1、公司公告2021年三季報：

1）財務數據：前三季度歸母凈利潤15.8億元，同比-60.3%；扣非歸母凈利潤14.2億元，同比-64.2%。Q3歸母凈利潤6.3億，同比-32.5%，環比+10.9%；扣非歸母凈利潤5.2億，同比-43.5%，環比-1.9%。

2）經營數據：三季度VLCC-TCE均值503美元/天，同比-97.9%，環比-82.3%。三季度BDI均值為3732，同比+145.3%，環比+33.6%。

2、散運：業績彈性持續釋放，有效營運天損失及OPEX增加等非經常性因素形成擾動，單季度盈利仍創新高。

前三季散運收入86.5億，同比+67.5%；Q3為35.7億，同比+90.2%（調整前）、環比+18.4%。短期受益于礦山加速出貨、壓港、散改集造成運力缺口放大等因素，各船型運價大幅上漲，在中小船持續走牛的情況下Cape大船9月明顯上漲。Q3由于疫情、天氣、處置老舊船等原因導致船隊有效營運天損失較多，燃油、防疫等經營成本階段性顯著上升，非經常性因素擾動導致業績受一定影響，但Q3依舊實現盈利約7.4億，再創單季歷史新高；前三季度盈利15.5億，同比+536.8%。

3、油運：供求矛盾依舊，極低運價水平下單季預估僅虧損2.1億。

前三季油運營收27.9億，同比-62.7%；Q3油運營收8.5億，同比-47.1%（調整前）、環比-8.6%。

1）需求端，全球石油商業庫存加速去化但補庫意愿尚不強，OPEC+逐月縮減減產對運需邊際改善作用有限；

2）供給端，交船量增加、拆解量不足，海上浮倉壓力尚存。供需矛盾致運價在極低位徘徊，公司前期高價租約到期，同時經營成本階段性增加。前三季度油運虧損3.2億，同比大減38.4億；三季度預估虧損2.1億，在低迷市場中經營效益遠超行業均值。

4、注入優質集運資產，收購價格合理。

公司擬現金收購中外運集運，實現航運油散集子板塊內部的跨周期對沖，提升綜合持續盈利能力。中外運集運主營近洋航線，20年營收/歸母凈利35.4/2.4億，對應占公司比例的19.6%/8.7%；其日本航線、中國臺灣航線具備較強競爭力，所處市場、經營模式可對標海豐國際，除受益集運干線超高景氣度外，過往看亞洲區域內市場本身穩定性與持續盈利性更佳。本次擬收購價格20.2億元，對應PB約1.8倍，從2021預測PE、單箱市值等指標來看均明顯低于海豐、萬海等可比對象，收購價格總體較為合理。

5、展望后市：

1）油運或溫和復蘇，關注運需復蘇進程與供給出清潛能。考慮VLCC老齡化嚴重、拆船價上漲、部分船東賭旺季的預期落空等，拆船潛能或于明后年釋放，油運Q4旺季起供需有望溫和改善，關注美油出口、伊朗解制裁等事件；

2）散運業績彈性明確，運價季節性波動上行，短期鐵礦石運需中國承壓但海外增速回升、煤炭受益旺季需求、糧食穩定，散運整體需求增速溫和增長，供給側名義運力增速低位、有效運力供給或更低。我們認為散運以供給側為核心驅動、至少2-3年的上行周期已開啟，運價有望保持景氣區間內震蕩上行。

6、盈利預測及投資建議：暫不考慮中外運集運注入影響，我們上調2021年盈利預測至27.2億元（原預測26億），維持22-23年盈利預測為實現凈利36、46億，對應21-23年EPS為0.34、0.44、0.57元。強調“推薦”評級。

風險提示：疫情影響超出預期，拆船不及預期，大宗商品等貿易需求下降等。

具體內容詳見華創證券研究所2021年11月1日發布的報告《招商輪船三季報點評：重申散運彈性+油運看漲期權，注入優質集運資產打造“全船型”航運巨頭》。