2022年受國內多地疫情反復、俄烏沖突等拖累，行業的供需均有波動，多數個股業績承壓，但我們認為市場對此已有一定預期，許多公司估值已回調到歷史底部區間。展望2023年，我們整體保持謹慎樂觀，認為行業與公司分化仍會是主旋律，投資策略應精選龍頭，主要聚焦景氣賽道+布局邊際改善/疫后復蘇兩大方向，同時建議關注產業跨界轉型帶來的成長新機遇。

摘要

主線一：持續高景氣賽道：

1）美妝醫美：國貨崛起、龍頭領航，我們認為2023年美妝消費韌性強，醫美有望迎來疫后恢復，同時渠道分流、監管趨嚴，利好具備多品牌、產品能力強的國貨龍頭市占率提升。

2）近視防控：近視低齡化、消費者教育及相關政策推進驅動青少年近視防控需求崛起，國內企業加速布局離焦鏡產品。

3）寵物：我國養寵率及單寵消費金額有較大提升空間，國貨品牌加速突圍。

4）培育鉆石：海內外品牌積極布局，培育鉆石滲透率穩步提升，我們預計行業將保持產銷兩旺。

5）潮玩：2023年線下渠道有望逐步恢復，頭部企業有望憑借IP、會員、渠道等優勢實現市占率持續提升。

6）電子煙：海外需求有望保持快速成長，國內政策落地后需求短期或受沖擊，但行業中長期發展的不確定性消除，頭部企業強者愈強。

主線二：基本面有望邊際改善/疫后復蘇行業：

1）家居：隨地產相關政策顯效及疫情改善，家居消費有望逐步向好，同時家居行業未來或將持續分化。

2）水果供應鏈：中國鮮果分銷行業萬億元規模且高度分散，垂直整合、數字化及標準化、品牌化率提升。

3）家用輕工：消費升級驅動文具、家用品等子賽道持續擴容，頭部企業品牌、產品優勢明顯，2023年行業需求有望隨疫情防控不斷優化而逐步恢復。

4）人服：千億元市場享供需兩側利好及政策支持，復工復產推進及保就業政策有望推動用工需求提升。

5）國貨出海：中國產業鏈優勢與制造優勢顯著，2023年出口需求有望隨著海外庫存降低迎來修復。

主線三：產業跨界轉型標的：光伏、免稅等行業景氣度較高，部分輕工、零售企業積極轉型，跨界高景氣領域。

風險

疫情反復帶來的需求波動風險；行業監管政策風險；行業競爭加劇。

正文

2022年回顧：消費承壓，板塊分化，龍頭領航

消費環境：疫情等影響國內消費，市場份額持續向龍頭公司集中。

? 國內疫情散發，居民消費有所承壓。2022年以來，受到國內疫情散發等影響，部分地區接觸性消費受到一定沖擊，整體居民消費意愿有所下降。2022年1-10月全國社會消費品零售總額為36.1萬億元，同比增長0.6%。分業態看，1-10月實物商品網上零售額為9.5萬億元，同比增長7.2%，網上零售的占比進一步提升。

圖表：2022年1-10月中國社會消費品零售總額承壓

資料來源：國家統計局，Wind，中金公司研究部

圖表：全國居民人均可支配收入穩健增長

資料來源：國家統計局，Wind，中金公司研究部

? 多數行業增速有所放緩，頭部企業市占率提升：2022年以來，國內疫情反復對消費行業供需兩側造成一定影響，多數行業增速有所放緩，龍頭公司表現優于行業平均水平，市場份額向頭部企業集中。從業績看，輕工制造、商貿零售、美容護理行業上市公司業績增速有所放緩，盈利能力同比有所下滑。從細分板塊看，醫美、美妝、新零售、家居龍頭公司增長快于行業平均水平，體現了疫情擾動影響下龍頭企業具備較強的抗風險能力。

