美國零售業庫存高企不下，馬上進入傳統消費旺季，“去庫存”的希望就看接下來2個月的零售消費情況如何了。最近美國富國銀行(Wells Fargo)出了一個研究報告，對今年的假期消費做了預測，是目前看到過最理性的分析，本期就和大家分享一下。

報告的名字很有意思：2022 Holiday Sales: The Last Hurrah. 我把last hurrah 翻譯成“最后的瘋狂”，說是“瘋狂”，倒也不見得，只不過在主流媒體和經濟學家天天喊“狼”（經濟衰退）來了的情況下，一個正常的消季也算是“瘋狂”了。 因為是“最后的瘋狂”，我們著重看一下富國銀行的分析師如何解釋為什么是“最后”和“瘋狂”的，先看“瘋狂”這部分，再看“最后”。

富國銀行預計今年假期零售消費名義增長6%。假期消費的定義：11月和12月不含汽車，汽油和食品的零售消費。作出6%增長預測的原因是神奇的消費者持久力（uncanny staying power of the consumer ）。翻成普通話，意思是說消費是有慣性的，沒有出現斷崖式下跌。從美國普查局公布的7-9月份零售情況來看也佐證了這一點：零售消費總額一直維持在高位，盡管高息高通脹的擔心一直都在。因為有前9個月還算強勁的零售金額打底，就算第四季度表現差強人意，今年整年的數字都不會太難看（插句題外話，這與今年主力船司的表現是一樣的）。

6%是名義增長，考慮到通脹的因素，實際的增長在2%左右。如果富國銀行的預測準確的話，2%的實際增長是疫情前6年平均增長的一半左右，跟2021年的8.1%和2020年的10.4%的實際增長更是沒得比。前兩年的零售黃金時期是不可復制的：各個階層的消費者手里都有錢，可花錢的地方卻很少，旅游和餐飲還沒放開，只好花在實物上。

消費的持久力帶來增長，其它限制因素導致不算“瘋狂”的消費。今年將是疫情以來最正常的一個假期消費。這里“正?！钡淖钪匾暮x是體驗式消費回歸，各種社交活動和服務業的送禮消費將達到兩年來的新高。今年假期消費的另一個“正?！被顒邮翘接H訪友。據TSA（美國運輸安全局）和富國銀行的預測（圖五），今年下半年的出行人數將比過去兩年都無限接近疫情前的水平，而今年感恩節和圣誕節出行人數將達到三年來的新高。探親訪友是剛需，機票和酒店價格大漲（相信很多人深有體會），在假期消費預算沒有大幅增長的情況下，花在實物上的錢自然就少了。

美國商務部公布的數據也佐證了這一點。權衡性服務類消費(discretionary service categories）包括了休閑，出行和食物，終于在今年8月份回到了疫情前水平（圖六）。不過，因為僅僅是超出了0.6%，富國銀行認為這類消費存在被壓抑的需求(pent-up demand)，畢竟大家被“憋了”兩年啊。因此，這種服務類消費是今年假期消費的亮點，將繼續恢復。

同時，富國銀行認為實體店的消費今年會有一定的增長，但是像往年感恩節后大家涌去店家搶打折貨的盛況不會回來了。另外，支撐網購的不是人們害怕疫情，而是如何能買到便宜貨。在“去庫存”的大環境下，商家早早推出了打折活動，跟去年一樣，今年的假期消費提前了。NRF（National Retail Federation）的調查顯示，44%的消費者表示會考慮早點買禮物，因為擔心晚點買會漲價。鑒于此，富國銀行認為今年10月和11月的銷售增長將低于平均水平，而12月比前2個月表現還弱，趨勢跟去年一模一樣。

現在再來看一下為什么是“最后”的瘋狂。富國銀行認為，消費者的持久力將在2023年的年初消耗殆盡。高通脹下的持續消費，加上實際工資的下降，消耗了過去兩年攢下來的家庭積蓄，消費者手上的現金變少了，個人儲蓄率降到了金融危機以來最低的水平（圖三）。這個假期消費后，消費者不得不面對個人財務狀態變差的事實，對未來消費的壓制作用開始顯現。

總結來說，接下來的假期消費將是近三年來最正常的，人們會繼續花錢在實物和出行上，而且出行的需求被優先對待。不過，不停的消費是以不斷變差的家庭財務狀況為代價的。通脹居高不下，美聯儲還在加息通道上，實際工資增長跟不上通脹，可以預計明年的消費環境將面臨壓力，這就是為什么今年的假期消費是最后的“瘋狂”了。

如果被寄予厚望的假期零售消費才實際增長2%，這意味著“去庫存”將是一個漫長的過程，因為庫存額的增長遠遠超出了銷售增長的速度，這也意味著美線貨量不會馬上回歸到正常的水平，接近兩年的高歌猛進帶來的“供應過?！币苍S將需要很長的時間去消化和再平衡。