yù)計(jì)帶動(dòng)青島港股份的液體散貨吞吐量提升72.8%以上。

煙臺(tái)港集團(tuán)液體散貨增速亮眼，腹地?zé)捇?xiàng)目資源賦予想象空間。煙臺(tái)港集團(tuán)液體散貨碼頭業(yè)務(wù)由參與本次重組的煙臺(tái)港股份、萊州港負(fù)責(zé)。煙臺(tái)港主要分五大港區(qū)，其中液體散貨相關(guān)業(yè)務(wù)主要分布在西港區(qū)、龍口港區(qū)、蓬萊港區(qū)、萊州港區(qū)，而西港區(qū)、龍口港區(qū)、蓬萊港區(qū)的運(yùn)營主體隸屬煙臺(tái)港股份，萊州港區(qū)的運(yùn)營主體為萊州港。在此基礎(chǔ)上，參與本次重組的聯(lián)合管道公司主營液體散貨裝卸、罐區(qū)倉儲(chǔ)、管道輸送等業(yè)務(wù)，本次重組后，煙臺(tái)港集團(tuán)旗下的絕大部分液體散貨相關(guān)業(yè)務(wù)將注入青島港股份。

2021年，煙臺(tái)港集團(tuán)實(shí)現(xiàn)液體散貨吞吐量0.52億噸，2019-2021年CAGR高達(dá)23.9%，本次重組后預(yù)計(jì)帶動(dòng)青島港股份的液體散貨吞吐量加速增長。在此基礎(chǔ)上，位于煙臺(tái)市的4000萬噸/年裕龍島煉化一體化項(xiàng)目是山東省產(chǎn)業(yè)蝶變升級(jí)推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的重大工程、新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的標(biāo)桿工程，預(yù)計(jì)于2023年內(nèi)投產(chǎn)。本次重組后，青島港股份預(yù)計(jì)得益于來自煙臺(tái)港集團(tuán)的液體散貨業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)，直接且充分受益于裕龍島煉化一體化項(xiàng)目帶動(dòng)的增量需求，打開業(yè)績想象空間。