估值分析：板塊間估值分化，多數板塊估值位于歷史較低位置。2022年以來，美容護理市盈率有所下降，輕工制造、商貿零售市盈率有所提升。截至2022-11-29，美容護理、輕工制造、商貿零售板塊P/E TTM較年初分別變動-22%/+2%/+8%。我們判斷輕工制造及商貿零售板塊市盈率提升主要是因為今年以來國內多地出現疫情導致行業盈利承壓，利潤有所下滑。子板塊間估值分化嚴重，個護用品、化妝品、家居等子板塊估值處于較低位置。

行業發展趨勢：“人貨場”持續變革，國貨加速崛起，龍頭份額不斷提升

中長期行業發展趨勢：新消費變革、龍頭集中、國貨崛起

趨勢一：“人、貨、場”正迎來深遠變革。從“人、貨、場”零售三核心要素來看，國內消費環境正發生深刻改變，新消費、新模式快速崛起，并帶來消費品行業的創新升級與模式迭代。從這三要素出發，我們認為美妝、醫美、潮玩、培育鉆石、電子煙、寵物等行業恰恰迎合了現階段“人、貨、場”的變化，在中長期時間維度將保持較高的行業景氣度，而較為傳統的板塊也可能面臨跨界競爭與傳統模式的顛覆。

圖表：中國消費行業“人、貨、場”三大核心要素正在發生深遠變革

資料來源：國家統計局，中金公司研究部

趨勢二：中國消費市場韌性強、空間廣，我們認為社會消費品零售總額中長期有望保持中個位數增長。中國龐大的人口基數孕育了巨大的消費內需，2021年中國社零規模已接近美國。我們認為雖然短期社零增速受到疫情擾動，但中長期有望保持穩健增長。

趨勢三：行業分化加劇，份額向龍頭公司集中。輕工、零售、美妝各細分行業逐漸步入集中度提升的格局優化階段，各細分賽道龍頭公司或憑借其領先的研發及產品優勢滿足日益升級的消費需求，或憑借其長期積累的運營經驗（渠道、營銷等）有效應對快速變化的外部環境，或受益于監管日益完善推動的供給側優化和長尾出清，我們認為龍頭公司憑借其穩固的優勢壁壘有望實現強者恒強。

趨勢四：“國貨崛起”、“品牌出海”、“中國智造”等，成為中國企業不斷成長壯大的重要趨勢。受益于研發能力、生產效率等方面的不斷提升，“中國智造”標簽愈加深入人心。優秀的中國品牌憑借其高性價比、高品質的產品以及靈活的渠道、營銷策略，推動“國貨崛起”及“品牌出海”。

短期視角：疫情防控逐步優化，消費有望環比改善；成本高位下行，利潤釋放可期

消費者信心低位回升，城鎮儲戶邊際消費傾向提升。在2Q22疫情反復背景下，國內消費者信心明顯減弱。3Q22以來消費者信心有所回升，環比上升0.8/0.8ppt。我們認為，隨后續疫情防控持續優化，消費者對未來收入及就業預期有望持續改善，邊際消費傾向或將有所提升。

原材料價格、海運費等不利因素邊際改善，靜待利潤端釋放。疫情對全球供應鏈造成較大沖擊，原材料價格、海運費持續上行，對企業利潤端造成較大壓力。我們預計，隨全球疫情影響逐步消退，大宗商品、海運費等不利因素或將有所改善，企業盈利能力有望增強。

圖表：3Q22收入信心及就業預期低位回升

資料來源：中國人民銀行調查統計司，中金公司研究部

圖表：3Q22國家居民儲蓄意愿高位下降

資料來源：中國人民銀行調查統計司，中金公司研究部

2023年展望：堅守高景氣賽道，布局邊際改善龍頭，關注跨界轉型標的

展望2023年，我們認為隨著國內防疫措施持續優化，2023年經濟復蘇進程將是投資者關注的焦點，同時疫情加速行業落后產能出清，龍頭企業市場份額有望持續提升。分行業看：

