報告導讀

疫情反復，民航業再現至暗時刻，建議關注航空逆向時機。疫情將影響3月快遞量，不改盈利修復趨勢，建議把握快遞板塊上半年業績高增長機會。關注油運底部時機。

投資要點

一、航空：短期至暗時刻，不改中長期邏輯。

國內疫情仍處攻堅階段，航空客流持續走低，上周國內客流回落至不足2019年兩成。機隊低周轉，且油價高企，預計一季度航司將再現行業性大額虧損。3月27日開始執行2022年夏航季，國際客班繼續執行“五個一”管控措施，國際時刻繼續允許轉國內臨時使用，估算國內客班時刻較2019年增長達29%。未來兩年復蘇確定，長期前景樂觀。近期疫情催化國際放開與短期業績預期回歸理性，建議關注逆向時機。維持中國國航H/A、中國民航信息網絡H、中國東航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”評級。

二、快遞：疫情影響3月件量，不改盈利修復趨勢。

近期全國疫情多地反復，部分網點運營受阻，預計將明顯影響3月快遞量同比增速。根據調研了解，頭部企業單日快遞量3月下旬已開始逐步回升。同時，考慮疫情及油價上漲導致的剛性成本上升已自3月向攬件端傳導，3月單票收入表現或好于以往。預計短期疫情影響不改盈利修復確定趨勢，維持上半年業績同比高增長的樂觀預期，且盈利彈性有望超預期。長期看，行業仍將回歸良性競爭與自然集中，龍頭崛起仍將可期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級。

三、航運：集運運價高位震蕩，油運運價回歸谷底。

集運：近期上海至歐美航線載運率保持接近滿載，運價高位震蕩。上周美西運價指數CCFI+2%、SCFI-1%、FBX-1%。隨著美國疫情影響逐步減弱，美西港口擁堵邊際改善，洛杉磯港待泊船量過去一個月回落近半。同時，考慮美國財政刺激或將減弱，且實物消費將向服務消費回歸。建議警惕需求拐點風險，維持集運業“中性”評級。油運：運價沖高回落，建議等待底部時機。俄烏沖突短期情緒影響為主，VLCC運價3月沖高回落。VLCC中東-中國TCE最高上沖至1萬美元/天，本周降至-1.6萬美元/天的谷底。俄烏沖擊基本面影響取決于歐洲對俄制裁，考慮涉及歐洲能源危機風險，難以研判。建議等待短期情緒回落，把握未來兩年油運確定復蘇底部時機。

四、大宗供應鏈：穩增長下，業績穩健增長可期。

估算2022年一季度大宗商品均價同比，螺紋鋼+7%，鐵礦石-16%，焦煤+95%。考慮2021年大宗價格前低后高，市場擔憂價格同比走低，大宗供應鏈企業業績將承壓。我們認為在穩增長背景下，基建有望拉動用鋼需求，更重要的是市場份額將向頭部企業集中，業績超預期穩健增長可期。重申建發股份增持評級。供應鏈+房地產雙主業，過去二十年業績持續增長與風控歷史記錄優秀。近期地產政策邊際放松，兩家區域龍頭地產公司受益明顯。預計2021年年報將超預期。近期股權激勵，預計“十四五”業績將保持年增長15%以上。目前PE僅5倍，股息收益率達5%，維持“增持”評級。

五、風險提示。

疫情、管制、增發攤薄、經濟下行、油價匯率、安全事故等。

目錄

報告正文

1

 重點行業數據跟蹤與近期觀點

1.1

航空：短期至暗時刻，不改中長期邏輯

• 航空客流持續走低，國內客流不足2成

國內疫情仍處于攻堅階段，航空出行需求仍受到顯著抑制，航空客流持續走低，民航業再現至暗時刻。本周國內客流回落至不足2019年兩成。全國各地客流普降，上海客流維持低位。近期退票量明顯回落，但出票量僅緩慢回升，預計客源谷底仍將持續一段時間。剛需支撐票價保持相對平穩，考慮機隊周轉恢復需待疫情得控，且油價高企，預計航司短期經營壓力巨大，一季度將再現行業性大額虧損。

