本周要點(diǎn)

板塊市場(chǎng)回顧：本周上證綜指較上周環(huán)比+0.63%，A股交運(yùn)指數(shù)較上周環(huán)比+0.61%，跑輸上證指數(shù)0.02pct。本周重點(diǎn)關(guān)注個(gè)股中，申通快遞、圓通速遞、南方航空、中遠(yuǎn)海控、順豐控股漲幅居前。

行業(yè)動(dòng)態(tài)跟蹤：

快遞行業(yè)：（1）快遞企業(yè)2月經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)披露，2月單價(jià)環(huán)比回落，1-2月龍頭市占率繼續(xù)分化，需求增速良好。2月份圓通/韻達(dá)/申通單價(jià)分別為2.54、2.60、2.42元，同比-4.79%、+11.11%、-6.56%，環(huán)比-0.20、-0.15、-0.28元，價(jià)格環(huán)比回落受到行業(yè)轉(zhuǎn)淡、小包裹價(jià)格回落、旺季派費(fèi)政策回收等因素影響。1-2月累計(jì)件量來(lái)看，圓通/韻達(dá)/申通業(yè)務(wù)量分別為26.80、23.79、20.35億件，同比+16.7%、-12.8%、+18.9%，市占率分別為16.3%、14.5%、12.4%，龍頭間份額進(jìn)一步分化。

（2）中通快遞2022Q4單票盈利0.32元，再創(chuàng)新高，2023年有望份額+利潤(rùn)齊升。2022年中通快遞實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利潤(rùn)68.06億元，同比+37.58%，其中Q4實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利潤(rùn)21.20億元，同比+21.48%，單票利潤(rùn)達(dá)到0.32元（同比+5分/環(huán)比+3分），2022年公司市占率達(dá)到22.1%，公司作為通達(dá)系快遞龍頭，仍保持份額的領(lǐng)先和擴(kuò)張。展望2023年，根據(jù)公司指引，預(yù)計(jì)全年件量同比增長(zhǎng)18%-22%，市場(chǎng)占有率至少提升1.5個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)在消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇下，龍頭的規(guī)模效應(yīng)、成本效益將進(jìn)一步凸顯，看好公司份額+利潤(rùn)齊升。

（3）快遞業(yè)高質(zhì)量發(fā)展趨勢(shì)堅(jiān)定，義烏價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)緩和。本周（3.11-3.17）全國(guó)郵政快遞日均攬收量3.59億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+30.16%；日均投遞量3.66億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+32.86%。我們近期觀察義烏等產(chǎn)糧區(qū)出現(xiàn)了價(jià)格的企穩(wěn)回升信號(hào)，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)有望回歸有序，頭部企業(yè)有望迎來(lái)“有業(yè)績(jī)的份額分化”時(shí)代。

航空機(jī)場(chǎng)：（1）2023夏秋航季時(shí)刻表正式公布，航班恢復(fù)政策更新。根據(jù)《2023年夏航季航班時(shí)刻配置政策》，全國(guó)所有機(jī)場(chǎng)原則上不予新增客運(yùn)航班時(shí)刻，周度計(jì)劃航班量小幅下滑。根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，2023夏秋航季周度計(jì)劃航班量116412班次，同比2019年夏秋增長(zhǎng)28.2%，同比2022年夏秋下降0.5%。航班減量主要體現(xiàn)在地方航線（非千萬(wàn)級(jí)機(jī)場(chǎng)至非千萬(wàn)級(jí)機(jī)場(chǎng)航線），地方線航班周頻同比下滑7.9%。在新航季下，民航局發(fā)布新的航班恢復(fù)指引，在換季后的首月，局方要求各航司根據(jù)其飛行保障能力進(jìn)行“分類有序恢復(fù)”，4月30日后航班量控制政策將不再適用。

（2）國(guó)內(nèi)航班量超出疫情前水平，國(guó)際運(yùn)量屢創(chuàng)新高。本周（3.11-3.17）日均航班量12157班，恢復(fù)至2019年同期的88.2%；其中國(guó)內(nèi)航班量達(dá)11598班，恢復(fù)至2019年同期的103.3%，在春運(yùn)結(jié)束后，國(guó)內(nèi)線客運(yùn)航班量首次超出疫情前水平；國(guó)際線航班量日均372班，環(huán)比+7.3%，恢復(fù)至疫情前的18.2%。票價(jià)方面，京廣/滬京/滬深線經(jīng)濟(jì)艙平均票價(jià)同比分別+53.3%、-17.3%、+63.1%，環(huán)比-3.8%、-2.3%、+0.0%，折扣率在6折左右。據(jù)攜程數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前“五一”旅游產(chǎn)品預(yù)定量同比增長(zhǎng)超3倍。今年國(guó)內(nèi)線市場(chǎng)有望實(shí)現(xiàn)淡季不淡，旺季更旺。

（3）航司公布2月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，吉祥恢復(fù)情況領(lǐng)先。1-2月三大航合計(jì)RPK同比+49.6%，合計(jì)ASK同比+29.9%，三大航國(guó)內(nèi)RPK、ASK較2019年同期分別-6.8%、+5.5%，國(guó)際分別-89.7%、-87.3%。1-2月三大航合計(jì)客座率達(dá)72.5%，較2019年-9.9pct。分航司來(lái)看，三大航中南航修復(fù)領(lǐng)先。主要上市航司中，吉祥經(jīng)營(yíng)情況最優(yōu)，1-2月RPK、ASK分別-6.1%、+1.0%，客座率較2019年-5.9pct。

航運(yùn)：（1）原油運(yùn)價(jià)維持高位，淡季9萬(wàn)+超預(yù)期。3月16日BDTI TD3C運(yùn)價(jià)達(dá)89116美元/天，淡季9萬(wàn)左右的運(yùn)價(jià)持續(xù)性超出預(yù)期。雖全球衰退預(yù)期有所增強(qiáng)，但在中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、供給端持續(xù)向好情況下，看好原油全年運(yùn)價(jià)。

