一、核心商業：阿里巴巴最穩固的基本盤

阿里巴巴成立于1999年，經歷B2B、C2C、B2C等一系列電商模式轉型，以核心商業為基本盤驅動飛輪旋轉，發展成為集電商、新零售、金融、物流、大文娛、云計算為一體的龐大生態體系。成為市值第一的中國公司，僅用了二十年時間。期間互聯網新模式層出不窮，阿里在各個賽道不斷試水，以其不斷壯大的核心商業，尤其是電商部分為基礎，為阿里生態擴張提供強有力的造血輸血功能，短期來看仍是公司主要盈利來源，支撐阿里整體的戰略布局。

阿里主要業務包括核心商業、數字文娛、云計算、創新及其他業務。其中作為基本盤的核心商業業務包括6大部分：

• 中國零售：淘寶、天貓、天貓國際、新零售（銀泰17年5月并表，2017Q3首次提及盒馬貢獻）

• 國際零售：Lazada、速賣通

• 中國批發：1688

• 國際批發：阿里巴巴國際站

• 菜鳥：2017Q4并入報表

• 餓了么：2018Q2并入報表

從歷年各業務分部為公司提供的AdjustedEBITA來看，即使第二大業務云計算的虧損已大幅減小，但至今為止，不斷做大的核心商業仍然是阿里上市公司體系中唯一掙錢的業務，占阿里近九成營收，并為其提供源源不斷的盈利和現金流，支撐其他業務投入。本篇報告也聚焦于此，從商業核心邏輯切入，抽絲剝繭阿里最穩固的電商基本盤是如何煉成的。

我們總結阿里核心商業各業務的收費模式，主要能劃分為三類：

• 廣告收費：通過給客戶提供營銷服務掙取廣告收入，此部分收入是阿里最大的單一收入來源，阿里也由此被看作一個互聯網流量廣告公司。

• 交易傭金：以交易金額為基礎的收費模式，傭金能完全對應線下傳統零售的流水扣點；

• 技術服務費：此部分收費相對固定且有所返還/優惠，非常類似于進場門檻費和租金性質（線下租金包含地理位置帶來的流量價值，因此線下租金自帶品牌露出，可以看作有部分與廣告費重疊）。此項與交易傭金同時充分體現出阿里電商接近于線下零售商的商業地產屬性。

以此商業實質為基礎分析，我們回顧了迄今為止阿里在電商基本盤上的一系列轉變。

二、從B2B到C2C：從外貿黃頁到廣告公司

（一）勞動密集型B2B起家，電商變現早期萌芽

阿里創立之初以B2B起家，上線alibaba.com（外貿）和1688.com（內貿）兩大平臺，打造“網上的批發市場”。事后來看，以B2B切入電商體現了阿里對當時電商行業發展階段的準確判斷：一方面C端需求尚在早期，2C電商的早期參與者8848、卓越網、易趣等均因過早切入C端市場而早早夭折；另一方面順應宏觀經濟形勢，97年亞洲金融危機后外貿復蘇，大量的進出口供需對接，對突破時間和地理限制的線上模式的需求爆發，B2B市場如火如荼。

最初B2B只能實現企業信息的展示，由于2B端業務線下交易居多、金額高且供需相對穩定，因此B2B平臺很難以對交易的撮合而實現傭金（向交易流水抽成）變現，更多依靠會員費、廣告費盈利。同時業務拓展需要培養出一只強大的銷售團隊中供鐵軍，對外貿企業進行上門推廣營銷和操作指導。此階段阿里的業務屬于勞動密集型。