1）高景氣賽道：美妝、醫美、近視防控、寵物、培育鉆石、潮玩、新型煙草等新興賽道，其處于行業發展的早期階段，滲透率仍有較大提升空間，滲透率提升帶來的行業擴容及消費升級帶來的產業結構優化，正推動行業的快速發展，2023年行業將保持高景氣度。

2）基本面有望邊際改善/疫后復蘇的行業：我們認為家用輕工、家居、水果供應鏈、人力資源服務等需求粘性較高， 2023年防疫措施持續優化后線下渠道有望迎來恢復，且前期積壓需求有望回補；同時出口相關的行業需求有望隨海外庫存降低而逐步恢復，盈利端有望在原材料成本及海運成本下降的趨勢下實現穩步回升。

3）跨界轉型標的：光伏、免稅等行業景氣度較高，部分輕工、零售企業積極轉型，跨界高景氣領域。

高景氣賽道：滲透率提升與消費升級推動相關行業持續高景氣

美妝醫美：持續高景氣度，國貨崛起、龍頭領航

供給端：市場份額加速向頭部企業集中，龍頭實現強者恒強

美妝：渠道分流、流量重構、監管趨嚴，利好具有優產品、多渠道、強運營的龍頭公司份額提升。一方面，海外美妝集團近年來在中國市場的戰略投放和積極的價格策略不斷推高獲客成本、引發價格競爭，使得市場競爭持續加劇；另一方面，2020年以來國內陸續出臺美妝行業監管政策，抬高行業合規門檻，加速長尾品牌出清，促使市場份額向頭部企業集中。重研發、高端化，成為美妝行業發展方向。公司端分化加劇，龍頭持續領航。

圖表：海外化妝品在華到手零售均價普遍下降

注：折扣力度計算口徑基于超頭主播直播間產品活動價及同款贈品每毫升均價

資料來源：天貓直播間，中金公司研究部 

醫美：監管趨嚴抬高合規門檻，新品上市帶動供給擴容。一方面，2021年起陸續針對機構、醫生、產品、及營銷宣傳等多個方面出臺了一系列政策，我們認為行業監管趨嚴、合規門檻抬高的趨勢在2023年有望延續，進而推動市場份額向頭部合規企業集中；另一方面，隨著重組膠原蛋白、再生類材料等新產品的陸續落地，帶動供給端的進一步擴容，同時也為消費者提供更加多元化的選擇。

國貨替代趨勢有望延續，看好龍頭份額提升。長期來看，優秀的醫美企業需具備在產品研發、市場銷售等多個維度的綜合優勢，而當前醫美頭部企業的規模和發展階段較化妝品而言更偏早期，我們預計未來2-3年龍頭公司重點聚焦在現有產品管線的培育做大和新產品管線的研發/并購上，并通過較強的渠道拓展及市場培育能力實現快速成長。

需求端：美妝消費韌性強，醫美有望迎來疫后恢復

美妝：消費韌性強，持續高景氣度。短期來看，美妝消費整體呈現需求韌性強、線上化率高的特點，因此2022年受國內疫情的沖擊相比其他可選消費品類而言更低。中長期來看，我國美妝行業仍處在高景氣階段，量價齊升驅動行業持續快速成長。據Euromonitor預計，未來5年我國美妝行業仍將保持高個位數穩健成長。細分賽道孕育廣闊成長空間。我們認為部分滲透率稍低的細分賽道，如功效護膚、香氛等有望取得雙位數的增長，繼續看好如膠原蛋白等新賽道、新品類的成長機遇和投資機會。

圖表：中國化妝品市場有望保持較快增長

資料來源：Euromonitor，中金公司研究部

圖表：中國美妝護膚細分賽道增速

資料來源：Euromonitor，中金公司研究部

醫美：高復購、高黏性的優質賽道，疫后有望迎來需求修復。短期來看，隨著整體消費復蘇及疫情緩和，我們認為，醫美消費復購高、需求粘性強，我們判斷醫美消費需求回暖的速度有望快于其他可選品類。中長期來看，醫美行業在國內市場處于導入期，我們預計未來五年醫美行業有望繼續保持雙位數以上的較快增長，其中輕醫美作為入門級項目，有望率先受益于滲透率的提升，實現快速成長。關注膠原蛋白等新材料、新產品的成長機遇。

