投資建議：隨著行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，業(yè)內(nèi)重組+并購事件開始顯現(xiàn)，快遞行業(yè)格局逐漸清晰，市場份額仍將繼續(xù)向頭部企業(yè)集中。韻達股份長期以來堅持成本管控，精細化管理貫徹落實到位，隨著資本開支高峰期進入尾聲，規(guī)模效應(yīng)將持續(xù)顯現(xiàn)；同時，單票收入企穩(wěn)回升將助力公司業(yè)績修復(fù)，彈性較強。預(yù)計21-23年歸母凈利潤為16/26.8/34.6億元，22/23年盈利同比分別增長64%/29%，維持“強烈推薦-A”評級。

? 歷史沿革：穩(wěn)中求進，夯實基礎(chǔ)。2016年公司發(fā)展進入快車道，宣布借殼新海股份，2017年更名“韻達股份”正式上市，同年進軍快運市場，2018年正式入局大件快遞及同城配送領(lǐng)域，2019年回歸核心主營業(yè)務(wù)的運營，并上線韻達特快，布局時效產(chǎn)品，2020年阿里巴巴正式入股韻達，持股2%，2021年韻達提速農(nóng)村快遞布局，并攬下拼多多退換貨取件業(yè)務(wù)。公司發(fā)展迅速，實現(xiàn)由行業(yè)第五到行業(yè)第二的逆襲，并且作為轉(zhuǎn)運中心完全自營的加盟快遞公司，不斷加強轉(zhuǎn)運中心投入力度和對加盟網(wǎng)絡(luò)的控制，確保時效的穩(wěn)定和成本的管控。

? 行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，競爭格局逐漸清晰，頭部企業(yè)有望擴大優(yōu)勢。從行業(yè)整體看，我國快遞業(yè)已經(jīng)邁過高增長階段，但下沉市場空間潛力仍然較大，線上消費逐漸成熟，新型消費電商模式比如直播帶貨、社區(qū)團購逐步成為電商行業(yè)新增長點，預(yù)計2022年業(yè)務(wù)量增速達到20%以上。政策逐漸成為影響行業(yè)格局的核心因素，2021年監(jiān)管政策頻繁出臺，管控惡性價格競爭、提升末端快遞員的收入保障、推動快遞業(yè)向價值競爭轉(zhuǎn)變成為中期主旋律。行業(yè)價格戰(zhàn)得到階段性緩解，頭部企業(yè)有望擴大自身競爭優(yōu)勢，CR3集中度將繼續(xù)提升。目前行業(yè)并購事件開始顯現(xiàn)，快遞行業(yè)競爭格局逐漸清晰。

? 成本管控優(yōu)勢顯著，隨行業(yè)單價回升及Capex高峰期進入尾聲，盈利修復(fù)彈性較強。公司長期堅持精細化成本管控，規(guī)模優(yōu)勢較為明顯，單票快遞服務(wù)成本（不含派費成本）由2015年的1.58元/票降低至2020年的0.88元/票，2015-2020年5年降幅為11%，單票成本優(yōu)勢帶來了單量的快速擴張，公司市占率保持行業(yè)第二，緊追中通。在政策監(jiān)管趨嚴(yán)背景下，快遞業(yè)單票價格出現(xiàn)企穩(wěn)回升，同時公司資本開支高峰期也將進入尾聲，雙重因素將驅(qū)動盈利明顯修復(fù)，彈性較強。

? 風(fēng)險提示：市場競爭超預(yù)期、新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期、加盟網(wǎng)絡(luò)不穩(wěn)定，人員成本、運輸成本大幅上漲

一、韻達股份：穩(wěn)中求進，夯實基礎(chǔ)