早期B2B模式并非好的商業模式，但阿里憑借自身對業務的理解，以及向當時互聯網主流的門戶和搜索模式學習，逐漸誕生了影響阿里后期電商變現模式的幾個關鍵點：

• 2002年3月，推出誠信通（繳納年費，享有旺鋪、認證、精準營銷優先展示等特權），成為技術服務費的雛形；

• 2005年3月，借鑒搜索引擎模式推出“關鍵詞競價”服務，成為CPC（每次點擊付費）方式的P4P直通車雛形；

• 2007年9月，推出黃金展位服務，成為展示廣告CPM收費模式的雛形。

正由于B2B電商變現模式逐漸清晰，為阿里日后業務打下基礎：

• 一是為后期2C模式提供了變現方法論的支持

• 二是積累了出口爆發時期龐大的生產商和供應商資源，有了厚實的供應商基礎

• 三是提供豐富的現金流和利潤為C2C供血

（二）C2C：免費六年，一朝變現，彰顯廣告平臺實質

2003年eBay完成對易趣的全資收購，面對外資巨頭的競爭，阿里也在同年上線淘寶，開啟C2C的平臺之爭。eBay照搬美國C2C電商模式，收取上架費和傭金，有B2B業務輸血的淘寶實行了3年再3年的免費政策（2005年宣布繼續免費3年）。當時中小賣家在國內可以選擇的電商平臺有限，除了收費的eBay，阿里沒有其他C2C競爭對手。

憑借著對中國市場的深度理解，淘寶迅速將大量中小賣家吸引到線上開店，形成供給端的豐富基石，由此在中國第一波互聯網流量紅利下吸引了更多的C端用戶參與。2007年淘寶商城（后更名為天貓）上線前，淘寶交易額達到433億元，市場份額超83%；反觀eBay中國，C2C收入僅40億元，市場份額位居第三。

6年的免費政策和支付寶、阿里旺旺等電商基礎建設的逐步完備，已經幫助阿里形成龐大的C端流量池，為進一步變現提供流量基石。2008年10月，淘寶推出直通車，即通過用戶標簽定向展示推廣，由此阿里承接B2B的變現方法論，開啟C端廣告平臺之路：按效果顆粒度的層次主要分為展示廣告（CPM）、搜索廣告（CPC）、聯盟廣告（CPS），三者分別按展示、點擊、銷售情況核計廣告費用。對應到阿里，即智鉆、P4P直通車、淘寶客三個營銷產品。

1、CPC搜索廣告線下渠道費用的騰挪空間

作為最初也是主要的廣告收入來源，關鍵詞競價排名（直通車）采用按點擊收費的CPC模式，由商戶連續出價競標。CPC收入=關鍵詞搜索廣告加載率×用戶點擊率×CPC單價，其中CPC單價=下一位出價×（下一名質量得分/自身質量得分）+0.01元。

加載率通過頁面無處不在的廣告位增加實現增長，用戶點擊率依賴于大數據的精準化營銷，而CPC單價一定程度上取決于關鍵詞的競爭程度；為了保證商品質量，阿里還進一步發展出復雜的質量得分評價系統，從多個維度進化出越發完備的排名規則。

我們認為，電商平臺的競價排名盈利模式之所以能建立，主要來自于流量紅利初期中小商家的同質化競爭。形成豐富供給端和需求流量池的基礎上，雙邊網絡效應明顯，平臺成為流量規則的制定者，并從流量爭奪中實現廣告盈利。目前廣告收入在阿里中國零售中占比三分之二，在核心電商中也有過半占比。

隨著競爭格局愈發激烈，中小商家對CPC價格的承受極限，實際上是線下租金、渠道進場費乃至灰色稅費的騰挪空間，在初期（線上營銷費用率+物流履約費率）<<線下租金+渠道費用率的前提下，線上電商平臺對中小商家來講 有利可圖。>

2、CPM展示廣告品牌營銷費用的線上遷移

展示廣告主要集中在首頁及各類目Banner位置，根據每千次展示價格競價收費。2008年推出直通車后，時隔兩年為彌補單品推廣劣勢，淘寶又推出直通車店鋪，2010年9月正式推出明星店鋪，其功能在于幫助商家塑造品牌形象，逐漸發展為“智鉆”（原鉆石展位）產品。

在CPM產品形態日漸成熟的同時，阿里孵化了眾多誕生于淘系的“淘品牌”，并利用B2C平臺“天貓”重建了與存量線下品牌的關系，正品直營+價格保障（線上線下所售價格趨于一致）解決了品牌方的后顧之憂，使得品牌方愿意向線上投放營銷。此外，線上零售持續保持25%以上增速，顯著快于線下，占比越來越高，獨占線上鰲頭的阿里，其線上平臺自然越來越多地承載了品牌展示和推廣功能。

