核心觀點

2022年雙11全網銷售額同增13.7%，呈現顯著結構性分化，疫情影響仍存。根據星圖數據統計，2022年雙11期間（2022年10月31日 20：00-2022年11月11日 23：59）全網交易總額為11154億元，同增13.7%，在較弱的宏觀背景下仍具韌性。1）結構分化：綜合電商平臺增速降低至2.9%，直播電商增速達146.1%（2021年直播電商738億元，絕對額偏低，故我們預計直播電商及行業整體實際增速低于此披露口徑），場景側出現顯著結構性分化；2）疫情影響：根據國家郵政局數據，快遞處理包裹數量11月1日5.29億件（yoy-7.0%），11日5.52億件（yoy-20.7%），1-11日累計42.72億件（yoy-10.5%），部分運力節點仍受疫情封控影響，電商快遞表現較弱，我們預計行業銷售增速趨勢與快遞包裹增速趨同。

核心玩家不再披露GMV，增長進入深水區。1）拼多多：酒水行業截止11月12日GMV超21年50億+。2）京東：超越行業增速，銷售額創造新紀錄，零售購物用戶數也再創佳績。3）天貓：雙11交易規模與去年持平。4）抖音：雙11當日創單日歷史新高，雙11期間直播累計時長達3821萬小時（對比21年雙十一的2546萬小時同比提升50%），抖音商城搜索場景日均支付GMV同比提升142%。5）快手：店家數同增超40%，快品牌GMV同增超80%，電商短視頻訂單量同增超515%，搜索訂單量同增超70%。本次雙11，所有核心玩家均未披露GMV（618期間京東仍披露），增長進一步淡化。

“貨架式”與“內容式”殊途同歸，商業模式影響短期格局，基礎設施決定長期價值。1）天貓：圍繞直播+逛逛+短視頻等展開的多樣化綜合體系內容化發展加速，超頭主播李佳琦回歸，抖音主播羅永浩、俞敏洪、劉畊宏等入淘，除此之外，11月1日新主播/腰部主播/直播機構預售引導成交分別同增684%/365％/165%。2）抖音：貨架場景爆發，抖音商城商品總曝光量達786億，支付GMV破百萬單品達到531個，動銷商品數同增134%，日均支付GMV同增142%。3）短期：格局變動仍將持續， “貨架式”與“內容式”電商正在各自平臺內持續進行模式打通，平臺用戶心智及頻次差異將決定短期內行業格局的演變，基于雙十一表現，我們認為格局仍將繼續出現變化。4）長期：基礎設施重要性提升，本次雙11期間菜鳥送貨上門包裹數已經突破2億，我們認為，在競爭格局趨于相對穩態后，圍繞用戶體驗展開的電商基礎設施建設將成為核心因素，服務&履約趨于向“更重”的方向發展。

電商的社會價值與企業價值結合方向：脫虛向實，鏈接全渠道。1）近場電商：根據星圖數據，雙11期間全網新零售銷售規模218億（yoy+10.8%）。此外，京東小時購披露銷售額同比增長80%，服務實體門店超20萬家。2）服務農業：京東方面，雙11期間近10000種農產品成交額超過10萬元。天貓方面，截至11月7日有1664萬用戶為老鄉下單，直播間累計賣出3549萬件農貨，超4.6萬款農貨銷售額同比增長超100%。3）服務產業帶：京東方面，自有品牌正式啟動產業帶“百大質造工廠計劃”，京東科技攜手近100個城市打造“城市熱愛購”，帶來全國近20個產業帶的數十萬種好貨。天貓方面，大量中小商家進入“百萬/千萬俱樂部”，多條產業帶的整體成交額實現同比三位數增長。我們認為，一方面以上發展有利于電商進一步豐富供給（雖然在前期階段此部分供給存在效率層面劣勢），符合電商自身發展的企業價值，另一方面，在強調企業ESG價值的當下，脫虛向實，鏈接全渠道的方式將進一步落實電商行業的社會價值，提升發展的長期可持續性。