1. 歷史沿革

1999年，韻達品牌在上海正式成立，1999-2006年間，韻達進入發(fā)展奠基期，公司主要以為企業(yè)提供物流服務(wù)為主，2002年官方網(wǎng)站正式上線。自2006年起，公司主要提供電商快遞配送服務(wù)，依托電商大發(fā)展的紅利快速發(fā)展，2007年與淘寶網(wǎng)簽約，成立淘寶事業(yè)部，正式開啟電商快遞的配送服務(wù)，2008年，正式在全網(wǎng)絡(luò)實施有償配送，2009年與阿里巴巴簽約，成為阿里巴巴誠信通首批戰(zhàn)略合作加盟物流商。2014年宣布將攜手中外運進入跨境電商領(lǐng)域，并在2015年投資創(chuàng)建豐巢。2016年公司發(fā)展進入快車道，宣布借殼新海股份，2017年更名“韻達股份”正式上市，同年進軍快運市場，2018年正式入局大件快遞及同城配送領(lǐng)域，2019年回歸核心主營業(yè)務(wù)的運營，并上線韻達特快，布局時效產(chǎn)品，2020年阿里巴巴正式入股韻達，持股2%，2021年韻達提速農(nóng)村快遞布局，并攬下拼多多退換貨取件業(yè)務(wù)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)：截至2021年9月30日，公司實際控制人為聶騰云、陳立英夫婦，合計持有公司股權(quán)超過50%，阿里巴巴有限公司目前持股2.06%。

2. 財務(wù)概況：

受益于電商發(fā)展紅利，公司近年來實現(xiàn)快速擴張。韻達股份營收增長迅速，由2013年的43億元增長至2020年的335億元，7年復(fù)合增長率達到34%，主要得益于行業(yè)發(fā)展紅利及公司的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢和較強的網(wǎng)絡(luò)管理能力。2020年，由于激烈的價格戰(zhàn)，韻達營收同比有所下滑，2021年以來，由于行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，非理性價格戰(zhàn)得到遏制，行業(yè)格局有所改善，預(yù)計2021年營收將改變同比下降趨勢。盈利能力方面，公司歸母凈利潤由2013年的1.7億元增長至2020年的14.0億元，7年復(fù)合增長率達到35%，增速顯著。2019-2020年由于行業(yè)價格戰(zhàn)激烈，快遞公司單票收入明顯壓縮，大幅超過成本下降幅度，導(dǎo)致盈利能力短期下降，2021年以來，在政策引導(dǎo)下各快遞公司派費多次上調(diào)，行業(yè)格局改善顯著，快遞行業(yè)龍頭公司將迎來盈利修復(fù)期。業(yè)務(wù)量方面，韻達業(yè)務(wù)量增速長期高于行業(yè)平均增速，并且韻達以落后者身份實現(xiàn)反超，越居行業(yè)第二。單票方面，剔除自2019年開始披露的派費情況，單票收入與單票成本均呈下降趨勢。2019-2020年，由于價格戰(zhàn)背景下單票收入下降幅度高于單票成本下降幅度，單票凈利持續(xù)下滑。市占率方面，在公司不斷加強網(wǎng)絡(luò)管理的基礎(chǔ)下，韻達市占率自2018年起穩(wěn)居行業(yè)第二名，僅次于中通快遞，截至2021年Q3為16.9%。

二、行業(yè)格局：電商快遞需求韌性較強，行業(yè)格局逐步改善

1. 電商快遞仍具備較強韌性

中期電商快遞維持景氣，下沉市場需求仍有較大提升空間。電商紅利逐漸式微，但行業(yè)需求仍具韌性。經(jīng)過近二十年的發(fā)展，我國線上消費趨于成熟，新型消費電商模式比如直播帶貨、社區(qū)團購逐步成為電商行業(yè)新增長點。據(jù)艾媒咨詢，2017-2019年間，直播電商市場規(guī)模同比增速均超過200%，預(yù)計2021年直播電商行業(yè)營收將突破萬億元，2017-2021E復(fù)合增速達到182%。從2020年主要電商平臺按GMV計算市場份額占比情況來看，主要直播電商平臺如抖音、快手GMV市場份額有超越部分主流電商平臺的趨勢，分別占比3.9%和3%。分地區(qū)看，中、西部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量增速逐漸超過東部地區(qū)，下沉市場快遞服務(wù)需求日趨旺盛。據(jù)CNNIC發(fā)布的《中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計報告》，我國農(nóng)村地區(qū)互聯(lián)網(wǎng)普及率逐年上漲，尤其在疫情后，網(wǎng)購需求促使農(nóng)村居民線上消費頻次顯著增加。截至2021年9月，東、中、西部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量比重分別為76.9%、15%和8.1%。與去年同期相比，中部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量占比上升0.8個百分點。今年以來中部地區(qū)湖北、江西、河南快遞業(yè)務(wù)量增速同比超過60%，增速均在前5之列。西部地區(qū)成渝保持相對穩(wěn)定。總體來看，我們預(yù)計2021年全行業(yè)快遞單量增速有望達到30%以上，預(yù)計2022年增速達到20%以上。