近視防控：青少年近視防控需求崛起，頭部企業積極布局

需求端：近視低齡化、消費者教育及相關政策推進，驅動青少年近視防控需求崛起。據衛健委及統計局數據，2020年中國視力問題人口占比48.6%，遠超全球平均水平28.2%，其中兒童青少年近視率超過52.7%，較2016年提升7.9ppt。在此背景下，近視人群低齡化、消費者教育加強及相關政策對近視防控重視度提升，近視防控需求快速崛起。

供給端：離焦鏡產品性價比高、驗配方便，外資品牌完成初步市場教育后，國內企業加速跟進。現階段主流近視防控產品滲透率總和僅為中個位數，是較為藍海的市場；同時，相較于角膜塑形鏡等方案，離焦框鏡不屬于III類醫療器械、無需眼科醫生資質驗配，市場空間廣闊。從競爭格局來看，近年來在海外企業初步完成品類市場教育后，國內鏡片頭部企業及國內眼科產品龍頭加速跟進，我們認為有望把握行業加速放量增長的紅利。

圖表：中國兒童青少年近視率（2020）

資料來源：國家衛生健康委，中金公司研究部

未來展望：離焦鏡滲透空間廣闊，國內企業加速布局。我們測算，2021年離焦鏡滲透率僅為3%-4%，仍有廣闊的提升空間。展望2023年，伴隨防疫措施優化帶來線下配鏡受限減少，近視防控產品供給豐富度提升，以及愈來愈多的品牌商發力消費者教育，我們認為在產品、品牌、渠道等方面具備優勢的企業有望把握行業快速成長的紅利。

寵物：長坡厚雪高景氣度，國貨加速突圍

需求端：寵物行業持續高景氣度，成長空間廣闊。據Frost & Sullivan，估計2021年中國寵物行業市場規模達2,686億元，預計2021-2025年復合增速16.6%。拆分寵物數量和寵均消費來看，一方面中國家庭養寵率比照美國等國仍有15-25ppt提升空間，我們認為人口老齡化等有望催化養寵陪伴需求，帶動養寵率提升；另一方面中國貓狗寵均消費僅為美國的30%左右，我們認為后續消費品質升級、消費類型增加，單寵消費金額具備較大增長潛力。

圖表：2015-2025E中國寵物市場規模及增速

資料來源：Frost & Sullivan，Euromonitor，中金公司研究部

供給端：國貨品牌加速突圍，并逐步向中高端市場進軍。我們認為，現階段國內企業積極把握國貨崛起趨勢，銳意創新有望實現突圍。產品端，國內企業持續提升產品品質，推進產品差異化和細分賽道創新；營銷端，在傳統營銷基礎上，加碼短視頻等新媒體內容營銷，并進一步提升品牌文化內涵；渠道端，線上線下多渠道融合布局，重點發力線上等高增渠道。與此同時，國內企業向中高端市場發起進軍，通過代理、收購海外品牌或推出更加高端的產品線，把握高端化趨勢紅利。

圖表：天貓2022“雙十一”寵物品牌GMV排行

注：統計周期為10月31日-11月11日資料來源：天貓，中金公司研究部   

圖表：京東2022“雙十一”寵物品牌熱銷TOP 10

注：統計周期為11月10日20:00-11月11日24:00資料來源：京東，中金公司研究部  

培育鉆石：下游需求持續旺盛，滲透率穩步提升

需求端：國內外市場需求旺盛，品牌相繼布局。

美國市場銷售延續火熱，滲透率提升明顯。國際大牌持續關注培育鉆石。此外，據Tenoris于Facets 2022大會公布數據，取自全美1200家專業珠寶店鋪統計數據，培育鉆石于美國訂婚鉆戒領域銷量滲透率已達10%（2021年滲透率為6%）。

