核心觀點

近期正值電商行業38購物節，京東于3月3日正式上線百億補貼項目，于APP首頁開放一級入口。市場認為這一項目或對電商行業整體競爭格局造成擾動，同時對參與補貼的頭部公司盈利情況造成影響。根據我們對于京東本次百億補貼項目情況及行業38大促活動情況的分析，我們初步得到以下主要結論（3月3日為初步上線，3月6日后隨項目逐步推進或存在一定變動）：

第一，從商品供給方面看，京東百億補貼SPU總量較低，類目集中度高。1）商品SPU：當前百億補貼頻道SPU數量為450個，商品數量級相對較低；2）商品類目：3C數碼手機三大帶電類核心類目占百億補貼SPU總數近50%，帶電類目作為公司核心優勢類目在本次百億補貼中承擔主要任務，其余品類相對較分散；3）供給來源（商戶）： 抽樣140個SPU做統計，整體1P/3P占比相似。三大帶電類目中3P商戶占比超60%，核心類目3P已積極參與；其余類目中精美酒水、美妝護膚、醫療健康、母嬰玩具主要為1P。

第二，從平臺比價方面看，京東在核心類目略占優勢，其余類目無絕對優勢。1）可比性方面：手機通訊類京東與拼多多百億補貼可對標性強，家電用器、個護家清、醫療健康類目百億補貼可直接對比量極少，SPU存在平臺交叉；2）從用戶心智角度，首先對比百億補貼，京東在帶電類占優：抽樣140個SPU中，可比72個，京東價低于拼多多百億價共14個，其中主要在帶電類領域，統計選品60個SPU中絕對便宜為10/60，主要集中在手機的Apple、華為、oppo品牌。3）其次對比拼多多非百億最低價（僅對比最低價低于百億補貼價SPU），仍為帶電類占優，抽樣可比94個，京東價低于拼多多最低價共38個，主要集中于帶電類、母嬰玩具和醫療健康，其他品類京東絕對優勢不強。

綜合以上，我們認為百億補貼策略目標或為強化價格力心智而非GMV增量。京東平臺過去在用戶心智層面的標簽更多集中于商品質量好、配送速度快，偏向于保障戶體驗層面，而本次百億補貼，更多是圍繞價格力這一心智展開，對于平臺而言是用戶心智層面的拓展。此外，基于規則方面，商品供給量方面及具體價格方面，平臺的投入力度相對有限，故對于平臺整體的GMV增量有限，對于平臺整體盈利的影響也相對有限。

2023年38促銷節點行業競爭并未出現顯著加劇。首先是促銷節奏簡潔平緩，并未有采用類似雙11、618大促節點進行長蓄水、大爆發的打法；其次是促銷力度，相較于往年并未有更大幅度的降價，且根據我們在上文的分析，京東新增的百億補貼項目在影響總量GMV方面作用有限。由于2023年Q1電商整體復蘇趨勢相對平穩，行業競爭預計不會出現顯著加劇，我們認為各平臺在本季度均能在業務開展層面一定程度上受益行業復蘇紅利。

財務預測與投資建議

電商整體表現Q1或優于預期，行業競爭格局變動有限，建議重點關注行業整體復蘇趨勢。雖然近期部分平臺動作會使得市場擔憂競爭格局，但初步判斷影響有限。推薦受益行業復蘇的平臺拼多多(PDD.O，買入)，以及現階段預期較低的京東集團-SW(09618，買入)、阿里巴巴-SW(09988，買入)；推薦內容電商賽道優質的快手-W(01024，買入)。在電商產業鏈上，推薦值得買(300785，買入)，建議關注遙望科技(002291，未評級) 。

正文

京東推出百億補貼，主打價格力心智

京東于3月3日正式上線百億補貼項目，于APP首頁開放一級入口。市場認為這一項目或對電商行業整體競爭格局造成擾動，同時對參與補貼的頭部公司盈利情況造成影響。

根據我們對于京東本次參與補貼的商品分析及與拼多多的初步對比分析（3月3日為初步上線，3月6日后隨項目逐步推進或存在一定變動），我們認為：百億補貼策略目標或為強化價格力心智而非GMV增量。

具體來看（注：下文商品SPU數量及價格對比取樣自3月4日數據）

第一，從商品供給方面看，本次百億補貼SPU總量較低，類目集中度高。1）商品SPU：當前百億補貼頻道SPU數量為450個，商品數量級相對較低；2）類目：3C數碼手機三大帶電類核心類目占百億補貼SPU總數近50%，帶電類目作為公司核心優勢類目在本次百億補貼中承擔核心任務，其余品類相對較分散；3）供給來源：抽樣140個SPU做統計，整體1P/3P占比相似。三大帶電類目中3P商戶占比超60%，核心類目3P已積極參與；其余類目中精美酒水、美妝護膚、醫療健康、母嬰玩具主要為1P。