2. 政策趨嚴(yán)背景下行業(yè)格局改善，龍頭公司強者恒強

近年來行業(yè)格局向寡頭壟斷邁進。隨電商紅利逐漸式微，行業(yè)進行存量博弈階段，在二線企業(yè)基本出清后，一線快遞公司未來主要依靠成本和服務(wù)質(zhì)量的優(yōu)勢擴大規(guī)模效應(yīng)，或者通過重組、并購實現(xiàn)行業(yè)集中度的提升，最終形成寡頭壟斷局面。自19年起，通達系內(nèi)部競爭加劇，行業(yè)價格戰(zhàn)日趨激烈，綜合實力具有優(yōu)勢的頭部快遞規(guī)模不斷擴大（CR3持續(xù)提升），中通、韻達、圓通第一梯隊公司的市占率與申通、百世之間差距增大。

監(jiān)管政策趨嚴(yán)，行業(yè)價格戰(zhàn)趨緩。2021年行業(yè)監(jiān)管政策頻繁出臺，管控惡性價格競爭、提升末端快遞員的收入保障、推動快遞業(yè)向價值競爭轉(zhuǎn)變成為中期主旋律。2021年4 月浙江省政府通過了《浙江省快遞業(yè)促進條例（草案）》，2021年8月末各大物流公司響應(yīng)七部門制定的《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見》宣布上漲派費，2021年9月末，浙江省政府正式出臺《浙江省快遞業(yè)促進條例》。為響應(yīng)政策要求, 8月底申通、中通、圓通、百世、韻達和極兔等快遞公司相繼宣布，從2021年9月1日起，每票派件費上漲0.1元，用于補貼快遞小哥收入。此后，多家快遞公司再次公告稱自11月1日起，派費二次上調(diào)0.1元每票。通過近期數(shù)據(jù)觀察，行業(yè)整體單票收入實現(xiàn)明顯回升。監(jiān)管政策趨嚴(yán)時期，行業(yè)價格戰(zhàn)得到階段性緩解，行業(yè)新入局者不再能夠以低價搶量的方式實現(xiàn)大規(guī)模份額擴張，此時行業(yè)頭部企業(yè)有望擴大自身競爭優(yōu)勢，CR3集中度有望繼續(xù)提升。

行業(yè)內(nèi)并購事件開始顯現(xiàn)，行業(yè)格局逐漸改善。在2017-2020年激烈的價格競爭后，二線企業(yè)基本出清，一線快遞企業(yè)分化加劇。目前行業(yè)內(nèi)并購事件開始顯現(xiàn)，2021年11月，百世由于連續(xù)虧損導(dǎo)致經(jīng)營壓力過大，宣布同意將其在國內(nèi)的快遞業(yè)務(wù)以約68億元人民幣的對價轉(zhuǎn)讓給極兔，交易預(yù)計在2022年一季度完成。這一事件象征著行業(yè)整合的進一步加快，短期內(nèi)收購的溢出效應(yīng)利好頭部快遞公司業(yè)績改善、利潤修復(fù)，長期則取決于整合效果。整體來看，行業(yè)已處于出清尾聲階段和集中度提升中后期，受到政策監(jiān)管趨嚴(yán)疊加行業(yè)收并購事件驅(qū)動，預(yù)計明年競爭環(huán)境轉(zhuǎn)好，迎來快遞企業(yè)估值修復(fù)階段。

三、公司優(yōu)勢：規(guī)模網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢顯著，彰顯精細化成本管理能力

