近日，一則引起業內唏噓的消息獲官宣，零擔快運龍頭德邦正式被物流巨頭京東物流收購（詳情請戳：德邦退市？干大事？掌門人余睿和崔維星聯合表態——京東物流收購德邦內幕揭秘）。

德邦創建于1996年，其標準化和人才體系被業內好評，被稱為物流界的“黃埔軍校”。2018年德邦上市，正式更名為德邦快遞，但轉型主攻大件快遞業務后，業績開始下滑，核心人才幾度流失，2021年末更是傳出將被京東收購的消息，如今消息已塵埃落定。

據悉，出于整合目的，京東此次以收購德邦控股的交易主要分三期進行，三期交易完成，京東總共斥資89.76億元。本次交易完成后，京東并不會停止收購的步伐，還要以13.15元/股的價格對其他流通股股東的股份進行要約收購，預計收購2.77億股。收購完成后，京東總花費預計達到126億元，京東的總持股數有望達到德邦股份總份額的93%。

按照京東間接持有德邦股份66.5%計算，京東給德邦股份的整體估值是135億元左右。在2月28日停牌前，德邦便已連續大漲超20%，截止停牌日，德邦市值為130億元（今日開盤漲停市值達143億），可見京東對收購德邦的溢價并不是很高。本次交易將觸發以“終止德邦股份的上市地位為目的”的全面要約收購，而京東最終有望持有德邦股份93%的總份額，可能會最終導致德邦完成私有化，從A股退市。 

另一個零擔物流巨頭安能于2021年11月11日在港交所上市，正式成為“港股快運第一股”，發行價13.88港元/股，總市值為160.5億港元，但上市首日便遭遇滑鐵盧，破發跌6.05%至13.04港元，此后一路下跌，甚至一路跌破4.2港元/股，4個月總市值蒸發超百億，目前為48億港元。

一個是直營式零擔快運巨頭，一個是加盟制零擔快運龍頭，雙方在資本市場表現均不如意，甚至走向被并購的路子，昔日光輝已被蒙上一層紗，為什么“受傷”的總是零擔快運？零擔快運到底有價值嗎？本文我們試圖探討下。

首先，我們嘗試解讀下快運企業在資本市場表現均不如意的邏輯：

第一要從賽道規模來看，整個貨運市場規模很大，但從目前零擔網絡市場來看，羅戈研究認為規模為5000億元，占比7.8%，但也有研究通過對市場規模測算，認為快運公司真正能夠覆蓋的穩定市場可能僅有2500億甚至是1500億元，整體來看，零擔網絡市場占比并不大。

其次，從貨源結構看，零擔網絡市場70%以上來自批發零售客戶，客戶資源相對分散，而且大部分為代理商、經銷商等，區域零擔業務占比多，可能真正需要全國型網絡零擔的貨源有限。所以，快運市場可能并非是一個大藍海。

其三，向公斤段上下延伸便成為已大多綜合供應鏈公司及快遞企業的整體戰略的必然選擇，如順豐著力打造包括快運網在內的四網融合，京東物流收購跨越、德邦。對于綜合型供應鏈公司而言，特別是快遞公司而言，雖然與零擔網絡企業運營體系有差異，但在貨量的基礎，向上延伸、向外擴張的能力會更有支撐。同時零擔網絡企業可能面臨著瓶頸，如布局快遞，面臨快遞企業的網絡降維打擊，且大小件難以混合分揀的境況；布局大票零擔，面臨殘酷的價格競爭現狀，且大票以專線點點直達為主，客制化較強，全國網難以體現核心優勢。因此，從這個維度看，很多投資人很難單獨投資一家零擔快運企業。

其四，相對于快遞市場的相對成熟的自動化應用，零擔快運由于貨物形狀、重量等特性，自動化智能化的應用率并不高，運作主要依靠人工，運作效率不盡如人意。

其五，以2020年的毛利率計，安能、德邦、百世快運等外，目前國內大多快運業務毛利率屬于虧損狀態，而從收入、利潤及增長情況來看，整個快運市場表現大多不盡如人意，而對于看中業績情況及未來收益情況的投資人來說，這是投資的關鍵。

因此從以上看，不少人認為，零擔快運網絡不是一個獨立賽道，這也許也是零擔快運企業股價低迷的重要原因。

基于上述分析，零擔快運被資本市場，特別是二級市場如此不看好，那么零擔快運到底還有價值嗎？

或許我們得先從零擔快運的運營邏輯和產品邏輯上分析。

首先，不同的零擔網絡承載了處理不同貨物體系的價值，對應的也產生了相應的產品，需要不同的零擔快運網絡支撐。

而要建一個全網型網絡的產品運營體系，往往需要巨額投資大量樞紐、轉運、車線、網點，同時，還需要團隊、運營體系等多方面的周期磨合，多家物流公司之所以投資動輒上百億進入這個賽道是有價值的，不能僅從低毛利率便否定零擔網絡的價值。

其次，雖然目前零擔網絡市場占比并不高，但這是一個增量市場，多家零擔企業的集中度也在不斷提高，雖然有面臨突破延伸公斤段的瓶頸，但隨著訂單碎片化、整車零擔化的趨勢，零擔快運企業也在不斷延伸公斤段，提升規模。

其三，針對自動化智能化的應用率并不高，但隨著技術的發展，技術難題終會突破。

其四，從國外零擔巨頭發展的歷史來看，這也是個有價值的賽道。

特別是從美國零擔行業來看，美國零擔企業跟隨美國經濟、移動互聯網信息技術、制造業出海等步伐，從瘋狂的低價競爭、并購、聯盟，運輸的品類更加偏向高附加值和輕型化，對運輸時效、成本和增值服務的需求不斷提高，社會資本向大型零擔網絡公司匯集，行業集中度也不斷提升，龍頭公司形成遍布全美的零擔運輸網絡，平均毛利率情況從2000年起經歷了升-降-升的趨勢，2010年后，零擔市場基本形成了穩定的壟斷競爭格局。

而中國作為全球最大的經濟體、最大的制造業國家，擁有全球最大規模、最具活力的電商市場，同時也是全球最大的零擔市場，約為美國市場的5倍，且過去五年間中國零擔市場的增速遠高于美國。同時中國零擔企業在運輸效率和運輸成本管控方面的優勢逐漸顯現，中美物流發展水平的差異在快速縮小。以快遞行業為標桿，我國快遞巨頭已是世界上最大規模的快遞公司，在規模及盈利能力上已經超越美國巨頭。

中國零擔市場起步較晚，集中度并不高，意味著中國零擔擁有更大的整合空間，未來有望保持較高的增速。同樣，隨著市場的發展，中國零擔行業將逐步從低價競爭轉向高質量競爭，市場集中度的提升也意味著行業具備更強的盈利能力。

從這個角度來看，中國零擔市場或許被低估了。你認為呢？