點評

2021年圓滿收官，Q4歸母凈利潤體量再創新高。

2021全年實現營收86.45億元（+152.3%），歸母凈利潤4.32億元（+49.7%），扣非歸母凈利潤4.11億元（+50.6%）。公司先前預告2021全年歸母凈利潤增長44-51%，年報實際數據落在預告上沿。其中四季度單季營收26.95億元（+158.9%），歸母凈利潤1.30億元（+68.9%）。公司21年Q1-Q4收入增速分別為127%、138%、176%、159%，歸母凈利潤增速分別為46%、21%、67%、69%，前低后高。公司擬每10股派發現金紅利3.9元（含稅）。

物流業務下半年環比趨勢向好。

公司物流收入口徑略有調整，還原后看：

1）MGF全球貨代業務+MTT全球航運及罐箱業務：二者為新口徑，相加之和為傳統收入口徑下的貨代收入。2021年，得益于全球海運運價高企，公司全球貨代與航運罐箱收入分別實現31.14億/3.34億，同比增長185%/35%。由于運費基數高企，全球貨代利潤率有所下降，毛利率為9.0%，同比減少2.7個百分點；航運及罐箱業務毛利率則穩定在16.7%，同比變動不大。

2）MRW區域倉配一體化業務：對應原先倉儲收入。全年倉配一體化收入同比增長8.7%至5.49億，公司上半年倉儲業務受到化工行業庫存影響，產能利用率有所下降，2021年下半年，公司通過靈活調整自身租賃資產的結構，優化資源配置，我們認為下半年公司的倉儲業務在收入端有明顯的環比改善。

3）MRT區域內貿交付：對應原先運輸收入。公司的運輸業務收入增長伴隨合同物流的需求增長，全年營收12.58億，收入增長42.0%，毛利率9.1%，毛利率同比減少2.86個百分點；

4）MPC全球工程物流及干散貨：該收入項目為2021年全新項目，全年營收達到2.35億元。公司21年起發力該項業務，預計2022年工程物流將成為公司收入利潤的重要增量來源；

5）MCD化工品交易：對應化工品交易業務。公司2021年的分銷業務大放異彩，全年實現31.26億收入，我們按照半年報附錄中的數據估算，預計化工品交易業務上半年11.47億，下半年19.79億，環比增長顯著。公司分銷業務在規模快速擴張之際維持了較為穩定的利潤率，全年毛利率達到5.4%。

22年物流業務擴張有望提速。截止21年底，公司固定資產與在建工程13.68億，同比增長63.78%。我們認為過去幾年公司內部孵化的部分項目有望在22年投用并貢獻業績，以21年底的張家港大正信項目為例，總面積約18000㎡，儲位可達30000托。投產后，主要配套于周邊的汽車產業（車用機油、潤滑油、鋰電池、配件等）、醫藥、新能源、新材料產業和揚子江國際化工園區內的丙類化工品等。我們認為隨著行業監管標準逐漸清晰，將更有利于密爾克衛的在危化品倉儲方面的產能擴張。此外，公司外延整合、管理輸出優質資產的路線也將持續。截止2021年底，公司全國自建及管理專業化學品倉庫規模55萬平。

分銷與物流的協同效應將進一步強化。2021是公司做大化工品分銷業務的一年，密爾克衛旨在打造不一樣的分銷，核心能力在于1）線下成熟的化工供應鏈和物流設施；2）線上平臺靈元素為流量入口；3）多年來與頭部化工企業、化工貿易客戶積累下來的渠道連接。進入2022，我們認為公司的分銷業務將在SKU數量、銷售規模、規模效應方面均實現優異表現。SKU與貨源方面，2022年初至今公司已引入乳液聚合材料、生物試劑等多類新貨源至線上，SKU的增長與公司優異的線下物流服務能力，有望持續帶動采購方與貨主將渠道向密爾克衛傾斜。另外，公司多年來培育的系統服務能力，也有望隨著分銷業務的規模起量而體現出研發費用端的規模效應。

周轉能力提升：公司大刀闊斧開展交易業務，在營運層面，為公司的周轉速度帶來一定改善。從營業周期角度，公司從2020年底的98.55天下降至66.99天；應收賬款周轉天數也從同期的96.71天下降至64.75天。

投資建議：維持 “買入”評級。我們認為公司業務邊界擴張雛形初具，從化工品物流走向集物流與交易于一身的交付型公司。公司在擴張上的行動力與落地能力強勁。我們維持公司2022-2023年6.4、9.9億盈利預測不變，新增公司2024年盈利預測13.5億，公司當前市值對應2022年業績預測為31x，維持買入評級。