1. 網(wǎng)絡(luò)管理能力優(yōu)秀，重視資本開支投入

管理層長期戰(zhàn)略布局穩(wěn)定，長期重視科技研發(fā)投入。創(chuàng)始人聶騰云長期堅持精細化成本管理和網(wǎng)絡(luò)自營化的發(fā)展戰(zhàn)略，堅守一線，公司近三年來管理層較為穩(wěn)定，沒有人事的重大變動，有利于公司戰(zhàn)略的延續(xù)性和長期布局，顯著提高網(wǎng)點對總部的信心與凝聚力，使公司對于加盟網(wǎng)絡(luò)的管理更為高效。在管理層重視信息化建設(shè)的基礎(chǔ)上，公司持續(xù)加大科研投入，致力于以科技賦能全鏈路一體化管理，提高服務(wù)質(zhì)量。韻達研發(fā)人員數(shù)量領(lǐng)先通達系，截至2020年底公司共有1338名科研人員，占總員工數(shù)的15.4%。研發(fā)投入由2016年的0.32億元增長至2020年的2.05億元，增長顯著。科技賦能能夠顯著提升全鏈路的運營效率和處理能力，提高各環(huán)節(jié)的協(xié)同效應(yīng)，增強總部對全鏈路的管控，使快遞服務(wù)質(zhì)量顯著提高。據(jù)國家郵政局發(fā)布的快遞企業(yè)總體滿意度排名情況來看，韻達整體滿意度排名居于通達系前列，體現(xiàn)公司較早實現(xiàn)信息化管理積累的優(yōu)秀運營能力。

資本開支持續(xù)投入，為業(yè)務(wù)量增長提供保障。韻達業(yè)務(wù)量不斷增加，由2016年的32.1億件增長至2020年的141.8億元，在件量上長期緊追中通，顯示出公司發(fā)展的韌性和穩(wěn)定性。市占率方面，2021年以來，韻達月度業(yè)務(wù)量市占率始終高于圓通、申通，延續(xù)規(guī)模優(yōu)勢和龍頭地位。較快的業(yè)務(wù)量增長要求公司增強網(wǎng)絡(luò)運營能力，擴充產(chǎn)能，韻達資本開支由2016年的16.8億元增長至2020年的60億元，資本開支水平僅次于中通。資本開支使用效率方面， 2020年每單位資本開支對業(yè)務(wù)量貢獻達到0.94票/元，同樣領(lǐng)先于通達系，較為高效的資本開支使用也代表了公司較強的運營能力。加盟模式下，總部對中轉(zhuǎn)運輸和轉(zhuǎn)運中心操作成本的管控能力將直接影響其對加盟商的讓利空間，而對于通達系快遞公司來說，成本管控的基礎(chǔ)則是核心資產(chǎn)自營，從新增固定資產(chǎn)賬面額分布來看，韻達主要在自有轉(zhuǎn)運中心投入，和自動化設(shè)備投入上持續(xù)發(fā)力，不斷提高轉(zhuǎn)運中心分揀效率，確保總部對票件中轉(zhuǎn)等核心轉(zhuǎn)運節(jié)點的絕對控制，保障服務(wù)品質(zhì)和時效水平。結(jié)合資本開支結(jié)構(gòu)占比變化情況，機器設(shè)備投入占比始終占較大比重，房屋及建筑物投入占比也不斷提高，資本開支的持續(xù)有利于公司支撐長期業(yè)務(wù)量增長，提高運營能力。

2. 堅持核心資產(chǎn)自營戰(zhàn)略，精細化成本管理降本增效

核心資產(chǎn)自營模式降本增效，成本下行空間仍存。在快遞行業(yè)服務(wù)同質(zhì)化較強，競爭動力仍存的基礎(chǔ)下，成本精細化管理仍然是頭部公司的重點，而對于各家的成本管控能力，最為重要的則是總部對中轉(zhuǎn)運輸和轉(zhuǎn)運中心操作等核心環(huán)節(jié)的管理。韻達通過增加總部對網(wǎng)絡(luò)核心環(huán)節(jié)的管控，不斷深化基于科技創(chuàng)新和精細化管理的成本管理，細化全鏈路各個環(huán)節(jié)的成本管控。韻達不含派費單票快遞服務(wù)成本由2015年的1.58元/票降低至2020年的0.88元/票，2015-2020年5年降幅為-11%，長期下行趨勢明顯，代表公司穩(wěn)定的成本管控能力。細化快遞服務(wù)成本的構(gòu)成，中轉(zhuǎn)成本占比達90%以上，是組成快遞服務(wù)成本的核心部分。韻達單票中轉(zhuǎn)成本由2015年的1.5元/票降低至2020年的0.87元/票，剔除派費的單票中轉(zhuǎn)成本已經(jīng)低于0.9元/票，并且未來規(guī)模效應(yīng)和成本下行趨勢將持續(xù)。中轉(zhuǎn)成本包含運輸成本及分揀成本。中轉(zhuǎn)運輸成本的增加主要來源于較低的車輛裝載量、高頻次中轉(zhuǎn)次數(shù)，和路由管理的不足，而韻達利用網(wǎng)點直跑、干線優(yōu)化等提高線路拉直率和車輛裝載率，運輸效率顯著提高，單票中轉(zhuǎn)運輸成本下行趨勢明顯，由2015年的0.96元/票下降至2020年的0.54元/票，2015-2020年5年降幅為10.7%。對標(biāo)行業(yè)龍頭中通，韻達成本仍有下降空間。韻達的單票運輸成本差距不斷縮小，2020年韻達單票運輸成本為0.54元/票，中通單票運輸成本為0.51元/票，差距縮小至0.03元/票，成本仍有下行空間。分揀成本方面，2020年韻達單票分揀成本為0.33元/票，中通單票分揀成本為0.31元/票，差距縮小至0.02元/票。

