核心觀點(diǎn)：

21年四季度和22年一季度業(yè)績實(shí)現(xiàn)高增長。2021年全年?duì)I收417.3億元（+24.6%），扣非歸母凈利潤14.0億元（+15.9%）；21年四季度單季營收131.3億元（+26.1%），扣非歸母凈利潤7.0億元（+96%）；2022年一季度單季營收115.5億元（+38.7%），扣非歸母凈利潤4.0億元（+122%）。在一季度疫情防控背景下，公司業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健。

公司業(yè)務(wù)量維持較快增長態(tài)勢(shì)，價(jià)格穩(wěn)健，疫情影響整體可控。公司四季度和一季度業(yè)務(wù)量分別實(shí)現(xiàn)了20%和31%的較快增長，其中，3月中下旬，深圳、上海等城市因?yàn)橐咔殛懤m(xù)實(shí)施封控管理，造成快遞企業(yè)經(jīng)營效率下降，導(dǎo)致日均業(yè)務(wù)量小幅受損，從而看到公司3月業(yè)務(wù)量增速下降至5%，整體影響可控。公司一季度市占率同比增加約1.4個(gè)百分點(diǎn)至17.8%。2021年二季度以來，監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)范快遞行業(yè)非理性競爭行為，價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)緩和，尤其是進(jìn)入四季度旺季以后，通達(dá)系等龍頭快遞公司形成價(jià)格聯(lián)盟，同步上調(diào)快遞單價(jià)，且一季度價(jià)格維持穩(wěn)健，四季度和一季度公司單票快遞價(jià)格同比升幅分別為1.9%和14.9%（其中一季度菜鳥裹裹業(yè)務(wù)的統(tǒng)計(jì)口徑變化對(duì)單價(jià)有微幅影響）。

公司四季度及一季度單票盈利同比明顯改善，資本開支高點(diǎn)已過。公司四季度和一季度單票快遞凈利分別約為0.13元和0.09元，同比均明顯改善（20Q4和21Q1分別約為0.08元和0.05元），其中，四季度單票快遞凈利環(huán)比提升主要是得益于競爭緩和、旺季漲價(jià)；一季度單票快遞凈利環(huán)比有所下降主要是因?yàn)橐患径葮I(yè)務(wù)量環(huán)比下降會(huì)導(dǎo)致固定成本攤銷增厚、油價(jià)環(huán)比上漲以及防疫成本上升。公司四季度和一季度的資本開支分別為27.5億元和13.7億元，同比變化分別為+34%和+7.5%，2021年是公司的資本開支大年（全年資本開支82億元），分揀中轉(zhuǎn)中心的自建占比實(shí)現(xiàn)大幅提升，預(yù)計(jì)未來兩年資本開支將明顯下降。此外，一季度的公允價(jià)值變動(dòng)損失和信用減值損失均是短期因素造成，不具有持續(xù)性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)疫情變化；價(jià)格競爭惡化；電商快遞需求增長低于預(yù)期。

投資建議：上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

由于一季度價(jià)格表現(xiàn)略超預(yù)期，我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤分別為23.7/32.0/38.9億元（22-23年調(diào)整幅度+18.5%/+15.2%），分別同比增長60%/35%/22%。考慮到疫情對(duì)公司影響可控，維持公司“買入”評(píng)級(jí)，現(xiàn)在股價(jià)對(duì)應(yīng)22-23年EPS的PE估值分別為18X、13X。