投資建議與投資標的

推薦頭部電商平臺拼多多(PDD.O，買入)、京東集團-SW(09618，買入)、阿里巴巴-SW(09988，買入)；推薦新興內容電商平臺快手-W(01024，買入)；推薦本地生活服務電商龍頭美團-W(03690，買入)；在電商產業鏈上，推薦值得買(300785，買入)，建議關注星期六(002291，未評級)。

風險提示  

疫情影響的風險；宏觀經濟波動的風險；消費需求恢復不及預期的風險；行業競爭加劇的風險。

正文

一、全網銷售相對平淡

2022年雙11全網銷售額同增13.7%，增長主要由結構性變化驅動。根據星圖數據統計，2022年雙11期間（2022年10月31日 20：00-2022年11月11日 23：59）全網交易總額為11154億元，同增13.7%，在較弱的宏觀背景下仍具韌性。從結構上看，綜合電商平臺增速降低至2.9%，直播電商增速達146.1%，直播場景表現突出為驅動本年度雙十一增長核心因素。我們認為，行業實際增速或略低于該數值。根據星圖數據統計，2020/2021年雙十一期間直播電商銷售總額分別為729/738億元，2021年增長速度僅1.2%，我們認為2021年直播電商實際表現優于該披露數值，故2022年直播電商實際增速低于146.1%，全網銷售額增速低于13.7%

本次雙11，所有核心玩家均未披露GMV（618期間京東仍披露）

具體來看：

1）拼多多：酒水行業截止11月12日GMV超2021年全年50億+。

2）京東：超越行業增速，銷售額創造新紀錄，零售購物用戶數也再創佳績。

3）天貓：雙11交易規模與去年持平。

4）抖音：雙11當日創單日歷史新高，雙11期間直播累計時長達3821萬小時（對比21年雙十一的2546萬小時同比提升50%），抖音商城搜索場景日均支付GMV同比提升142%。

5）快手：電家數同增超40%，快品牌GMV同增超80%，電商短視頻訂單量同增超515%，搜索訂單量同增超70%。

二、快遞視角驗證

根據國家郵政局數據，2022年快遞處理包裹數量11月1日5.29億件（yoy-7.0%），11日5.52億件（yoy-20.7%），1-11日累計42.72億件（yoy-10.5%），本年度雙十一期間快遞處理包裹數量出現雙位數下降，我們認為主要由于疫情封控影響導致了部分運力節點的正常運作。電商快遞表現較弱印證上文分析，我們預計全網銷售規模增速趨勢與快遞包裹增速趨同，整體表現相對平淡，實際增速或略低于已披露數據。

三、2022雙十一平臺活動節點及優惠政策變動

時間方面：本年度雙十一阿里活動總時長減少4天，京東與去年相同，拼多多、抖音、快手均有不同幅度延長。

優惠力度方面：拼多多、阿里、京東均為滿300減50保持一致，且力度小幅增加，抖音優惠力度略高于去年，快手為首次采用滿減優惠活動。

具體來看：

1）拼多多：活動時間：10/20-11/14，較2021年晚1天結束，持續時間多1天?？绲隄M300減50（8.3折），2021年滿100減15（8.5折），力度小幅增加。

2）京東：活動時間：10/20-11/13，同2021年。跨店滿299減50（8.3折），2021年滿200減30（8.5折），力度小幅增加

3）阿里巴巴：活動時間：10/24-11/11，較2021年晚4天開啟預售，持續時間少4天。跨店滿300減50（8.3折），2021年滿200減30（8.5折），力度小幅增加

4）抖音：活動時間：10/24-11/11，較2021年早3天開啟預售，持續時間多3天。跨店滿200減30（8.5折），2021年滿99減15（8.5折），力度持平

5）快手：活動時間：10/13-11/11，較2021年早7天開啟預售，持續時間多7天?？绲隄M60減6（9折），2021年無滿減活動