公司發布2021年報及2022年一季報：盈利彈性逐步釋放。

2022年一季報：扣非凈利同比翻倍。

1）財務數據：收入115.5億，同比增長38.7%，其中快遞收入109.1億，同比增長37.5%，實現歸屬凈利3.47億，同比增長53%，扣非凈利4億，同比增長122.4%，單票扣非凈利0.09元，環比21Q4有所下降，同比21Q1大幅增長。

注：非經常性損益中包括政府補助0.29億元，投資收益-0.77億元。

2）經營數據：份額持續提升，票均收入穩中有升。

Q1業務量43.1億件，同比增長19.6%，市場份額17.79%，同比提升1.36個百分點，

Q1累計業務量增速：申通（26.2%）>韻達（19.6%）＞圓通（18.1%）＞行業（10.5%）>順豐（-1.5%）。

單票收入2.53元，同比提升15%（或0.33元），環比Q4提升0.27元，考慮菜鳥裹裹業務影響，測算還原后Q1單票收入2.45元，同比提升11.3%（或0.25元），環比Q4提升0.18元。

2021年報亮點：

1）21Q4收入與凈利雙升，坐實行業邏輯。

a）公司21年扣非凈利14.02億，同比增長15.9%，單票扣非凈利0.08元，與20年基本持平（0.09元）。分季度看：21Q1-4扣非歸屬凈利分別為1.80、2.11、3.15、6.96億，同比分別-30.7%、-29.5%、6.7%、96.9%，單票扣非凈利分別為0.05、0.045、0.067、0.13元。b）單票收入Q1-4分別為2.20、2.02、2.08、2.27元，Q4公司單價環比提升較為顯著，推升票均凈利改善。

進一步看收入結構：公司21年單票收入2.14元，同比下降4.3%（或0.1元），

其中單票中轉收入0.90元，同比提升22.7%（或0.17元），

單票派費收入1.22元，同比下降10.9%（或0.15元），

單票面單收入0.02元，同比下降84.2%，主要系調整面單計費規則；測算單票不含派費收入0.93元，同比提升6.7%（或0.05元）。

2）持續探索敏捷精細化管理，單票成本穩中有降。

21年單票快遞成本1.97元，同比下降4.7%（或者0.1元）；

其中單票派費支出1.14，同比下降3.6%（或0.04元）；

受益于自動化設備處理能力提升（+13.2%），綜合操作效率提升（+35.2%），單票中轉成本0.82元，同比下降6.8%（或0.06元），包括單票運輸成本0.51元，同比下降7.5%（0.04元）,其余單票中轉成本0.31元，同比下降5.8%（0.02元）；

單票面單成本0.01元，同比持平，測算不含派費單票成本0.83元，同比下降6.2%（或0.05元）。

單票快遞業務毛利0.18元，同比提升0.7%（或0.01元），其中單票不含派費毛利0.09元，同比提升0.11元。

投資建議：

1）我們預計22-24年盈利預測為預計實現歸屬凈利分別為24.6、29.3億、35.1億，對應2022-24年EPS分別為0.85、1.01及1.21元，PE分別為17、14、12倍。

2）維持行業觀點：自2021年“政策底”與“市場底”共振邏輯逐步兌現下，快遞行業從價格競爭轉向高質量發展的趨勢進一步明確，繼續看好公司精細化管理下，單票凈利進入修復期且價格彈性巨大。此外，我們認為3-4月快遞行業受到疫情等因素影響導致業務量下滑，但預期為階段性因素且已經逐步從低谷走出。依據過去5年中樞25倍，給予2022年目標市值616億，對應目標價21.2元，預期較當前46%空間，強調“推薦”評級。

風險提示：行業競爭加劇導致價格降幅超預期，線上消費增速放緩。

附：公司2021年報核心數據

財務數據：公司2021年實現收入417.29億，同比增長24.6%，快遞業務收入394.32億，同比下降增長24.5%。實現歸屬凈利14.77億，同比增長5.2%，扣非凈利14.02億，同比增長15.9%。分季度看：21Q1-4快遞收入增速分別為52.8%、16.7%、16.3%、23.1%。

經營數據：21年完成業務量184.02億件，同比增長30.1%，單票收入2.14元，同比下降4.3%（或0.1元），市占率17%，同比提升0.02個百分點。

21年累計業務量增速：中通（31.1%）＞圓通（30.8%）>韻達（30.1%）＞行業（29.9%）＞順豐（29.6%）＞申通（25.6%），韻達業務量增速超過行業水平。分季度看：21Q1-Q4業務量增速分別為88.6%、25.2%、17.3%、20.7%。

21年期間費用率5.4%，同比提升1個百分點，主要系管理和財務費用率有所增加，管理費用同比增加4.6億，財務費用同比增長1.7億，主要系銀行融資利息增加。