（2）成品油運(yùn)價(jià)尋底。3月16日BCTI TC7運(yùn)價(jià)達(dá)到17203美元/天。由于俄羅斯及歐洲成品油進(jìn)出口貿(mào)易格局制裁前未提前變化，制裁后真空期持續(xù)時(shí)間超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，未來(lái)隨歐洲庫(kù)存逐漸消耗，運(yùn)量有望回升，并逐步兌現(xiàn)運(yùn)距拉長(zhǎng)帶來(lái)需求增量。

（3）BDI指數(shù)本周平穩(wěn)上行，超過(guò)盈虧平衡點(diǎn)。3月17日BDI達(dá)到1535點(diǎn)，較上周環(huán)比+7.79%。

（4）外貿(mào)集運(yùn)運(yùn)價(jià)企穩(wěn)，SCFI指數(shù)環(huán)比回升。WCI指數(shù)本周錄得1790.36，環(huán)比-3.71%；SCFI指數(shù)本周錄得909.72，環(huán)比+0.35%。

公路鐵路：本周貨運(yùn)流量指數(shù)環(huán)比略有下滑，景氣度維持高位。本周（3.11-3.17）整車貨運(yùn)流量指數(shù)均值為100.28，較上周環(huán)比-2.21%。總體來(lái)看，隨著疫情等不確定性因素減弱、經(jīng)濟(jì)回升態(tài)勢(shì)明朗，貨運(yùn)物流景氣度正逐步修復(fù)。

核心觀點(diǎn)：

快遞物流：1）2023年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)節(jié)奏加快，但不脫離高質(zhì)量發(fā)展底線。結(jié)合各快遞企業(yè)2023年發(fā)展戰(zhàn)略，中通要求2023年市場(chǎng)份額與盈利能力均提升，圓通提出數(shù)字化的進(jìn)一步落地，韻達(dá)提出2023年堅(jiān)持以網(wǎng)點(diǎn)發(fā)展為核心，申通指出2023年要實(shí)現(xiàn)單量、質(zhì)量、利潤(rùn)的均衡提升，我們預(yù)計(jì)2023年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)節(jié)奏加快，頭部企業(yè)對(duì)份額訴求加強(qiáng)，落后企業(yè)對(duì)盈利穩(wěn)定要求提高，預(yù)計(jì)行業(yè)仍不脫離高質(zhì)量發(fā)展底線，也即價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)幅度有限，不會(huì)陷入惡性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。 2）看好2023年需求修復(fù)性增長(zhǎng)，關(guān)注龍頭的份額提升，落后企業(yè)的盈利修復(fù)。在物流通暢及消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇下，我們中性測(cè)算2023年行業(yè)業(yè)務(wù)量恢復(fù)至1236億件，對(duì)應(yīng)增速12%。行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展趨勢(shì)明確，惡性價(jià)格博弈不再。2023年或?yàn)榭爝f行業(yè)格局分化之年。頭部企業(yè)仍能靠產(chǎn)品與服務(wù)獲得份額提升，盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)；落后企業(yè)持續(xù)面臨壓力，關(guān)注潛在的管理改善、降本兌現(xiàn)情況，或存在修復(fù)彈性機(jī)會(huì)。重點(diǎn)關(guān)注：圓通速遞、順豐控股、中通快遞、申通快遞、德邦股份、韻達(dá)股份。

航空：1）國(guó)內(nèi)航班量超出疫情前水平，看好后續(xù)旅行市場(chǎng)旺盛。本周國(guó)內(nèi)航班量已恢復(fù)至疫情前103%，待民航局設(shè)定的航班量恢復(fù)上限取消后有望繼續(xù)突破。五一假期旅行航線預(yù)定票價(jià)較現(xiàn)在提升2-5倍，屆時(shí)有望量?jī)r(jià)齊升。民航需求彈性凸顯，行業(yè)復(fù)蘇或超出此前預(yù)期。2）疫情后供需扭轉(zhuǎn)帶來(lái)彈性可觀。中長(zhǎng)期看本輪行業(yè)周期，行業(yè)運(yùn)力引進(jìn)緩慢，中期內(nèi)供給低速增長(zhǎng)具有高確定性。疫情后需求復(fù)蘇有望出現(xiàn)供需緊張關(guān)系，同時(shí)全票價(jià)近幾年已大幅上漲，折扣率有望收縮，看好疫后復(fù)蘇航空板塊業(yè)績(jī)彈性。重點(diǎn)關(guān)注：中國(guó)國(guó)航、南方航空、中國(guó)東航、吉祥航空、春秋航空。

機(jī)場(chǎng)：國(guó)際客流復(fù)蘇勢(shì)頭漸顯，看好頭部機(jī)場(chǎng)長(zhǎng)期價(jià)值。1）近期多國(guó)宣布不再查驗(yàn)赴華航班人員核酸檢測(cè)、香港取消“口罩令”、日本放寬中國(guó)大陸入境防疫政策，疊加各航司國(guó)際線持續(xù)增班，國(guó)際線有望加速?gòu)?fù)蘇。2）近期國(guó)內(nèi)航線復(fù)蘇進(jìn)展初步驗(yàn)證疫后消費(fèi)彈性，長(zhǎng)期來(lái)看，機(jī)場(chǎng)運(yùn)營(yíng)仍具有極強(qiáng)區(qū)位壁壘，航空性業(yè)務(wù)穩(wěn)健，免稅及有稅商業(yè)前景廣闊。重點(diǎn)關(guān)注：上海機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)。