與線下廣告渠道相比，線上營銷更易于跟蹤消費者行為路徑，用戶消費數據的積累具有可持續、可追溯的特征，可以更好的幫助品牌精準營銷，轉換率高于線下，且技術實現上更易于考核營銷結果。并且，與傳統門戶網站和搜索引擎相比，電商天生具有交易基因，離交易決策端更近使得廣告投放更容易轉換為成交。因此品牌營銷ROI（投資回報率）的角度，匯聚大規模流量、沉淀豐富用戶數據實現千人千面的電商足以成為優秀的廣告平臺，相當于傳統品牌的營銷費用實現了線上化的遷移。

以線上品牌御泥坊為例，公司2017年在阿里系電商平臺銷售額6.52億元，平臺廣告費1.08億元，其中鉆展1936萬元，占總體平臺廣告費20%，且每年投入絕對值維持穩定。國外品牌在中國的拓展更加依賴于線上渠道，例如西班牙藥妝品牌Mertiderm通過天貓開店快速拓展中國市場，開店不到10個月躋身天貓國際億級俱樂部，開店以來平均超過20%的超高復購率。即使對于部分非直接ToC端的品牌（如安井），或者線上不易成交的品類（如汽車）等，電商平臺也成為其品牌打造、向C端進行觸達的重要選擇。

三、從C2C到B2C，從廣告公司到線上商業地產

（一）從淘寶商城到天貓，構建線上商業地產

2006年阿里內部提出B2C將是未來電商發展趨勢，彼時淘寶平臺雖然充分享受流量紅利，但海量低質低價商品魚龍混雜，售后服務缺失、體驗差的問題凸顯，而京東、聚美優品等強調正品自營的B2C正在崛起。在消費升級和品質化競爭形勢下，2008年淘寶商城成立，2012年正式更名天貓，阿里流量逐漸向天貓傾斜，鼓勵優質商家入駐天貓。從12年起，天貓平臺GMV高速增長，增速大幅高于淘寶，在國內零售GMV中的占比也逐年攀升達到FY2018年的44%，逐漸與淘寶平分秋色，成為電商GMV增長的核心。

天貓主要通過向商家收取固定的軟件技術服務費（分為3萬、6萬兩檔，銷售額達標后有50%/100%的返還）和交易傭金（根據不同類目收取每筆0.5%~5%的傭金），當然天貓商家也可以根據需要參與和淘寶平臺時期同樣的競價排名和展示廣告投入。以線下商業地產類比，軟件技術服務費作為進入門檻，類似于線下固定租金，銷售返還如同部分靈活的租金優惠政策，而交易傭金正像是流水扣點，可見天貓的盈利模式逐漸演變為“線上商業地產”。

我們將線下商業地產和線上天貓的費用情況進行簡單類比，取某線下品牌在購物中心的租金、扣點水平，與淘品牌御家匯線上天貓平臺的扣費標準對比，加上比線下渠道多出的物流履約費率，可見差異顯著，這也是早期天貓平臺的巨大優勢。

（二）從淘品牌到傳統品牌，借消費升級品牌化

1、扁平化流通的紅利，流量扶持淘品牌

低價是過去五年電商在中國快速崛起的核心原因，做大規模后回歸供應鏈整合。電商初期的低價主要來自于低質低稅，以及部分商品的遠距離直接流通，例如淘寶網初期的低價海量商品，魚龍混雜，其背后是個體戶免稅低成本及流量對于絕對低價的追求。做大規模后電商發力整合供應鏈，借助規模優勢縮短流通環節建立護城河。如阿里的天貓官方旗艦店、京東的貨采源頭、聚美優品的品牌授權開發。

我國傳統的線下商業流通環節多，供應鏈低效，百貨二房東模式和地產租金成本上漲，都顯著推高了商品終端售價。正是不成熟的線下商業市場為線上電商發展帶來空間，供應鏈的重塑也成為除線下租金價值外的另一個核心價值點。以紡織服飾為例，一件生產成本100元的品牌服飾終端價高達800元，品牌商加價空間為280元，而在分銷、加盟商、終端百貨環節存在400多元的流通加價空間。

因而隨著線上渠道成長誕生的一批商戶充分地享受了電商的扁平化流通紅利，并逐漸成立獨立的互聯網品牌，成為第一階段電商品牌化的受益者。而線上渠道興起的最初，傳統線下品牌普遍對線上渠道持敵對情緒，使得天貓也轉向為這些新興互聯網品牌投入大量的流量資源，因此催生了一大波淘品牌，如韓都衣舍、三只松鼠、茵曼、裂帛、御泥坊、小狗電器等等。借助平臺帶來的大量流量和用戶，這些淘品牌迅速擴大規模。