國內市場快速發展，消費者認知度持續上升。國內涌現出如小白光等多家培育鉆石品牌；據魔鏡數據，10月淘系“培育鉆石”類目銷售額實現9,137萬元，同比高增79.7%，滲透率同比提升17.0ppt至35.1%，我們持續看好我國消費者認知度提升態勢，培育鉆石消費需求有望加速釋放。

供給端：擴產增效，龍頭企業持續突破產能瓶頸。近年培育鉆石下游消費需求蓬勃增長，上游龍頭廠商面對產能瓶頸，積極擴產應對。行業規模有望突破千億元，或存近五倍增長空間，基于貝恩咨詢分類統計，綜合測算我們得出，2026年全球培育鉆石終端消費市場有望實現233億美元規模，對應2021-2026E CAGR達40.3%，較2021年約有5倍的成長空間。

圖表：全球培育鉆石消費市場或存接近五倍的增長空間

資料來源：貝恩咨詢，中金公司研究部

潮玩：行業保持較高景氣度，頭部企業強者愈強

行業有望保持高景氣度成長，為企業提供廣闊拓展空間。根據Frost & Sullivan，2017-21年我國潮玩市場規模從108億元增至345億元，預計2021-26年有望以26.1%的CAGR增至1101億元，我們看好行業的持續擴容為潮玩企業提供廣闊成長空間。

圖表：2017-2026E中國潮流玩具市場規模及拆分（按GMV劃分）

資料來源：Frost & Sullivan，中金公司研究部

行業監管逐步走向規范化，潮玩龍頭市場份額持續提升。2022年8月，國家市監局發布《盲盒經營活動規范指引（試行）（征求意見稿）》，涵蓋盲盒經營范圍、定價、抽取規則、二級市場、售后、未成年人保護等多個方面，我們認為后續落地有望促進行業規范良性發展，利好規范經營、以身作則的頭部企業。

新型煙草：海內外監管政策不斷落地，份額有望持續向頭部集中

全球電子煙需求不斷擴容，長坡厚雪空間廣闊。我們認為全球控煙政策不斷深化、消費者健康減害意識崛起有望驅動電子煙賽道持續成長。根據Frost & Sullivan數據，2017-2021年全球電子霧化市場以23.4%CAGR快速成長，并于2021年實現接近100億美元市場規模（出廠端），預計將以25.3%的CAGR持續快速崛起，至2026年有望實現超280億美元規模，成長空間廣闊。

圖表：2017年至2026E全球電子霧化設備市場規模  

資料來源：Frost & Sullivan，中金公司研究部注：市場規模根據出廠價按收益劃分

展望2023年，海外監管不斷推進，有望助力需求向好；國內政策靴子落地，需求短期受沖擊后有望規范持續成長。海內外競爭格局趨于清晰，市場份額有望不斷向頭部企業集中。我們預計隨海內外監管的不斷推進與完善，政策門檻抬升有望持續使不符合監管要求的企業和新進入者被清出市場。頭部企業綜合競爭優勢突出，有望持續受益電子煙賽道滲透率持續提升與份額向其集中的雙重紅利，強者愈強。

基本面有望邊際改善/疫后復蘇行業：需求有望逐步恢復，成本壓力明顯緩解

家居：政策出臺支持房地產平穩健康發展，家居消費有望企穩

政策陸續出臺支持房地產平穩健康發展，疫情精準防控持續完善，家居板塊有望企穩回暖。1）11月23日人民銀行、銀保監會發布《關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》，出臺16條措施支持房地產市場平穩健康發展，我們預計地產相關政策落地，有望改善市場對于房地產及后周期產業的悲觀預期。在“保交樓”推動下，3Q22家居企業大宗業務已有回暖勢頭。

家居龍頭成長空間大，集中度有望不斷提升。自2020年疫情發生后，成本壓力使得眾多中小品牌退出市場，頭部品牌加速市場份額的提升，我們認為在行業調整期，龍頭品牌市占率有望提升更加明顯。

