事件：圓通速遞公布2018年年報。2018年實現營業收入274.65億元，同比增加37.5%；實現歸屬母公司股東凈利潤為19.04億元，同比增加32%。第四季度實現營業收入88.42億元，同比增加24.27%，實現歸母凈利潤6.5億元，同比增長69%。

下半年件量增長恢復，單件成本大幅下降

圓通速遞國際于去年11月并表，排除該影響全年營收同比增長24%，歸母凈利潤同比增加約29%。快遞業務本期業務量恢復，全年完成66.64億件，同比增長31.61%；單件收入為3.44元，同比下降6.4%，考慮口徑調整、扣除派費，實際單件收入降幅約在6%。單四季度看，公司盈利出現大幅改善；下半年單件收入降幅有所擴大，同時帶來業務量增速加速回升；另外由于公司加速資本開支，下半年單件成本出現大幅度下降，下半年單件運輸及中轉成本分別為0.77及0.43元，同比下降19%及12%。

資本開支加速，成本管控效果顯著

2018年開始公司進行一系列戰略調整，開始重視降本增效及核心競爭能力的構建；全年公司資本開支加速，購建固定資產、無形資產及長期資產支付現金為34.83億元，同比增加103%。基礎設施的投入帶來成本的大幅改善（1）完善運能體系，截至年底公司自有車輛達到1199輛，運輸車輛固定資產價值同比增加173%，實現全年單件運輸成本下降14.5%；（2）加大轉運中心自動化設備投入，全年公司共完成布局自動化分揀設備39套，全年單件中轉成本下降6.7%。

經營質量改善，建包中心實現加盟商降本增效

從經營質量來看，公司在上下游的議價能力在逐步提升，本期經營性凈現金流入/歸母凈利潤比例為122%，去年同期為108%。另外公司于2018年開始推廣建包中心，推進輻射范圍內各加盟商統一建包、集中操作，以實現加盟商降本增效；截至2018年底，已建成建包中心合計有32個。

投資建議

圓通速遞戰略調整成效顯著，伴隨公司在核心資產及服務質量上的持續關注，市場占有率及盈利能力將得到持續改善。我們預計公司2019-2021年歸母凈利潤分別為22.6、25.1、27.6億元，對應現股價PE為17、15.5、14倍，給予“買入-A”評級。

風險提示

電商件市場激烈的價格戰，資本開支過快侵蝕現金流及利潤，人工及油價等剛性成本上升等。