淘品牌企業供應鏈環節少。我們以御家匯為例，品牌公司向上游原材料供應商采購，對境外原材料以貿易方式采購，境內原材料多直接向生產廠商采購；生產環節，淘品牌企業自主產能體量較小，多以委托加工+自主生產方式進行生產，御家匯近三年資料顯示委托生產成本占總生產成本85%以上；產品銷售環節淘品牌隨有線上+線下銷售，但線上銷售超過90%以上，更多以線上自營+經銷+代銷為主：

• 線上自營占比約50%：以天貓、淘寶等自營店鋪為主，以自有APP為輔；

• 線上經銷占比約14%：京東、聚美等平臺作為經銷商向公司訂貨，公司向經銷商發貨，對方收到貨物后結算；

• 線上代銷占比約25%：主要為唯品會平臺，公司向代銷商發貨，代銷商向客戶發貨，實現銷售后結算。

類似的，小狗電器通常整機采購國內OEM/ODM廠商產品，生產采取包工包料的外包方式，不涉及原材料采購和生產環節，銷售環節采取線上自營+電商平臺經銷+分銷為主，其中自營占比40%以上，電商平臺經銷占比40%以上。淘品牌以輕資產重銷售的方式運營，避免了大額的生產投入，重心置于銷售，對自主銷售掌握能力較強。

淘品牌發展倒逼供應鏈柔性改造。淘品牌天然的線上基因使其相對線下品牌來說數據能力極強，商品預售以及數據指導的模式對供應鏈的快速反應、快速生產能力有很高的要求，由此倒逼生產端向柔性供應鏈發展。以韓都衣舍為例，單量小、補貨節奏不固定使得傳統代工廠無法合理安排生產周期，公司采取優化產品小組制，進行單款生命周期管理，采取外協生產的輕資產模式實現快速反應的柔性供應鏈系統。在擁有現貨面料的情況下，普通訂單會在7到15天之間出貨，柔性供應鏈可以快速完成快速返單，高速實現庫存運轉。

2、借消費升級品牌化，與線下品牌握手言和

淘品牌在阿里系平臺快速崛起后，逐漸開始找尋其他途徑來擺脫對單一渠道的依賴。而曾經因尾單/原單、竄貨乃至于假貨橫行而與電商敵對的品牌商，或者僅把電商當做清庫存渠道的優質線下品牌，也逐漸意識到天貓巨大的流量價值，紛紛入駐，積極需求合作。品牌競爭形勢的變化，使得淘寶開始將平臺向更多品牌開放，并開始將流量的天平從淘品牌逐漸向傳統品牌傾斜。

同時消費升級趨勢愈發凸顯，這在線上零售領域也得到了很好的呈現，品牌為主（含淘品牌）的天貓增速顯著快于以長尾商品為主的淘寶。根據阿里研究院的統計，目前中高端商品占網購產品超過1/3，相比5年前的1/4逐年穩步提升。憑借更好的消費者品牌認知、供應鏈管理和產品質量，傳統的線下品牌已成為目前天貓主導電商品牌，而相當一部分淘品牌由于忽視品牌建設而增速回落。歷年雙十一銷售數據可以看到，2014-2015后，傳統線下品牌逐漸取代淘品牌，成為各品類銷售量前十。

從C2C到B2C，天貓平臺的品質升級成功解決了線下大品牌的兩大核心訴求正品和統一價格。一方面，主打品牌商品的天貓能肅清淘寶原有的假貨問題，用平臺背書抵抗了競爭對手京東的正品標簽，同時確保了品牌方利益；另一方面，品牌通過線上官方直營店實現終端統一價格，部分可選半標品還推出電商渠道專供貨品，用渠道貨來與線下銷售貨品進行差別定位，以實現線上線下渠道利益的再平衡。

對于品牌方而言，直營線上旗艦店可以省租金+出廠價到終端零售價的差額，供應鏈極度扁平化，品牌方在線上渠道的利潤率相較線下大幅提升，推升品牌方在線上廣告投入的意愿。由此作為平臺，阿里既享受交易額增長帶來的傭金扣點收入上升，還能擁有更多的廣告收入。

