投資要點

一、核心觀點

2022年一季度屬于行業淡季，圓通在油價上漲和疫情影響下，單票毛利仍有小幅改善，業績再度超出我們預期，展現出顯著的盈利彈性。當下，行業價格依然堅挺，主要企業競爭戰略仍未改變，我們認為圓通2022年盈利彈性或持續釋放。

二、摘要

●  上調盈利預測，維持“買入”評級。2021年行業價格戰趨緩，2022年一季度快遞行業價格依然堅挺，圓通一季度持續展現出顯著的盈利彈性。考慮到2021年三季度以前圓通單票凈利仍處低位，2022年一季度業績超出預期，全年盈利彈性較大，且實施了新的股權激勵計劃，我們上調圓通速遞2022-2024年歸母凈利潤預測為30/38/46億元（此前預測2022/2023年為27/31億元），對應EPS為0.9/1.12/1.35元（此前預測2022/2023年為0.79/0.91元），維持“買入”評級。

●  一季度業績再超預期，盈利彈性顯著。2022年一季度，圓通實現歸母凈利潤8.7億元，同比增長135%，其中航空和國際業務凈利潤為0.81億元，實現扣非后歸母凈利潤8.2億元，同比增長142%。從單票凈利來看，2022年一季度，公司單票扣非后歸母凈利潤0.22元，環比Q4下降0.02元（剔除其他收益下，環比Q4上升0.06元），同比21Q1提升100%。在3月疫情和油價上漲的壓力下，圓通優化客戶結構和成本管控，跟隨行業價格景氣度，保持了較高的盈利水平，超出我們預期。當下公司快遞、航空等業務賽道景氣度持續，預計2022年公司盈利能力將持續高增。

●價格依然堅挺，毛利持續改善。2022年一季度，圓通完成業務量37.13億票，同比增長18%。公司單票收入2.65元，同比增長0.3元，環比增長0.17元；單票快遞成本2.36 元，同比上升0.15元，環比增長0.1元；單票毛利0.29元，同比上升0.15元，環比21Q4增長0.07元。主要系2022年一季度快遞行業價格依然堅挺，2021年11月份的漲價在一季度延續。單票成本方面，單票運輸成本0.54元，同比基本持平，考慮到油價上漲影響約3分錢，我們認為公司單票運輸成本持續改善。單票中心操作成本0.34元，同比下降0.01元，單票中心操作成本改善較小。主要系3月疫情影響業務量，人均效能減弱。

●  股權激勵彰顯信心。2022年4月26日，圓通推出新一輪股權激勵計劃，行權價16.18元/股（4月26日收盤價為15.34元/股），本次激勵考核目標為2022/2023/2024年公司凈利潤達到30/38/46億元，或每年件量增速不低于行業水平。我們認為本次激勵計劃彰顯了公司對長期利潤穩健增長的信心。

● 修復行情持續演繹，重視公司盈利彈性。2021年，行政干預減緩競爭壓力，快遞行業迎階段性修復行情。2022年，行業強監管態勢大概率持續，主要玩家戰略仍未改變，我們認為本輪行情演繹或再超預期。圓通2021年三季度以前單票凈利較低，2022年盈利彈性較大。此外，圓通在行業競爭中處于第三的位置，持續優化服務質量、改善客服體驗、加強成本管控，位次仍有提升的可能。

●  風險提示事件：相關政策的實施仍有不確定性，價格戰仍有加劇的可能；疫情對業務的影響風險；油價波動的風險；行業長期成本曲線若走平，將不利于企業之間的分化。