核心觀點

2Q22預計收入端增長有所放緩，保持投入紀律性利潤端表現穩健。收入方面，本季度公司業務受到疫情、宏觀消費等多方因素擾動，我們預計公司實現收入2639億，同增4.0%（原預測同增4.2%）。利潤方面，預計表現穩健，我們認為主要原因包括1）新業務的投入減少，2）疫情期間品牌心智建設良好，整體強調ROI營銷投入保持紀律性，3）廣告業務韌性較強，我們預計公司本季度實現經調整歸母凈利潤為49億（原47億），對應利潤率1.9%（原1.8%）。

收入整體：618表現穩健領先行業大盤，廣告收入具備韌性。1）行業大盤：根據國家統計局披露，22年4/5月社零總額分別同降11.1%/6.7%，其中實物商品網上零售額同比分別為-5.2%/7.0%，五月線上消費回暖優于社零整體預計主要由于本年度618第一輪預購尾款支付時間提前至5月31日晚8點（21年618付款金額均記入6月）。根據星圖數據披露，22年618期間綜合電商平臺銷售總額較去年同期增長0.7%。2）618表現穩健且后續穩定性強：公司本年度618延續穩健增長，累計下單金額超3793億，同增10.3%，表現優于電商綜合平臺整體。此外，由于宏觀因素抑制超前消費，預計本年度618虹吸效應減弱，公司后續增長穩定性強。3）廣告收入韌性較強：公司作為頭部電商平臺，效果廣告占比較高，消費不景氣時期商戶及品牌偏好此類型廣告，故具備更高的穩定性。綜合以上，我們預計2Q22公司實現商品收入為2281億，同增3.8%（原4.3%），實現服務收入為357億，同增4.8%（原3.2%）。

1P帶電：行業需求偏弱，預計公司仍持續獲得市場份額。1）行業整體表現疲弱：根據國家統計局披露，22年4/5月社零總額中，限額以上家用電器和音像器材類分別同降8.1%/10.6%，通訊器材類分別同降21.8%/7.7%，行業整體增速落后于社零整體及實物商品網上零售，需求較為疲弱。2）公司主營品類表現有所差異：雖然行業需求較弱，我們認為公司仍持續獲取市場份額，預計2Q家電及電腦數碼兩大子品類表現相對良好，手機品類存在供應緊張、換季周期等問題，表現相對較弱。綜合以上，我們預計2Q22公司帶電品類商品收入為1381億，同增1.0%（原2.0%）

1P日百：大商超持續健康成長，高頻剛需品類線上滲透率持續提升。1）品類具有一定必選屬性，疫情期間表現持續穩定：根據國家統計局披露，22年4/5月社零總額中，限額以上糧油食品類分別同增10.0%/12.3%，飲料類分別同增6.0%/7.7%，日用品類分別同降10.2%/6.7%，由于具備一定必選屬性，受影響影響較小，表現均優于社零總額。2）線上化率具備持續提升空間：根據歐睿披露，家具/家居/零食在2021年的線上滲透率分別為15.2%/28.6%/14.7%，線上化率仍處于相對較低水平（作為對比家電/消費電子線上滲透率分別為53.0%/49.5%）。公司依托優秀的履約能力，持續推動品類遷移，大商超類目穩定健康成長。我們預計2Q22公司日百品類商品收入為900億，同增8.5%（原8.2%）

3P平臺及服務：履約及需求端影響延緩恢復，但構建平臺生態戰略仍為戰略重點。1）3P業務整體受疫情影響，原因具體包括，a）非京東物流一體化履約，受到疫情封控影響更大，b）3P商家分布在長尾品類，典型類目為服裝，宏觀需求相對疲弱。2）3P生態構建仍為戰略重點：2021年積極推進3P招商成效顯著，商家數量快速增長，22年新進商戶進入蓄水成長期未來有望持續推動3P業務增長。同時，公司仍重點堅持平臺生態戰略，招商力度維持。3）廣告收入具備充足韌性：公司效果廣告占比較高，消費不景氣時期商戶投放偏好此類廣告，此外，疫情期間線上流量的提升也利于廣告收入的穩定增長。綜合以上，我們預計2Q22公司平臺及服務收入為195億，同增2.7%（維持）

全渠道業務：集團戰略重點，多業務線并進，京東到家及小時購表現優秀。1）預計整體表現優于零售整體：公司全渠道業務包含O2O京東到家、小時購，線下7fresh、五星家電等多條業務線，是集團現階段戰略發展重點。目前，全渠道業務預計整體增長高于零售整體。2）京東到家及小時購表現優秀：22年618期間，京東到家+小時購銷售額同增77%表現優異。本年度618期間，新零售（近場電商）銷售額達到224億元，同比增長25.8%，占比全網銷售額達到3.2%，同比增長0.1pct。近場電商實現了電商在場景側的進一步延伸，通過更精細的切割消費場景滿足消費者的即時性需求，使得電商場景更為立體化，已經展現充分的發展潛力。公司基于供應鏈能力圈輻射開始發力近場電商，預計該板塊收入有望占比繼續提升。

預計2Q盈利能力受虧損業務投入縮窄、零售&廣告盈利穩定上行等因素正向影響。我們認為盈利能力持續改善原因包括兩個方面：1）虧損業務的投入節奏及規模調整，京東物流及新業務分部虧損預計均有收窄；2）疫情期間京東品牌心智建設良好，自然流量穩定提升，同時堅持遵循高質量增長，零售整體強調ROI投入保持紀律性，成本費用可控。綜合以上，預計Q1集團實現經調整運營利潤為35億（原33億），對應利潤率1.31%（原1.25%），實現經調整歸母凈利潤為49億（原47億），對應利潤率1.86%（原1.78%）。

財務預測與投資建議

疫情期間積極搶占用戶心智蓄積發展勢能，嚴守投入紀律性盈利具備向上空間，持續看好公司品類豐富度提升、供應鏈能力夯實帶來的長期潛力，維持“買入”評級。調整公司FY2022-2024收入預測為10711/12574/14389億元（原為10808/12724/14558億元），經調整歸母凈利潤為203/319/387億元（原為191/314/389億元）。分部估值計算公司市值8152億元，對應每股價值304.5港元，維持“買入”評級

風險提示  疫情影響持續、行業競爭加劇、新業務孵化不及預期、行業監管趨嚴