油運(yùn)：淡季原油運(yùn)價(jià)超預(yù)期，成品油運(yùn)價(jià)有望企穩(wěn)，中期看好運(yùn)價(jià)中樞持續(xù)上行。1）邊際催化來(lái)看，美灣貨盤強(qiáng)勁，中國(guó)需求持續(xù)釋放，VLCC運(yùn)價(jià)大幅上升，油運(yùn)牛市特征明顯。成品油制裁落地后歐洲進(jìn)口仍處低位，未來(lái)有望逐步回升，且逐步兌現(xiàn)運(yùn)距拉長(zhǎng)。2）中期供需向好，行業(yè)景氣周期明確：行業(yè)供給增長(zhǎng)處歷史低位，未來(lái)20歲以下運(yùn)力供給將面臨下滑，需求端疫情后自然復(fù)蘇及補(bǔ)庫(kù)存，疊加地緣沖突擾動(dòng)帶來(lái)運(yùn)距拉長(zhǎng)，景氣周期明確。重點(diǎn)關(guān)注：招商南油、中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

■關(guān)注組合：圓通速遞、順豐控股、德邦股份、永泰運(yùn)、中遠(yuǎn)海能、招商南油、招商輪船、上海機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)、中國(guó)國(guó)航。

■風(fēng)險(xiǎn)提示：

1）宏觀經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)對(duì)交運(yùn)整體需求造成較大影響。

2）快遞行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)超出市場(chǎng)預(yù)期。目前快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)總體可控，但并不排除大規(guī)模價(jià)格戰(zhàn)，侵蝕上市公司利潤(rùn)。

3）油價(jià)、人力成本持續(xù)上升風(fēng)險(xiǎn)。運(yùn)輸、人工成本作為交通運(yùn)輸行的主要成本，可能面臨油價(jià)上升、人工成本大幅攀升的風(fēng)險(xiǎn)。

目錄

1.本周市場(chǎng)回顧

本周（3.11-3.17）上證綜指較上周環(huán)比+0.63%，A股交運(yùn)指數(shù)較上周環(huán)比+0.61%，跑輸上證指數(shù)0.02pct。交運(yùn)各板塊中，航運(yùn)（-3.23%）、機(jī)場(chǎng)（-1.79%）、航空（-1.05%）、物流綜合（+0.62%）表現(xiàn)弱于市場(chǎng)；快遞（+2.14%）、公路（+2.25%）、鐵路（+3.20%）、港口（+3.33%）表現(xiàn)強(qiáng)于市場(chǎng)。本周（3.11-3.17）核心個(gè)股中，申通快遞、圓通速遞、南方航空、中遠(yuǎn)海控、順豐控股漲幅居前。

1.1. A股板塊指數(shù)回顧

1.2. 交運(yùn)重點(diǎn)公司行情及盈利預(yù)測(cè)

2. 子行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤

2.1. 快遞物流

根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)，本周（3.11-3.17）全國(guó)郵政快遞日均攬收量3.59億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+30.16%；日均投遞量3.66億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+32.86%。本月至今（3.1-3.17）全國(guó)郵政快遞日均攬收量3.64億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+32.17%，環(huán)比上月日均+47.52%；日均投遞量3.65億件，較去年3月日均業(yè)務(wù)完成量+32.47%，環(huán)比上月日均+47.86%。

2023年1-2月，全國(guó)快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)量累計(jì)完成164.0億件，同比增長(zhǎng)4.6%；業(yè)務(wù)收入累計(jì)完成1617.2億元，同比增長(zhǎng)2.7%。其中，2月全國(guó)快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)量完成91.8億件，同比增長(zhǎng)32.8%；業(yè)務(wù)收入完成849.7億元，同比增長(zhǎng)29.3%。2023年1-2月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額77067億元，同比+3.50%；實(shí)物商品網(wǎng)上零售額17476億元，同比+5.30%。

2023年2月，順豐完成業(yè)務(wù)量8.79億票，同比增長(zhǎng)37.77%；快遞產(chǎn)品單票收入15.36元，同比下降0.52%。圓通完成業(yè)務(wù)量15.59億票，同比增長(zhǎng)61.20%；快遞產(chǎn)品單票收入2.54元，同比下降4.79%。韻達(dá)完成業(yè)務(wù)量13.81億票，同比增長(zhǎng)13.57%；快遞服務(wù)單票收入2.60元，同比增長(zhǎng)11.11%。申通完成業(yè)務(wù)量12.29億票，同比增長(zhǎng)70.04%；快遞服務(wù)單票收入2.42元，同比下降6.56%。

2.2. 公路鐵路

2023年2月鐵路客運(yùn)量為2.73億人，同比+43.27%；貨運(yùn)量為3.97億噸，同比+6.80%。2022年12月公路客運(yùn)量為2.38億人，同比-36.76%；貨運(yùn)量為31.95億噸，同比-6.73%。另外，本周（3.11-3.17）整車貨運(yùn)流量指數(shù)均值為100.28，較上周環(huán)比-2.21%。

2.3.地鐵通行

本周（3.11-3.17）上海、北京、深圳、廣州地鐵客流量均值分別為1027.87 / 729.11 / 709.58 / 908.16萬(wàn)人次，環(huán)比上周分別-2.89%/ -1.13%/ -2.29%/ -2.25%。

2.4. 航空機(jī)場(chǎng)

根據(jù)航班管家的日頻航班量數(shù)據(jù)，本周（3.11-3.17）全國(guó)（含國(guó)際/地區(qū)）航班量日均12158.29班，較上周環(huán)比+3.35%，恢復(fù)至2019年同期的88.17%。其中國(guó)內(nèi)航班量達(dá)11598班，恢復(fù)至2019年同期的103.3%。