當前行業大家居戰略持續推進，新興渠道快速成長：

? 1）品類布局上，家居行業各個細分領域已走出一批國產頭部品牌，而隨著消費者的一站式配全購物需求的普遍興起，如何構建從單品到空間再向全屋的品類生態，打造大家居品牌，將成為整個行業下一階段的競爭熱點。

? 2）渠道布局上，我們認為二手房交易仍有望持續增長，疊加存量住房逐步邁入更新周期，由其引致的裝修需求未來將實現快速增長，龍頭企業不斷重視整裝渠道，未來收入占比有望不斷提升。

圖表：我國家裝市場復合增速

資料來源：貝殼，中金公司研究部

水果供應鏈：萬億元規模藍海市場，頭部分銷品牌商有望持續快速獲取份額

鮮果零售市場：消費升級趨勢推動規模持續擴容，優質熱帶水果增速快于行業平均。根據灼識咨詢，我國鮮果零售市場規模2021年實現13,369億元，受益于人民生活水平持續提高，消費升級趨勢引領水果消費量價齊升，預計2021-2026年將以9.2%的CAGR實現穩定擴容。

鮮果分銷市場：垂直整合、數字化、標準化解決分銷環節痛點，驅動品牌化率持續提升。根據灼識咨詢，在下游零售端穩定增長的推動下，我國鮮果分銷商的市場規模從2017年的7,451億元增長到2021年的10,717億元，CAGR實現9.5%，并有望以9.2%的CAGR繼續增長至16630億元。

目前中國鮮果分銷行業高度分散，集中度提升空間廣闊。據灼識咨詢統計，2021中國境內鮮果分銷 CR5僅為3.2%，存在較為廣闊的提升空間。其中，洪九果品為中國第二大鮮果分銷商、第一大鮮果自有品牌分銷商、最大的榴蓮分銷商及山竹、火龍果和龍眼的前五大水果分銷商。

圖表：鮮果零售市場規模較快增長

資料來源：灼識咨詢，中金公司研究部

圖表：五大優質熱帶水果品類引領行業成長

資料來源：灼識咨詢，中金公司研究部

家用輕工：需求有望迎來修復，成本向下打開盈利空間

消費升級驅動各子賽道持續擴容，份額有望長期向頭部集中。家用輕工板塊包括文具文創、健康生活消費品、生活用紙及衛生用品等子賽道。我們認為消費升級趨勢下產品結構有望持續優化，客單價不斷提升或拉動行業長期不斷擴容，我們認為品牌力出眾、研發創新能力強大、產品不斷向高端化升級的龍頭企業有望快于行業增長，份額持續提升。

圖表：女性衛生用品持續擴容，龍頭市占率穩步向上

資料來源：Euromonitor，中金公司研究部

展望2023年，隨疫情精準防控持續完善，需求有望迎來修復，家用輕工板塊有望逐步向好。2022年，全國多地疫情反復，復工、復學、物流等受阻，對家用輕工板塊供需產生較大負面影響。我們認為，家用輕工板塊整體需求偏剛性，隨國內疫情精準防控的持續落實推進，我們預計2023年需求有望迎來邊際修復，全年有望逐步向好。家用輕工行業供給端分散且集中度較低，疫情擾動、需求承壓等或使中小企業面臨出清，綜合競爭優勢明顯的龍頭企業有望加速獲取市場份額。

人服：行業保持較高景氣度，穩就業政策推動用工需求釋放

中長期來看，國內人力資源服務市場在供需兩側利好下快速擴容。根據灼識咨詢，2020年中國人力資源服務市場規模達5,651億元，2015-20年CAGR達17.0%，受到人才供給、需求兩側利好推動快速成長。在人才供給端，人口紅利逐漸消減下，企業面臨用工成本提升壓力，通過人力資源解決方案管控雇員費用的重要性提升；在人才需求端，隨著國內產業升級及第三產業占GDP比重提升，精細化、高端化用工需求增加，金融、科技、醫療等行業對優質人才快速匹配需求更強。灼識咨詢預計國內人服行業2020-25年有望以18.1%的CAGR增至1.3萬億元，為人服企業發展提供廣闊空間。

