核心觀點

【事件】嗶哩嗶哩發布2022Q2財報：2022年第二季營收49億元，較上年同期增9%，增長符合預期。經調整后凈虧損為19.7億元（21年同期為13.25億元）。

• 流量延續穩健增長，用戶保持高粘性。Q2月活用戶達到3.06億（yoy+29%），用戶日均使用時長89分鐘，社區整體流量同比增長48%。在短視頻、OTT等多場景的滲透下，DAU/MAU粘性指標達到27.3%（同比提升0.9pct,環比提升0.3pct）。穩健的獲客持續投入，預計Q3/Q4環比獲客投入有所加大，MAU增長較為持續。

• 游戲邊際有所緩解，廣告受宏觀經濟影響較為持續。22Q2受版號影響游戲業務收入為10.5億（yoy-15.2%），游戲版號逐步恢復，國內游戲4款獲得版號，產品線中6款游戲（其中兩款為自研），海外《機動戰姬：聚變》表現亮眼，預計帶動公司下半年同比修復。疫情沖擊廣告主投放意愿不強，Q2收入為11.58億（yoy+10.4%，略超此前11.41億預期），公司預計Q3現金流水口徑yoy+20%，變現好于行業，市占率持續提升。增值業務增長穩健，Q2增值服務板塊收入21.03億(yoy+29%，增長符合預期)，直播與主站內容進一步打通，MPUyoy+70%，大會員達到2100萬（yoy+19%），預計直播業務在流量支撐下，增長較為持續，大會員業務受內容排期影響，環比有所下滑。

• 短期一次性費用較多，降本增效持續推進。當季度優化組織與終止若干游戲項目開支產生近2億的一次性支出，收入占比為4%(主要確認在費用中，占比為3.4%)，虧損幅度超此前預期。Q2調整后毛利率為16%，主要來自收入結構的影響。銷售費用絕對值同比下降16%，費用率控制在24%，獲客成本持續下降。同口徑調整下，管理和研發費用率分別為10%/21%(yoy+3pct/8pct)，如果扣除掉人員和游戲項目的一次性調整，管理和研發費用率合計為13.62億（前值13.02億元）。

財務預測與投資建議

外部環境影響具有持續性，對商業化和盈利改善產生負面影響，我們預計22-24E收入分別為219.6/282.7/359.8億元(原預測227/297/383億元)，盈利能力逐季度改善趨勢不變，可比公司估值法選取同類互聯網公司，對應22年PS 為3.3x，對應市值730億元，匯率0.88，對應目標價212.3港元/股，維持“買入”評級。

盈利預測

可比公司估值

風險提示

用戶增長不及預期；成本管控不及預期。