前言

我們在5月24日發布的快遞行業中期策略《價格拐點將至，期待破局》報告中提出“在當前政府監管強化背景下，快遞行業價格競爭有望階段性緩解，我們看好2021H2快遞龍頭的業績、估值雙升。”

近期快遞板塊關注度提升，當前時點我們如何看快遞板塊投資？本篇報告，我們將結合前期對公司和快遞加盟商的一線調研，回答當前市場最為關注的以下問題：

1、為什么判斷下半年出現價格拐點？

2、價格拐點出現后，快遞企業業績彈性有多大?

3、如何看極兔等新入局者？

4、電商快遞未來的競爭格局展望？

5、當前時點如何看順豐？

1、為什么判斷下半年出現價格拐點？

我們認為今年政策是最大的變量。4月22日，浙江審議通過了《浙江省快遞業促進條例（草案）》，草案規定，快遞經營者不得以低于成本的價格提供快遞服務；《草案》出臺后，作為全國快遞價格風向標的義烏地區價格已經出現企穩（根據國家郵政局數據，2021M3/M4/M5義烏單價同比降幅為21%、15%、11%）；從我們5月調研義烏加盟商反饋情況來看，頭部快遞品牌價格已經恢復至去年旺季水平；義烏價格企穩后，市場比較擔憂其他產糧區競爭加劇，而實際我們看到廣州、東莞等主要產糧區價格并未惡化，后續我們也看到了上海、湖南等地郵管局召開企業座談會“整頓無序低價競爭”；從上市公司數據看，4、5月份的單價同比降幅出現了不同幅度的收窄，環比總體趨于穩定；展望下半年，考慮到7、8月份為傳統淡季，價格戰或仍有壓力，但從9月旺季開始，價格壓力有望大幅緩解，同時考慮到去年同期單價基數較低，我們預計下半年有可能出現個別月份單價同比轉正，這將是電商快遞上市以來首次單價轉正。

對于政策的持續性我們認為將常態化。從政策出臺的背景看，過去行業經歷慘烈的價格戰，派費不斷下調，基層網點生存壓力大，網點動蕩問題時有出現，快遞員的基本權益受到廣泛關注，近日七部委聯合印發《關于做好快遞員群體合法權益保障工作的意見》，《意見》針對不正當市場競爭、區域差異化派費等問題提出了相應措施；對于快遞員的權益保障，我們認為需要總部和加盟商共同承擔責任，盡管這短期或將使快遞企業成本增加（增加的成本也可能轉移到上游電商），從長期來看我們認為將利好頭部快遞企業，只有網絡穩定、加盟商盈利能力強的快遞品牌才能更好的保障快遞員權益。

2、價格拐點出現后，快遞企業業績彈性有多大？

快遞包裹標準化程度高，規模效應非常明顯，單票成本逐年下降（2014-2020年前三名電商快遞企業單票成本平均下降50%），而近年單票利潤的下滑主要是由于價格戰導致單票價格下降幅度更大；而單價一旦出現拐點或降幅收窄，考慮到成本還有下降空間，快遞企業的利潤的彈性較大。以韻達2020年數據為例，單價波動1%，利潤影響2.5億（是2020年利潤的18%）。下半年我們假設韻達Q3/Q4業務量增速均為25%，單價降幅為6%/5%，單票成本降幅8%/6%，對應歸母利潤同比增幅為51%/53%，業績改善彈性大。

3、如何看極兔等新入局者？

與市場觀點不同，我們認為極兔的出現反而加速了電商快遞的分化，極兔初期激進的價格策略對二梯隊快遞企業沖擊較大，第三、第四名份額出現了明顯下滑。另外，極兔的崛起是流量、加盟商、資本三者共同推動，加盟制全國網絡快遞的門檻已經非常高，往后看快遞行業很難有新的入局者。

4、電商快遞未來的競爭格局展望？

從長期視角看，我們認為未來電商快遞有可能會長期存在3家左右。不同于美國，美國電商興起時，快遞行業已經進入成熟階段，中國電商快遞伴隨電商起來，二者發展相輔相成，電商平臺對快遞最終格局將產生影響，從電商平臺議價能力看，不希望物流履約環節一家快遞企業壟斷，且考慮到中國巨大的快遞市場容量，最終可能存在3家左右。 

5、當前時點如何看順豐？

短期看，考慮到下半年旺季、以及資本開支節奏放緩（上半年投入力度較大），我們預計順豐產能利用率將有所提升，下半年有望看到順豐基本面的拐點；中長期看，順豐傳統快遞產品不斷豐富，快運、冷鏈、供應鏈等新業務保持高增長態勢，我們看好其長期發展。 

投資建議：當前時點我們繼續看好快遞龍頭。短期視角看，在行業監管強化背景下，行業價格戰出現階段性緩解，考慮到快遞企業在規模效應帶動下單票成本仍有改善空間，我們預計2021H2快遞企業盈利有望明顯改善；中長期視角看，線上滲透率持續提升背景下，快遞行業需求增長確定性較強，新興電商平臺崛起后，快遞企業客戶更加多元化；供給端新入局的加入，我們認為將加速頭部企業的分化，同時，在強規模效應+網絡效應下，快遞行業進入門檻大幅提升，格局穩定后，行業龍頭將充分受益份額與盈利提升。從投資標的看，A股重點推薦電商快遞龍頭韻達股份（2021H2業績彈性大），有望在下半年迎來基本面拐點的順豐控股，同時關注圓通速遞，美股看好中通快遞。

風險提示：價格監管政策執行力度不及預期；下半年需求低于預期，價格戰惡化，單票成本改善幅度不及預期，導致文中提及的快遞企業業績低于我們測算值。