2023年1月份，全行業(yè)完成旅客運(yùn)輸量3977.5萬(wàn)人次，較上月環(huán)比+112.5%；完成旅客周轉(zhuǎn)量641.2億人公里，較上月環(huán)比+108.3%；完成貨郵運(yùn)輸量49.00萬(wàn)噸，較上月環(huán)比+2.38%。從同比增速看，行業(yè)旅客運(yùn)輸量、旅客周轉(zhuǎn)量、貨郵運(yùn)輸量同比分別+34.8%、+40.5%和-25.1%，分別相當(dāng)于2019年同期的74.5%、66.7%和73.1%。

2023年2月，三大航合計(jì)客座率為74.35%，較1月的70.60%增加3.75pct，較2019年2月的84.60%相差10.25pct，2月春秋以87.10 %的客座率持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)。

本周布倫特油期貨價(jià)收于72.97美元/桶，環(huán)比上周下降11.72%。三月航空煤油出廠價(jià)為6766.00元/噸，環(huán)比上月下降4.46%。本周美元兌人民幣為6.9052，環(huán)比上周下降0.68%。

2023年2月份，上海機(jī)場(chǎng)飛機(jī)起降同比+1.85%；旅客吞吐量同比+30.35%；貨郵吞吐量同比-8.40%。深圳機(jī)場(chǎng)飛機(jī)起降同比+41.38%；旅客吞吐量同比+101.86%；貨郵吞吐量同比+17.82%。白云機(jī)場(chǎng)飛機(jī)起降同比+11.52%；旅客吞吐量同比+41.41%；貨郵吞吐量同比-2.89%。廈門空港飛機(jī)起降同比+25.37%；旅客吞吐量同比+49.12%；貨郵吞吐量同比+12.21%。

2.5. 航運(yùn)

本周原油運(yùn)輸指數(shù)（BDTI）為1579點(diǎn)，較上周環(huán)比增長(zhǎng)6.19%,成品油運(yùn)輸指數(shù)（BCTI）為1070點(diǎn)，較上周環(huán)比增長(zhǎng)18.23%，BDI指數(shù)為1535點(diǎn)，較上周環(huán)比增長(zhǎng)7.79%；CCFI指數(shù)為992.50點(diǎn)，較上周環(huán)比下降2.75%。

3月4日-3月10日內(nèi)貿(mào)集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（PDCI）達(dá)到1569點(diǎn)，較上周環(huán)比+1.03%，同比-11.21%。

3. 重點(diǎn)報(bào)告摘要

（1）2月28日《化工物流：三方需求如日方升，優(yōu)質(zhì)龍頭乘風(fēng)而上》

核心結(jié)論：化工行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)，物流需求持續(xù)提升，第三方物流需求滲透率提升下將保持較快增長(zhǎng)。由于化工物流行業(yè)安全監(jiān)管趨嚴(yán)，行業(yè)準(zhǔn)入壁壘持續(xù)提高，存量企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力變大，龍頭企業(yè)兼并擴(kuò)張下沿產(chǎn)業(yè)鏈延伸，成長(zhǎng)空間廣闊。化工企業(yè)退城入園，化工產(chǎn)品品類增長(zhǎng)，下游應(yīng)用市場(chǎng)不斷擴(kuò)大，綜合供應(yīng)鏈服務(wù)企業(yè)需求將逐漸增加；新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及化工出海，危化品貨代企業(yè)將迎來(lái)發(fā)展良機(jī);沿海大煉化項(xiàng)目逐步投產(chǎn)，液體化工品存儲(chǔ)及運(yùn)輸需求將集中釋放，碼頭儲(chǔ)罐以及沿海危化品航運(yùn)企業(yè)將維持較快發(fā)展。建議關(guān)注：密爾克衛(wèi)，宏川智慧，永泰運(yùn)，興通股份，盛航股份。

（2） 2月13日《中遠(yuǎn)海能：油輪運(yùn)輸景氣上行，全球龍頭乘風(fēng)破浪》

核心結(jié)論：1）中遠(yuǎn)海能聚焦油運(yùn)和LNG運(yùn)輸，油輪船隊(duì)運(yùn)力規(guī)模世界第一，覆蓋全球主流的油輪船型，是全球船型最齊全的油輪船隊(duì)。LNG業(yè)務(wù)主要服務(wù)于中國(guó)從澳大利亞、巴布亞新幾內(nèi)亞和俄羅斯進(jìn)口LNG的項(xiàng)目。2）2023-2024年，需求端全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加貿(mào)易格局變化運(yùn)距拉長(zhǎng)，供給端新增運(yùn)力極少且老舊船退出壓力提升，看好運(yùn)價(jià)中樞持續(xù)向上。第一，疫后全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加補(bǔ)庫(kù)存，看好運(yùn)量恢復(fù)增長(zhǎng)。第二，俄油制裁后貿(mào)易格局重構(gòu)，將帶來(lái)顯著運(yùn)距拉長(zhǎng)，原油、成品油運(yùn)輸需求增加。第三，供給端新船交付進(jìn)入絕對(duì)低增速階段，老舊船比例高。且環(huán)保新規(guī)持續(xù)發(fā)揮作用下，老舊船經(jīng)營(yíng)壓力將持續(xù)增加。3）外貿(mào)油運(yùn)提供彈性，內(nèi)貿(mào)及LNG運(yùn)輸貢獻(xiàn)穩(wěn)定。公司共有98條外貿(mào)油船，2023年VLCC年均TCE為6萬(wàn)美元/天，原油中小船及成品油輪年均TCE為 4萬(wàn)美元/天，測(cè)算公司歸母凈利潤(rùn)58.85億元；2024年VLCC年均TCE為7萬(wàn)美元/天，原油中小船及成品油輪年均TCE為 5萬(wàn)美元/天，測(cè)算公司歸母凈利潤(rùn)78.07億元。4）風(fēng)險(xiǎn)提示：油輪運(yùn)輸需求恢復(fù)不及預(yù)期；俄烏沖突地緣政治變化等不確定因素導(dǎo)致運(yùn)距拉長(zhǎng)取消；行業(yè)新增大量訂單，且船臺(tái)加速交付，供給超預(yù)期增長(zhǎng)。