圖表：供需兩側利好推動人力資源服務行業高景氣度成長

注：2021年求人倍率及平均公司為Q1-Q3數。人力資源服務行業市場規模中，1）線上招聘指第三方招聘平臺；2）線下招聘包括獵頭、招聘流程外包及其他線下招聘；3）人資外包及服務含靈活用工、勞務派遣和工作流程外包等；4）薪資及人事服務含人事管理及薪資福利外包服務；5）其他服務含人才培養及發展、人力資源信息系統、人力資源咨詢等 資料來源：國家統計局，中國人力資源市場信息監測中心，灼識咨詢，中金公司研究部

展望2023年，在疫情防控優化及保就業政策等推動下，前期延緩的用工需求有望迎來釋放。2022年二季度以來國內疫情反復對員工招聘及入職帶來一定擾動，但我們認為下游企業用工需求具有一定剛性，短期延緩為后續的招聘及用工積累了更多需求，我們預計在疫情防控優化及保就業政策推動下，2023年企業用工需求有望迎來釋放。

國貨出海：海運等成本壓力緩解，需求有望逐步回暖

基于我國完善的供應鏈能力及制造能力，輕工、零售等行業已出現一批眾多細分賽道的優質出口型企業。

供給逐步恢復，需求有望回暖。今年以來，出口面臨海內外雙重壓力，導致今年輕工、零售行業出口型企業業績面臨較大壓力。展望2023年，我們認為國內防疫政策有望不斷優化，對供給端影響減小；同時海外市場隨著渠道庫存的逐步降低，需求有望逐步回暖，加之2022年低基數，我們認為2023年板塊內出口型企業收入增速有望迎來修復。

圖表：海運費已回落至較低水平

資料來源：上海航運交易所。中金公司研究部

海運成本壓力大幅緩解。2022年初以來，海運費價格出現回落，尤其是三季度以來出現加速回落，目前海運費價格已回落至較低位置。疊加大宗原材料價格回落、匯率變動，我們判斷2023年出口型企業成本壓力有望大幅緩解，業績有望顯著修復。

產業跨界轉型標的：探索新方向新業務，打造第二成長曲線

光伏、免稅等行業景氣度較高，部分輕工、零售企業積極轉型，跨界高景氣領域。

? 光伏新增裝機量穩步增長，光伏膠膜需求保持旺盛。近年日益增長的能源需求和傳統能源帶來的環境污染之間的矛盾日益突顯，各國紛紛布局清潔能源建設，全球光伏新增裝機量從2011年的30.2GW上升至2021年的170.0GW。根據中國光伏行業協會預測，樂觀情況下2025年將達到330GW。

圖表：2011-2025E全球光伏新增裝機量

資料來源：中國光伏行業協會，中金公司研究部

? 在居民消費力提升及海外消費回流趨勢下，中國免稅行業快速成長。根據Frost & Sullivan數據，2022年中國免稅商品市場規模預計將達到595億元，在疫情前的2017-19年實現29.4%的復合增長。2020年疫情以來口岸免稅承壓，但離島免稅市場受益于2020年6月離島免稅新政而逆勢崛起，亦成為未來免稅市場快速擴容的重要驅動力。Frost & Sullivan預計免稅市場規模2026年將達到3329億元，對應2022-26年CAGR 53.8%。

圖表：中國免稅商品市場規模及增速

資料來源：Frost & Sullivan，中金公司研究部

風險提示

疫情反復帶來需求波動。新冠疫情對于美妝醫美、零售、輕工制造行業需求有加大負面影響，尤其是對于線下消費。如果未來疫情出現反復，行業增長承壓，相關企業業績不確定性將增加。

行業監管政策風險。醫美、新型煙草、家居等行業供需受行業政策影響較大，如果未來行業政策發生較大變化，行業供需格局將產生明顯變化。

行業競爭加劇風險。如果未來美妝醫美、零售、輕工制造行業競爭進一步加劇，行業及相關公司盈利能力或存在下行風險。