（三）從銷售平臺到品牌賦能，GMV導向轉向綜合價值導向

1、線上線下流量再平衡，貨幣化率邏輯漸完善

隨著商家涌入線上、流量爭奪激烈，天貓平臺的優勢慢慢被“填平”，商家在線上“經營租金”的考慮中逐漸加入了為爭奪流量產生的CPC和CPM廣告投入。這是由于品牌商向線下商業地產付出的租金里，除了實際的物業使用價值，其所處地段和向周邊人群進行的品牌露出，使得線下實體店包含了一定客流和品牌曝光的潛在價值，盡管此部分價值難于被定量考核。但在無實物的線上平臺，流量和品牌都需要浮動的營銷投入去爭奪和塑造，因此廣告投入已逐漸成為線上渠道“租金”的一種體現。

隨著線上進入互聯網流量紅利末期，流量成本不斷攀升，線上線下經歷了一次成本的再平衡。以各淘品牌上市公司經營數據為例，品牌方渠道費用率線下（可用百貨毛利率衡量）22%左右，而主流淘品牌的線上渠道費率（可用平臺傭金+引流成本+物流費用率衡量）達到18%，并仍尚在日益增長。兩者日趨接近，線上線下逐漸實現再平衡。

面對線上線下再平衡的趨勢，阿里的商業邏輯也在逐漸演變。2017年阿里提出，由過去的以GMV為導向轉變為以品牌、商家和客戶的綜合價值為導向，過去更注重平臺在電商市場的市場占有率，而未來將判斷的基準轉變為基于阿里對于線上線下業務的生產、銷售、物流、營銷、用戶服務等綜合價值的提供。

2、全價值鏈賦能品牌方，成為品牌營銷主戰場

天貓作為品牌營銷及品牌轉型的主陣地，營銷功能越來越受到各大品牌方的重視。據天貓《2018中國新品消費趨勢報告》顯示，2018年天貓上超過20萬大牌首發超過5000萬款新品，使得天貓成為全球新品首發的第一平臺，各大品牌方愈加倚重天貓渠道，同時我們看到越來越多的奢侈品品牌入駐天貓，天貓逐漸成為其第二官網。公開財務數據顯示，各大品牌方天貓業績促進整體業績提升，更有部分公司單獨設立電商子公司負責運營線上業務。

阿里全價值鏈賦能，深入影響品牌方。天貓創新中心目前與70多家大型公司達成戰略合作，其中包括瑪氏、三星、雅詩蘭黛等，為合作品牌提供大數據、調研和預測模型，指導品牌新品研發縮短孵化周期。阿里不僅賦能商家的線上數字化建設，更拓展到為線下門店創造價值：一方面，借助天貓智慧門店的系統，品牌方打通線上線下會員、商品和服務，以居然之家為例，僅2018年雙十一期間其門店銷售額接近全年20%，1/4的流量從線上轉化而來；另一方面，阿里全價值鏈支持品牌方發掘新價值，下文我們以星巴克為例。

2018年8月2日星巴克與阿里巴巴正式簽訂全面戰略合作，形成三個層面的深入合作：

（1）線上入口，會員打通：開創星巴克線上新零售智慧門店，消費者可從阿里系的多平臺任一入口對其訪問，目前從淘寶搜索進入的是為星巴克中國定制的特殊頁面而非僅天貓旗艦店，頁面還有專星送、用星說以及咖啡教室等服務，同時阿里和星巴克的會員體系也在18年年底全面打通；

（2）餓了么定制配送：星巴克通過餓了么試點外賣服務，餓了么將為星巴克升級配送體系，配備專屬團隊，并依據外賣特性研發防潑灑設備等；

（3）星巴克入駐盒馬：合作打造“外送星廚”，進駐盒馬的品牌外送廚房，延展星巴克外送體驗和覆蓋范圍。

阿里首次如此全面地將商業操作系統開放給品牌方，這次戰略合作是阿里品牌賦能的里程碑。阿里此次由CEO張勇牽頭各部門進行全生態資源的投入，大力打造新零售的樣本，無疑是用星巴克這個優秀的品牌，為以后與其他KA品牌的合作打造標桿，此次合作成功對于阿里全套商業操作體系的賦能也能起到快速拓展的示范作用。