 （3）1月16日《永泰運(yùn)：Q4業(yè)績(jī)超預(yù)期，長(zhǎng)期具有成長(zhǎng)性》

核心結(jié)論：1）跨境化工物流龍頭，2022年操作箱量預(yù)計(jì)受益危化品出口景氣。公司主營(yíng)跨境化工物流服務(wù)，核心主業(yè)為危化品集裝箱出口貨代（占比約90%），業(yè)務(wù)主要集中在四大化學(xué)品進(jìn)出港口（寧波港、上海港、青島港、天津港），同時(shí)公司也深耕跨境化工物流其他業(yè)務(wù)（倉(cāng)儲(chǔ)及運(yùn)輸，占比約10%）。公司憑借在化工物流供應(yīng)鏈行業(yè)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局、品牌優(yōu)勢(shì)，抓住當(dāng)前危化品出口擴(kuò)張機(jī)遇，增強(qiáng)客戶粘性，Q2-Q3公司操作箱量受益出口旺盛及上海疫情帶來(lái)的客戶溢出，預(yù)計(jì)Q4行業(yè)仍相對(duì)景氣，即使疫情影響，操作箱量錄得較好同比正增長(zhǎng)。2）Q4運(yùn)價(jià)下滑背景下仍有穩(wěn)定單箱毛利，超出市場(chǎng)預(yù)期。公司倉(cāng)儲(chǔ)及運(yùn)輸單箱利潤(rùn)在過(guò)去幾年保持上升趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)因公司溢價(jià)能力與服務(wù)優(yōu)勢(shì)，倉(cāng)儲(chǔ)及運(yùn)輸單箱利潤(rùn)將保持上升趨勢(shì)。貨代單箱利潤(rùn)主要由單箱報(bào)價(jià)和單箱海運(yùn)成本決定：從成本端來(lái)看，Q4集裝箱運(yùn)價(jià)大幅下滑（Q4集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)CCFI同比-51%，環(huán)比-45%），成本大幅降低；從報(bào)價(jià)端來(lái)看，因成本下降，報(bào)價(jià)必然調(diào)低，同時(shí)因公司在貨代業(yè)務(wù)中提供更多的一體化鏈條綜合服務(wù)，服務(wù)性收費(fèi)將保障單箱利潤(rùn)，平抑運(yùn)價(jià)周期影響；我們測(cè)算最終Q4單箱毛利環(huán)比Q3穩(wěn)定，未跟隨運(yùn)價(jià)大幅下跌，超出市場(chǎng)預(yù)期。3）Q4天津項(xiàng)目并表，美元貶值產(chǎn)生匯兌損失，關(guān)注未來(lái)并購(gòu)擴(kuò)張發(fā)展路徑。10月13日公司天津港倉(cāng)庫(kù)項(xiàng)目完成工商變更登記，逐步投入運(yùn)營(yíng)，同時(shí)天津港危化品操作資質(zhì)也已放開，公司發(fā)揮品牌效應(yīng)、行業(yè)地位等資源優(yōu)勢(shì)，開展了業(yè)務(wù)、人員等方面的整合，協(xié)同效應(yīng)逐步體現(xiàn)，預(yù)計(jì)對(duì)Q4業(yè)績(jī)產(chǎn)生了正向影響，2023年有望進(jìn)一步放大業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。此外，我們關(guān)注公司后續(xù)并購(gòu)擴(kuò)張步伐。Q4美元兌人民幣貶值3.45%，測(cè)算公司產(chǎn)生匯兌損失約1000萬(wàn)左右。

（4）1月10日《圓通速遞：Q4業(yè)績(jī)?cè)俪A(yù)期，看好公司估值上修》

核心結(jié)論：1）疫情對(duì)公司四季度需求沖擊較大。我們測(cè)算2022Q4公司件量48.1億單（同比-3%），仍好于行業(yè)平均增速，其中10-12單月增速分別為0.5%、-6.7%、0.8%。疫情對(duì)四季度快遞需求產(chǎn)生極大影響，10-11月疫情封控，12月從業(yè)人員陽(yáng)性感染缺工。2）2022Q4單票利潤(rùn)再提升，疫情影響下彰顯優(yōu)秀經(jīng)營(yíng)能力。2022Q4公司單票凈利0.24元，環(huán)比Q3提升2分。我們對(duì)航空、貨代、稅返、增值稅免稅等進(jìn)行剔除測(cè)算，21Q4/22Q3/22Q4核心快遞凈利潤(rùn)分別為0.15/0.19/0.21元，四季度單票快遞盈利同比、環(huán)比均錄得增長(zhǎng)。分析環(huán)比變化：Q4單票價(jià)格因旺季略高于Q3，同時(shí)Q4單票成本面臨旺季成本與防疫支出壓力，公司主要依托精細(xì)化、數(shù)字化管理有效降低疫情沖擊，另外規(guī)模效應(yīng)、油價(jià)下降、通行費(fèi)減免10%均有貢獻(xiàn)，總體公司在疫情干擾下仍實(shí)現(xiàn)了較好的成本管控，彰顯優(yōu)秀經(jīng)營(yíng)能力。3）告別疫情不順的2022，迎接格局分化的2023。2022年公司季度業(yè)績(jī)持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期，在疫情反復(fù)沖擊下體現(xiàn)了網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)定性、總部的經(jīng)營(yíng)能力。我們認(rèn)為管理團(tuán)隊(duì)和數(shù)字化變革對(duì)于圓通的影響仍未被市場(chǎng)充分定價(jià)。同時(shí)2022年行業(yè)生態(tài)發(fā)生變化，行業(yè)整體價(jià)格實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定，頭部品牌份額出現(xiàn)波動(dòng)，高質(zhì)量發(fā)展趨勢(shì)與分化趨勢(shì)顯現(xiàn)。展望2023年，需求復(fù)蘇與格局進(jìn)一步分化將是行業(yè)主要變化特征。我們測(cè)算行業(yè)件量大概率修復(fù)至兩位數(shù)增長(zhǎng)，圓通經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，份額有望持續(xù)增長(zhǎng)，估值迎來(lái)修復(fù)；同時(shí)公司價(jià)格策略平穩(wěn)，成本持續(xù)下降（產(chǎn)能利用率提升、油價(jià)下降），看好公司作為通達(dá)系龍頭，份額與盈利雙提升路徑。