• 夏秋新航季開啟，國內時刻較2019年保持大幅增長

3月27日將開始執行2022年夏航季，新航季共計31周。新航季，國際客班繼續執行“五個一”管控措施，預計未來半年國際客流仍將維持低位。目前國際客流為2019年2%。閑置國際時刻繼續允許轉為國內時刻臨時使用。根據我們統計，國內客班時刻同比增長不到7%，較2019年增長達29%。其中，北上廣深之間的藍天大三角核心干線客班同比小幅增長不到2%。

• 短期至暗時刻，中期復蘇確定，長期前景樂觀，建議關注逆向時機

國君交運自2021年8月逆向重點推薦航空，提出航空具有雙重復蘇邏輯，未來兩年復蘇趨勢確定。長期看，中國航空業長期供需向好。需求端，疫情未改需求結構與長期增長動能。供給端，中國航空業擁有周期行業最難得的長期供給瓶頸。“十四五”機隊與時刻匹配度提升，疊加票價市場化，航網優秀的航司長期盈利將超預期上行。

過去一個季度，我們持續提示短期業績承壓，且國際放開仍將緩慢。近期國內疫情反復，航司短期經營承壓巨大，且催化國際放開樂觀預期回歸理性，建議關注航空逆向時機。維持中國國航H/A、中國航信H、中國東航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”評級。

1.2

快遞：疫情影響3月件量，不改盈利修復趨勢

• 3月疫情將影響快遞量增速，單票收入表現或好于以往

近期全國疫情多地反復，部分網點運營受阻。預計疫情將明顯影響3月快遞量同比增速。根據調研了解，頭部企業單日快遞量3月下旬已開始逐步回升。同時，考慮疫情及油價上漲導致的剛性成本上升已自3月向攬件端傳導，3月單票收入表現或好于以往。預計短期影響不改盈利修復確定趨勢，維持上半年業績同比高增長的樂觀預期。

• 2022年行業競爭階段趨緩，上半年業績高增長可期

國君交運自2021年8月底建議增持，行業監管下頭部非龍頭企業位次風險下降，自9月基本面持續改善催化第一波估值修復。

考慮行業監管信號持續釋放，及穩定網絡內生需求，預計2022年行業競爭階段性趨緩，快遞企業盈利能力修復確定。市場擔憂政府監管將可能阻礙行業市場競爭與長期集中。我們認為目前監管較為理性克制，長期行業仍將回歸良性競爭與自然集中。考慮2021年上半年行業利潤率處于歷史底部，2022上半年業績同比增幅有望超預期，將驅動第二波估值修復。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級，受益標的順豐控股。

1.3

航運：集運運價高位震蕩，油運運價回歸谷底

• 集裝箱運輸：運價高位震蕩，警惕需求拐點風險

（1）載運率：近期上海至歐美航線載運率繼續保持接近滿載水平。

（2）運價：上周美西航線運價周環比，CCFI（反映集運公司結算價格）上漲2% 和SCFI（反映集運公司訂艙價格）下跌1%，FBX（反映貨代結算價格）下跌1%。需要注意的是，過去一個季度貨代價格已高位回落三成。

（3）供給：美西港口擁堵邊際改善，本周洛杉磯港待泊船量維持上周水平，過去一個月已較高位回落一半，美西兩大港口吞吐量維持高位。隨著美國疫情影響逐步減弱，預計供給瓶頸還將逐步緩解。

（4）需求：美線需求仍保持旺盛。考慮疫情影響減弱后，財政刺激將可能減弱，且實物消費將向服務消費回歸，建議重點警惕需求拐點風險。預計2022年一季度集運公司盈利能力有望繼續創歷史記錄。但考慮市場預期與風險收益比，維持集運業“中性”評級。

• 原油海運市場：短期情緒逐步減弱，建議等待油運底部時機

（1）運價：俄烏沖突短期以情緒為主，油運貨盤增加極為有限，運價沖高回落。2月下旬至3月初油運市場運價普遍沖高，3月中旬VLCC運價率先回落，上周VLCC中東-中國TCE本周下跌至-1.6萬美元/天的水平。上周小型油輪運價快速回落，恐慌情緒或已逐步消退。俄歐航向蘇伊士船型上周運價持續下行，自3月第一周的TCE高點15萬美元/天回落至7萬美元/天，已較高點回落近半。