3、發展跨境，成為海外品牌進入中國市場的試金石

海外品牌借助天貓國際快速拓展中國市場。天貓國際公開數據顯示，2018年海外品牌入住數同比增長122%，新入住的海外品牌GMV整體同比增長119%。例如日本品牌ALBION入住天貓僅四個月，第四季度較第三季度業績增長233%。中國龐大的消費市場為海外品牌提供了想象空間，電商平臺擁有龐大的用戶群為海外品牌商帶來了源源不斷的流量。

相較于開設線下渠道的繁瑣手續，以及大范圍渠道建設帶來的巨額成本相比，天貓為海外品牌商減輕了成本壓力。這部分紅利可讓渡給消費者從而提升青睞度。依托阿里大數據品牌商可快速吸引大量粉絲，相較于線下推廣而言具有快速高效的突出優勢，大大降低海外品牌商試水中國市場試錯成本。

天貓國際為海外品牌入華全環節創造價值。天貓國際目前將運營權交給品牌方，品牌商可直接接觸消費者，維護品牌建設。此外不僅為入住的商家提供交易平臺，同時依托阿里集團各板塊業務所產生協調效應為跨境交易提供完善的支付、物流、倉儲、客服、售后等全環節服務，將原先“一月達”“半月達”的跨境購物演變為“三日達”“二日達”的快速跨境購物體驗。

四、未來可以期待的變現方式

1、大數據C2M供應鏈價值再開拓

流量紅利見頂，淘工廠聯手制造業試圖突破天花板。淘工廠供應鏈改造模式可以簡單理解為C2M+IOT模式，C2M模式還顛覆了從工廠到用戶的傳統零售思維，由用戶需求驅動生產制造，通過電子商務平臺反向訂購，用戶訂多少，工廠生產多少，消滅工廠的庫存成本，工廠的成本降低，用戶購買產品的成本自然也隨之下降；而IOT代表著數字化改造，廠商對機器上的產能數據與網店打通，前端出售與后端生產緊密聯系，使得庫存大大減少。

原有模式下無論外貿市場還是內銷市場，渠道商相比廠商有更大的定價權，為了配合渠道商價格競爭，廠商不斷降低產品質量以降低成本。而新模式下經過供應鏈價值提升，生產成本普遍下降，生產效率提升，價格戰轉變成價值戰。以耳機廠商WRZ為例，在C2M賦能下，通過優化體驗設計+調整用料的方式，減少中間環節，降低庫存，成本大幅降低10%。

我們認為，C2M+IOT下的供應鏈模式將會進一步縮短產銷環節長度，解決廠商庫存積壓及產銷不適等問題，借助大數據的依托廠商將會更好把握生產節奏，拉近與消費者距離；IOT數字化改造，使得生產指標可視化實時化進一步促進廠商生產管理能力水平。

2、“88VIP”打通會員體系，內部流量互導打造1+1>2生態融合

88VIP整合阿里系會員體系。2018年8月推出“88VIP”，根據淘氣值將超過1000的用戶認定為超級會員，能以88元/年的價格成為“88VIP”，而普通會員則需要888元/年。普通會員無特殊權益，超級會員在購物、娛樂、支付等方面擁有特權，而“88VIP”除擁有超級會員權益外更具有折上折、專屬折扣等多項福利，總結而言其集合了四大會員身份優酷、餓了么、淘票票、蝦米，五大購物權益天貓精選品牌9.5折、天貓國際直營9,5折、天貓超市9.5折及數碼家電專享購物券、專享爆款。

相較于此前淘寶、天貓各自分會員體系松散且感知程度低，全新的會員體系整合集團內資源，打通消費端資源，用戶感知程度提升明顯，多項產品會員體系的整合解決了消費者繁瑣的注冊煩惱。88元的年費水平處于較低水平，帶來用戶粘性的提升，分層制提升用戶身份的尊享感，鎖定數量龐大的搖擺用戶群體，延長了用戶的停留時間。優化體系的相互引流，通過生活服務業、文娛產業與電商業務的會員體系打通，意味著電商業務與內容正加速實現互通。在當前流量為存量市場的情況下，內容平臺掌握的流量更為穩定且具有高黏性，可稱為阿里電商業務的流量支撐和新來源，而阿里則借此將流量在體系內流轉，拉升流量轉化率。