（5）12月27日《招商南油：成品油運(yùn)景氣到來(lái)，遠(yuǎn)東龍頭揚(yáng)帆起航》

核心結(jié)論：1）公司從事中小船型油化氣運(yùn)輸服務(wù)，擁有遠(yuǎn)東地區(qū)最大的MR成品油船隊(duì)。外貿(mào)成品油運(yùn)輸貢獻(xiàn)主要業(yè)績(jī)彈性，內(nèi)貿(mào)油化氣業(yè)務(wù)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。2）成品油制裁將于2023年2月生效，運(yùn)距拉長(zhǎng)將帶來(lái)顯著需求增量，2023年以中國(guó)為首疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推動(dòng)需求回暖，供給端新增運(yùn)力占比極低且存量運(yùn)力老舊船占比高，看好成品油運(yùn)景氣度延續(xù)向上。綜合2022年市場(chǎng)供需下運(yùn)價(jià)表現(xiàn)及未來(lái)景氣度提升，假設(shè)2023、2024年公司船隊(duì)對(duì)應(yīng)的年均運(yùn)價(jià)分別為60000、70000美元/天。3）公司目前外貿(mào)成品油運(yùn)輸共運(yùn)營(yíng)28艘MR油輪，且在手訂單3艘MR油輪。根據(jù)測(cè)算，若MR年均運(yùn)價(jià)達(dá)70000美元/天，公司外貿(mào)成品油年毛利可達(dá)43.2億元，總歸母凈利潤(rùn)可達(dá)37.45億元。

（6）11月14日《德邦股份：高端快運(yùn)大件龍頭，攜手京東打開空間》

核心結(jié)論：1）未來(lái)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，公司主要客戶為制造企業(yè)、批發(fā)市場(chǎng)、線上大件商品零售，具有較高收入彈性2）高端快運(yùn)準(zhǔn)入壁壘高，2022年京東收購(gòu)德邦后，市場(chǎng)格局轉(zhuǎn)變?yōu)殡p寡頭競(jìng)爭(zhēng)，CR2為86%，市場(chǎng)格局穩(wěn)定，價(jià)格企穩(wěn)回升，進(jìn)入盈利修復(fù)黃金期。3）公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有彈性：物流網(wǎng)絡(luò)建設(shè)逐漸完善，資本開支高峰期已過(guò)；持續(xù)管控成本，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)逐漸釋放；快運(yùn)、大件快遞業(yè)務(wù)兩輪驅(qū)動(dòng)，盈利能力持續(xù)改善。4）京東物流收購(gòu)德邦，雙方物流網(wǎng)絡(luò)資源有望復(fù)用，提質(zhì)增效，或帶來(lái)強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)。

（7）11月9日《吉祥航空：民營(yíng)航司龍頭，靜待疫后騰飛》

核心結(jié)論：1）公司作為民營(yíng)航司龍頭，在航網(wǎng)、機(jī)隊(duì)、精細(xì)化管理方面具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：吉祥、九元差異化定位，航網(wǎng)布局靈活均衡；機(jī)隊(duì)規(guī)模保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，機(jī)隊(duì)年輕化行業(yè)領(lǐng)先，寬體機(jī)經(jīng)營(yíng)能力不斷提升；多指標(biāo)橫向?qū)Ρ龋境杀尽①M(fèi)用管控領(lǐng)先行業(yè)。2）航空至暗已過(guò)，公司疫后彈性可觀。預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)國(guó)際出行長(zhǎng)期受疫情壓制的需求有望迎來(lái)快速恢復(fù)，而航司運(yùn)力引進(jìn)緩慢，中期內(nèi)供給低速增長(zhǎng)具有高確定性；民航票價(jià)市場(chǎng)化改革打開漲價(jià)彈性空間；供需確定性反轉(zhuǎn)疊加票價(jià)上行，航空有望迎來(lái)一輪成長(zhǎng)周期。

（8）10月14日《圓通速遞：數(shù)字化轉(zhuǎn)型展露鋒芒，網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)大有可為》

核心結(jié)論：1）電商快遞行業(yè)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段：行業(yè)不具備惡性價(jià)格戰(zhàn)基礎(chǔ)；準(zhǔn)入門檻提高，集中度持續(xù)提升；行業(yè)增速趨于穩(wěn)定，長(zhǎng)期空間較大。2）公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型卓有成效，打造網(wǎng)絡(luò)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：加盟商互利機(jī)制進(jìn)入正循環(huán)，提升加盟商經(jīng)營(yíng)能力；培養(yǎng)用戶粘性，獲取到商業(yè)價(jià)值極高的用戶畫像；網(wǎng)絡(luò)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)對(duì)經(jīng)營(yíng)影響持續(xù)體現(xiàn)，長(zhǎng)期有望帶動(dòng)向高端轉(zhuǎn)型。3）中長(zhǎng)期視角下，線上滲透率持續(xù)提升，行業(yè)是大空間的成長(zhǎng)賽道，行業(yè)格局逐步清晰后，公司將充分受益份額與盈利提升。