第二，從平臺比價方面看，京東在核心類目略占優勢，其余類目無絕對優勢。1）可比性方面：手機通訊類京東與拼多多百億補貼可對標性強，家電用器、個護家清、醫療健康類目百億補貼可直接對比量極少，SPU存在平臺交叉；2）從用戶心智角度，我們先比較百億補貼，京東在帶電類占優：抽樣140個SPU中，可比72個，京東價低于拼多多百億價共14個，其中主要在帶電類領域，統計選品60個SPU中絕對便宜為10/60，主要集中在手機的Apple、華為、oppo品牌。3）其次對比拼多多非百億最低價（僅對比最低價低于百億補貼價SPU），仍為帶電類占優，抽樣可比94個，京東價低于拼多多最低價共38個，主要集中于帶電類、母嬰玩具和醫療健康，其他品類京東絕對優勢不強。

第三，從規則設定層面看，京東對補貼投入規模有相對嚴格控制。1）需實名認證且為個人賬戶；2）購買數量限制：部分活動商品存在購買數量限制，包括限制單一用戶單次購買數量或/及一定期限內的總購買數量；3）支付時間規則：活動商品金額10萬元以下必須10分鐘內完成支付；10萬元及以上需在下單后2小時內完成支付。平臺在規則層面限制了黑產刷單及B端商家獲利的可能性，同時針對庫存管理，在規則端進行了更好的限制。

綜合以上，我們認為百億補貼策略目標或為強化價格力心智而非GMV增量。京東平臺過去在用戶心智層面的標簽更多集中于商品質量好、配送速度快，偏向于保障戶體驗層面，而本次百億補貼，更多是圍繞價格力這一心智展開，對于平臺而言是用戶心智層面的拓展。此外，基于規則方面，商品供給量方面及具體價格方面，平臺的投入力度相對有限，故對于平臺整體的GMV增量有限，對于平臺整體盈利的影響也相對有限。

38電商促銷節整體趨勢平緩，競爭格局預計變動較小

38節電商促銷并非全年大節點，本年度相對特殊但整體仍不會成為核心大促節點。我們以京東全年活動排布周期為例，其全年最為核心的三個大促節點分別為：1）農歷年附近的年貨節；2）618大促；3）雙11大促，此三個大促節點的滿減力度相對較大，且在用戶心智方面已經形成較為固定的印象。全年維度看其余月份雖然也均有各類購物節，但整體力度不高。每年的3月8日，主要是由于冬春換季、學生開學這兩大要素驅動部分消費，但是整體大促氛圍低于三個大促節點。2023年Q1是國內疫情放開后消費有望復蘇的階段，各大平臺對于GMV增長或存在需求，但是我們認為38購物節整體仍不會成為核心大促節點。

38節促銷時間較短，節奏平緩簡潔。根據我們對于2023年各電商平臺38促銷節點活動節奏統計，整體持續時間最長的為快手，自2月22日起開始預熱，3月8日活動正式結束，京東持續時間最短，活動時間跨度為3月3日至3月8日，各平臺活動的時間跨度均為1-2周。此外，除阿里和快手將活動整體劃分為3個階段外，其余三家平臺均為單段式活動，整體較為簡潔。

各平臺促銷力度較低，僅拼多多相對較高。我們梳理了各平臺2023年38促銷優惠力度情況，在不計算百億補貼的情況下，各平臺的優惠力度為阿里9折、京東9折、拼多多8.5折、抖音8.7折（快手未公布具體的優惠力度），對比22年38促銷，除拼多多外各平臺促銷力度均僅有小幅提升，此外，各平臺促銷力度均不及22年雙11促銷。值得注意的是，拼多多除平臺的滿200減30（8.5折）活動外，每位用戶發放了388消費券包，其中包括：滿230減30、滿400減58各一張、滿500減100消費券三張，整體力度相對較高。

綜合以上，我們認為，2023年38促銷節點的行業競爭并未出現顯著加劇。首先是促銷節奏簡潔平緩，并未有采用類似雙11、618大促節點進行長蓄水、大爆發的打法；其次是促銷力度，相較于往年并未有更大幅度的降價，且根據我們在第一章中的分析，京東新增的百億補貼項目在影響總量GMV方面作用有限。由于2023年Q1電商整體復蘇趨勢相對平穩，我們認為各平臺在本季度均能在業務開展層面一定程度上受益行業整體向好。

投資建議

電商整體表現Q1或優于預期，行業競爭格局變動有限，建議重點關注行業整體復蘇趨勢。雖然近期部分平臺動作會使得市場擔憂競爭格局，但初步判斷影響有限。推薦受益行業復蘇的平臺拼多多(PDD.O，買入)，以及現階段預期較低的京東集團-SW(09618，買入)、阿里巴巴-SW(09988，買入)；推薦內容電商賽道優質的快手-W(01024，買入)。在電商產業鏈上，推薦值得買(300785，買入)，建議關注遙望科技(002291，未評級) 。

風險提示

疫情影響

國內疫情管控放開后經歷一輪疫情感染高峰，考慮海外層出現幾輪疫情感染高峰，國內若出現相似情況，疫情或影響整體消費

宏觀經濟波動

國內經濟處于疫情影響后的恢復周期中，若出現波動或影響行業整體發展

消費恢復不及預期

國內消費處于疫情影響后的恢復周期中，線上及線下業態表現均開始出現好轉，但是消費信心修復仍需過程，若恢復不及預期或影響行業內企業的營收表現

行業競爭加劇

現階段行業內頭部公司格局并未完全達到穩態，若后續為爭奪用戶及市場導致競爭加劇，或影響行業內企業的增長及盈利能力