在降低中轉(zhuǎn)分揀成本方面，不斷提高分撥自營比例。2020年度，韻達自營轉(zhuǎn)運中心數(shù)量達到67個，樞紐轉(zhuǎn)運中心自營比例100%，是通達系中唯一樞紐轉(zhuǎn)運中心完全自營的公司。在轉(zhuǎn)運中心自營的基礎(chǔ)下，運營效率不斷提高，公司轉(zhuǎn)運中心自動化設(shè)備處理能力由2019年的1200萬票/小時增長至1600萬件/小時，同比提升30%，綜合操作效率同比提升31.6%，轉(zhuǎn)運中心人均效能同比提升14.2%，轉(zhuǎn)運中心分揀效率優(yōu)勢顯著。此外，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)也是韻達發(fā)展的重點之一，截至2020年12月31日，韻達在全國擁有3875個加盟商和3.26萬個網(wǎng)點門店，加盟比例達到100%，縣級以上區(qū)域覆蓋率達到96.4%，鄉(xiāng)鎮(zhèn)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋率達到97.7%。

在降低中轉(zhuǎn)運輸成本方面，不斷推動干線網(wǎng)絡(luò)自營和物業(yè)自持。韻達的樞紐轉(zhuǎn)運中心數(shù)量并非通達系最高，但其通過較多的網(wǎng)點直跑線路數(shù)量有效降低轉(zhuǎn)運成本，提高運輸效率，2020年，公司繼續(xù)進行提升牽引車比例，推行甩掛運輸，路由拉直率同比提升3.2個百分點，不斷提升發(fā)車管理與裝載率的匹配程度，降低單票運輸成本，車輛平均裝載率同比提升4.4個百分點，單票人力成本同比下降10%左右，百萬公里事故率同比下降18.9%，運輸在途準(zhǔn)點率同比提升近4個百分點。韻達不斷提高網(wǎng)點直跑日均發(fā)車趟次，通過2018年網(wǎng)點直跑日均發(fā)車為308趟次，測算2020年網(wǎng)點直跑日均發(fā)車約為470趟次，占比達到9%。同時，物業(yè)自持的增加也是重點之一，通過對主要樞紐、省會城市的轉(zhuǎn)運中心進行改擴建，提高分撥容量和操作效率，降低長期成本，截至2020年末，公司土地使用權(quán)賬面價值由2018年的12.7億元增長至24.3億元，實現(xiàn)翻倍增長。物業(yè)自持比例的增加促進轉(zhuǎn)運中心升級改造，可以充分利用高包裹增量，發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)和集約效應(yīng)，降低核心資源的成本壓力。

成本精細化管理下單票凈利得到修復(fù)，多次融資助力公司長期產(chǎn)能投入。2016-2019年韻達單票凈利始終保持領(lǐng)先地位，在2020年有所下滑，主要由于行業(yè)格局變化導(dǎo)致價格戰(zhàn)激烈程度增加所致，但隨著行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)持續(xù)，龍頭公司單票凈利或?qū)⒂瓉砉拯c，而韻達則可以發(fā)揮龍頭優(yōu)勢，憑借優(yōu)秀的業(yè)務(wù)量增長實現(xiàn)盈利修復(fù)，增長潛力巨大。公司現(xiàn)金流充足，多次融資有效助力長期產(chǎn)能投入，為公司運營提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。2020年以來公司多次進行融資活動，為資本開支投放期提供資金，2020年韻達單票經(jīng)營凈現(xiàn)金流為0.15元/票，位列通達系第三，較2019年的0.5元/票有所下滑，或主要由于2020年韻達處于資本開支投入密集期，預(yù)計待資本開支投入高峰期接近尾聲，公司將迎來利潤釋放和財務(wù)改善。