（9）9月18日《原油運(yùn)輸：供需拐點(diǎn)已至，景氣周期到來(lái)》

核心結(jié)論：1）當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化由溫和、穩(wěn)定的狀態(tài)轉(zhuǎn)向沖突、制裁的再平衡，資源價(jià)值凸顯，供應(yīng)鏈重塑，航運(yùn)大周期來(lái)臨。2)需求端，疫情復(fù)蘇后原油消費(fèi)有望逐步回升，疊加庫(kù)存處在歷史低位，油運(yùn)需求有望穩(wěn)健增長(zhǎng)；供給端，新造船訂單創(chuàng)歷史新低，老齡船面臨拆解，供給進(jìn)入低增速階段，綜合來(lái)看油運(yùn)供需將迎來(lái)上行周期。3）短期俄烏沖突、伊朗委內(nèi)瑞拉或解封、環(huán)保新規(guī)、期現(xiàn)及跨區(qū)價(jià)差多因素共振或進(jìn)一步影響需求供給，推高油運(yùn)景氣度。4）原油運(yùn)輸成本占貨值比例低，主要受原油供需影響，油運(yùn)需求曲線陡峭，供需差下有望帶來(lái)運(yùn)價(jià)顯著上漲。

（10）9月7日《永泰運(yùn)：運(yùn)開時(shí)泰，危化品跨境物流景氣向上》

核心結(jié)論：1）疫情以來(lái)，化工行業(yè)增收增利顯著，整體處于景氣周期，俄烏沖突后歐洲能源危機(jī)有望帶動(dòng)國(guó)內(nèi)化工品出口。2）化工物流行業(yè)具有高危、強(qiáng)監(jiān)管、準(zhǔn)入門檻高等特性，隨著法律法規(guī)逐步完善，安全監(jiān)管趨嚴(yán)，第三方專業(yè)化工物流滲透率逐年提升，同時(shí)格局有望向頭部集中。3）公司運(yùn)營(yíng)資質(zhì)齊全+整合多方資源，提供跨境化工物流全鏈條服務(wù)，形成品牌優(yōu)勢(shì)；港口區(qū)位優(yōu)勢(shì)顯著疊加客戶來(lái)源多樣，公司能夠保持一定的議價(jià)能力和盈利水平。4）對(duì)比密爾克衛(wèi)，兩家業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及體量存在較大差異，永泰運(yùn)精于貨代出口，并購(gòu)擴(kuò)張路徑有望提升長(zhǎng)期價(jià)值。

（11）7月3日《上海機(jī)場(chǎng)：坐擁核心空港，靜待柳暗花明》

核心結(jié)論：1）上海機(jī)場(chǎng)坐擁核心樞紐空港，上海浦東及虹橋兩場(chǎng)疫情前旅客吞吐量分列我國(guó)第2、8位（2019年），浦東機(jī)場(chǎng)國(guó)際線旅客占比高，航線結(jié)構(gòu)與客源結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)明顯。2）免稅業(yè)務(wù)作為上海機(jī)場(chǎng)核心增長(zhǎng)引擎，疫情前租金協(xié)議模式優(yōu)質(zhì)，疫情中取消保底、設(shè)定上限；伴隨疫情好轉(zhuǎn)、國(guó)際客流修復(fù)，疫情后不排除免稅合同重新談判的可能性。3）上海機(jī)場(chǎng)核心渠道價(jià)值仍在，隨客流恢復(fù)及客單價(jià)提升，免稅業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。4）航空性業(yè)務(wù)價(jià)格實(shí)行政府指導(dǎo)定價(jià)，業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)受運(yùn)能上限約束，T3航站樓將顯著提升客流空間。

（12）2月16日《中谷物流：內(nèi)貿(mào)集運(yùn)龍頭，中流擊水正當(dāng)時(shí)》

核心結(jié)論：1）需求端，內(nèi)貿(mào)集運(yùn)整體需求與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度高，我國(guó)港口集裝箱化比例較低，未來(lái)“散改集”符合環(huán)保、提質(zhì)增效等要求，同時(shí)“十四五”規(guī)劃明確指出集裝箱鐵水聯(lián)運(yùn)量年均增長(zhǎng)15%以上。2）供給端，內(nèi)貿(mào)集運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)力增速持續(xù)下降、內(nèi)貿(mào)運(yùn)力向高度景氣外貿(mào)流失、造船成本高企且造船效率處于低位，而中谷于價(jià)格低位訂購(gòu)18艘4600TEU集裝箱船，使得行業(yè)未來(lái)三年內(nèi)運(yùn)力增量主要來(lái)自中谷，充分把握景氣周期。3）競(jìng)爭(zhēng)格局，內(nèi)貿(mào)集運(yùn)市場(chǎng)CR3超過(guò)80%，內(nèi)貿(mào)和外貿(mào)之間存在天然壁壘，準(zhǔn)入門檻持續(xù)提升，相較于安通、泛亞，中谷公司管理層穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)狀況良好，且作為民營(yíng)龍頭在決策效率方面具備一定優(yōu)勢(shì)。4）經(jīng)營(yíng)方面，公司大船干線直航+小船支線中轉(zhuǎn)的模式逐步得到驗(yàn)證，經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)于同行，同時(shí)積極探索外貿(mào)業(yè)務(wù)，出租船只增厚業(yè)績(jī)并自營(yíng)積極探索近洋外貿(mào)。因此，我們認(rèn)為在行業(yè)整體供需向好、公司新船下水產(chǎn)能提升、經(jīng)營(yíng)效率領(lǐng)先同行三重推動(dòng)下，預(yù)期公司業(yè)績(jī)中期持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，長(zhǎng)期空間廣闊。

4. 核心觀點(diǎn)