（2）投資建議：建議等待短期情緒回落，把握基于未來兩年確定復蘇的底部時機。

俄烏沖突未來實質影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會受阻，從而導致部分油運需求轉至海上長航線。考慮涉及歐洲能源危機風險，存在極大不確定性。我們建議等待短期情緒回落，把握基于未來兩年確定復蘇的底部時機。我們看好未來兩年油運市場確定性復蘇。原油終端消費將逐步恢復，原油去庫存和浮倉運力釋放均基本完成，油運需求將滯后恢復，且環保政策將加速運力出清。受益標的中遠海能、招商輪船。

1.4

大宗供應鏈：穩增長下，業績穩健增長可期

估算2022年一季度大宗商品均價同比，螺紋鋼+7%，鐵礦石-16%，焦煤+95%。考慮2021年大宗價格前低后高，市場擔憂價格同比走低，大宗供應鏈企業業績將承壓。我們認為在穩增長背景下，基建有望拉動用鋼需求，更重要的是市場份額將向頭部企業集中，業績超預期穩健增長可期。

重申建發股份增持評級。供應鏈+房地產雙主業，過去二十年業績持續增長與風控歷史記錄優秀。近期地產政策邊際放松，兩家區域龍頭地產公司受益明顯。預計2021年年報將超預期。近期股權激勵，預計“十四五”業績將保持年增長15%以上。目前PE僅5倍，股息收益率達5%，維持“增持”評級。

2

投資策略：維持快遞增持評級，關注航空逆向時機

國君交運自2021年8月底建議增持快遞，行業監管下頭部非龍頭企業位次風險下降，自9月起基本面持續邊際改善催化估值第一波修復。2022年行業競爭階段性趨緩，板塊性將迎來確定性盈利修復。維持上半年板塊性業績高增長的研判，預計盈利彈性將超預期，有望催化第二波估值修復。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級。受益標的順豐控股。

國君交運自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復蘇邏輯，未來兩年復蘇趨勢確定，且長期前景樂觀。近期疫情反復催化國際放開與短期業績樂觀預期回歸理性，建議關注逆向時機。維持中國國航H/A、中國航信H、中國東航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”評級。

國君交運自2020年5月推薦中遠海控。2020年Q4集運市場進入紊亂階段，過去一年紊亂持續性超出我們預期。未來紊亂終將結束，有待供應鏈提效或需求回落。過去數月我們觀察到美線貨代報價率先回落，且美西港口擁堵持續改善，2022年建議警惕需求拐點風險。考慮市場預期與收益風險比，維持集運業“中性”評級。

油運是除了航空以外，另一個受疫情顯著影響的行業，且目前油運基本面與估值均處于底部。國君交運看好油運市場未來兩年將迎確定復蘇。一方面，全球原油去庫存先行且已基本完成，2022-23年油運需求將隨終端消費恢復而滯后加速復蘇；另一方面，浮倉釋放基本完成，供給彈性相對有限，且環保政策有望加速運力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當于油運底部投資的期權。考慮涉及歐洲能源危機風險，我們認為地緣政治因素難以研判與把握。建議投資者等待短期情緒回落，把握確定復蘇的底部布局時機。受益標的中遠海能、招商輪船。

維持建發股份“增持”評級。2021年大宗商品價格同比大幅，考慮2021年大宗價格前低后高，市場擔憂大宗商品價格同比將走低，大宗供應鏈企業業績承壓。我們認為在穩增長背景下，基建有望拉動用鋼需求，更重要的是市場份額將向頭部企業集中。業績超預期穩健增長可期。建發股份供應鏈+房地產雙主業，過去二十年業績持續增長與風控歷史記錄優秀，歸母凈利潤年均增長約20%，ROE超17%。預計2021年年報將超市場預期，近期股權激勵，預計“十四五”業績將保持年增長15%以上。目前PE僅5倍，分紅政策穩定，股息收益率達5%。建議增持。

3

風險提示

國內疫情反復風險；

全球疫情持續時間超預期風險；

病毒變異風險；

疫苗接種速度與效果不及預期風險；

政府管制及指引政策風險；

航司融資攤薄風險；

經濟下行風險；

油價匯率風險；

安全事故風險；

電商資本行為影響風險；

反壟斷監管風險。