展望未來，韻達積極實施快遞業(yè)務(wù)產(chǎn)品分層策略，并不斷豐富產(chǎn)品矩陣。快遞企業(yè)產(chǎn)品的多樣化也是競爭的關(guān)鍵因素之一，韻達積極實施快遞業(yè)務(wù)產(chǎn)品分層策略，發(fā)展菜鳥裹裹、韻達特快等時效產(chǎn)品，吸引高凈值客戶，開拓韻達特快客戶群，并積極布局了韻達供應(yīng)鏈、韻達國際、韻達冷鏈等周邊產(chǎn)業(yè)鏈，推動公司多元化發(fā)展，鞏固品牌優(yōu)勢和市場優(yōu)勢。未來隨著客戶需求和行業(yè)格局的演變，由于隨著行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，短期內(nèi)非理性價格戰(zhàn)競爭不易出現(xiàn)，迎來通達系頭部公司盈利修復(fù)機會，產(chǎn)品分層和客戶分群將成為必然趨勢。韻達在標(biāo)準(zhǔn)快遞基礎(chǔ)上進一步分層，通過發(fā)展時效件為更注重服務(wù)和穩(wěn)定性，且價格相對不敏感的高凈值核心客戶提供品質(zhì)服務(wù)，提高多元化的服務(wù)能力，滿足不同類型客戶的需求，促進利潤端的修復(fù)。在多元化業(yè)務(wù)方面，韻達供應(yīng)鏈主要為客戶提供倉配一體、倉店調(diào)撥、整體解決方案，目前現(xiàn)有全國倉庫數(shù)量達到340個，總面積達到53萬平方米。

四、盈利預(yù)測與投資建議

1、盈利預(yù)測

核心假設(shè)：

1）營業(yè)收入：考慮到電商快遞需求韌性較強，公司管理改善后業(yè)務(wù)量增速略高于行業(yè)，預(yù)計2021-2023年快遞業(yè)務(wù)量增速分別為30%/26%/22%。目前行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，價格戰(zhàn)階段性緩解，預(yù)計明年快遞單票收入基本企穩(wěn)，后年有小幅回升。總體來看，公司未來3年營業(yè)收入增速分別為25.3%/27.6%/22.6%。

2）營業(yè)成本：快遞行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，規(guī)模效應(yīng)顯著，我們判斷2021-2023年公司單票營業(yè)成本保持較低水平，總體營業(yè)成本同比增速分別為27.5%/25.8%/22.3%，未來三年毛利率持續(xù)提升。

2. 投資建議

隨著行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，業(yè)內(nèi)重組+并購事件開始顯現(xiàn)，快遞行業(yè)格局逐漸清晰，市場份額仍將繼續(xù)向頭部企業(yè)集中。韻達股份長期以來堅持成本管控，精細化管理貫徹落實到位，隨著資本開支高峰期進入尾聲，規(guī)模效應(yīng)將持續(xù)顯現(xiàn)；同時，單票收入企穩(wěn)回升將助力公司業(yè)績修復(fù)，彈性較強。預(yù)計21-23年歸母凈利潤為16/26.8/34.6億元，22/23年盈利同比分別增長64%/29%，維持“強烈推薦-A”評級。

五、風(fēng)險提示

政策調(diào)整風(fēng)險：盡管目前良好的政策環(huán)境為快遞行業(yè)的發(fā)展提供了有力保障，但若未來國家對快遞行業(yè)的法律法規(guī)、監(jiān)管要求或標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生較大變化，快遞行業(yè)格局將收到影響。

快遞價格戰(zhàn)惡化：快遞行業(yè)同質(zhì)化程度較高，市場集中度仍有很大提升空間，如果快遞行業(yè)價格戰(zhàn)惡化，公司業(yè)績可能受到較大影響。

加盟網(wǎng)點不穩(wěn)定：加盟網(wǎng)絡(luò)仍然是電商快遞的基礎(chǔ)，如果公司對加盟商管理不善，再次導(dǎo)致網(wǎng)點波動情況，將對公司業(yè)務(wù)形成影響。

人員成本、運輸成本大幅上漲：快遞行業(yè)運輸成本、人力成本占比較高，如油價大幅上漲、人力成本大幅上漲，將對公司業(yè)務(wù)造成較大影響。

附：財務(wù)預(yù)測表