本周關(guān)注組合：圓通速遞、順豐控股、德邦股份、永泰運(yùn)、中遠(yuǎn)海能、招商南油、招商輪船、上海機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)、中國(guó)國(guó)航。

快遞物流：

1）2023年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)節(jié)奏加快，但不脫離高質(zhì)量發(fā)展底線。結(jié)合各快遞企業(yè)2023年發(fā)展戰(zhàn)略，中通要求2023年市場(chǎng)份額與盈利能力均提升，圓通提出數(shù)字化的進(jìn)一步落地，韻達(dá)提出2023年堅(jiān)持以網(wǎng)點(diǎn)發(fā)展為核心，申通指出2023年要實(shí)現(xiàn)單量、質(zhì)量、利潤(rùn)的均衡提升，我們預(yù)計(jì)2023年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)節(jié)奏加快，頭部企業(yè)對(duì)份額訴求加強(qiáng)，落后企業(yè)對(duì)盈利穩(wěn)定要求提高，預(yù)計(jì)行業(yè)仍不脫離高質(zhì)量發(fā)展底線，也即價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)幅度有限，不會(huì)陷入惡性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。2）看好2023年需求修復(fù)性增長(zhǎng)，關(guān)注龍頭的份額提升，落后企業(yè)的盈利修復(fù)。在物流通暢及消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇下，我們中性測(cè)算2023年行業(yè)業(yè)務(wù)量恢復(fù)至1236億件，對(duì)應(yīng)增速12%。行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展趨勢(shì)明確，惡性價(jià)格博弈不再。2023年或?yàn)榭爝f行業(yè)格局分化之年。頭部企業(yè)仍能靠產(chǎn)品與服務(wù)獲得份額提升，盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)；落后企業(yè)持續(xù)面臨壓力，關(guān)注潛在的管理改善、降本兌現(xiàn)情況，或存在修復(fù)彈性機(jī)會(huì)。重點(diǎn)關(guān)注：圓通速遞、順豐控股、中通快遞、申通快遞、德邦股份、韻達(dá)股份。

航空：1）國(guó)內(nèi)航班量超出疫情前水平，看好后續(xù)旅行市場(chǎng)旺盛。本周國(guó)內(nèi)航班量已恢復(fù)至疫情前103%，待民航局設(shè)定的航班量恢復(fù)上限取消后有望繼續(xù)突破。五一假期旅行航線預(yù)定票價(jià)較現(xiàn)在提升2-5倍，屆時(shí)有望量?jī)r(jià)齊升。民航需求彈性凸顯，行業(yè)復(fù)蘇或超出此前預(yù)期。2）疫情后供需扭轉(zhuǎn)帶來(lái)彈性可觀。中長(zhǎng)期看本輪行業(yè)周期，行業(yè)運(yùn)力引進(jìn)緩慢，中期內(nèi)供給低速增長(zhǎng)具有高確定性。疫情后需求復(fù)蘇有望出現(xiàn)供需緊張關(guān)系，同時(shí)全票價(jià)近幾年已大幅上漲，折扣率有望收縮，看好疫后復(fù)蘇航空板塊業(yè)績(jī)彈性。重點(diǎn)關(guān)注：中國(guó)國(guó)航、南方航空、中國(guó)東航、吉祥航空、春秋航空。

機(jī)場(chǎng)：國(guó)際客流復(fù)蘇勢(shì)頭漸顯，看好頭部機(jī)場(chǎng)長(zhǎng)期價(jià)值。1）近期多國(guó)宣布不再查驗(yàn)赴華航班人員核酸檢測(cè)、香港取消“口罩令”、日本放寬中國(guó)大陸入境防疫政策，疊加各航司國(guó)際線持續(xù)增班，國(guó)際線有望加速?gòu)?fù)蘇。2）近期國(guó)內(nèi)航線復(fù)蘇進(jìn)展初步驗(yàn)證疫后消費(fèi)彈性，長(zhǎng)期來(lái)看，機(jī)場(chǎng)運(yùn)營(yíng)仍具有極強(qiáng)區(qū)位壁壘，航空性業(yè)務(wù)穩(wěn)健，免稅及有稅商業(yè)前景廣闊。重點(diǎn)關(guān)注：上海機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)。

油運(yùn)：淡季原油運(yùn)價(jià)超預(yù)期，成品油運(yùn)價(jià)有望企穩(wěn)，中期看好運(yùn)價(jià)中樞持續(xù)上行。1）邊際催化來(lái)看，美灣貨盤強(qiáng)勁，中國(guó)需求持續(xù)釋放，VLCC運(yùn)價(jià)大幅上升，油運(yùn)牛市特征明顯。成品油制裁落地后歐洲進(jìn)口仍處低位，未來(lái)有望逐步回升，且逐步兌現(xiàn)運(yùn)距拉長(zhǎng)。2）中期供需向好，行業(yè)景氣周期明確：行業(yè)供給增長(zhǎng)處歷史低位，未來(lái)20歲以下運(yùn)力供給將面臨下滑，需求端疫情后自然復(fù)蘇及補(bǔ)庫(kù)存，疊加地緣沖突擾動(dòng)帶來(lái)運(yùn)距拉長(zhǎng)，景氣周期明確。重點(diǎn)關(guān)注：招商南油、中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

5.風(fēng)險(xiǎn)提示

1）宏觀經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)對(duì)交運(yùn)整體需求造成較大影響。

2）快遞行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)超出市場(chǎng)預(yù)期。目前快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)總體可控，但并不排除大規(guī)模價(jià)格戰(zhàn)，侵蝕上市公司利潤(rùn)。

3）油價(jià)、人力成本持續(xù)上升風(fēng)險(xiǎn)。運(yùn)輸、人工成本作為交通運(yùn)輸行業(yè)的主要成本，可能面臨油價(jià)上升、人工成本大幅攀升的風(fēng)險(xiǎn)。