近日，每日優鮮和叮咚買菜先后發布2021年第三季度財報，情況不容樂觀。從2019年到該季度為止，每日優鮮累計虧損近76億，叮咚買菜累計虧損近104億。

在增長策略上，每日優鮮相對保守，試圖將虧損穩定在一定范圍內，但營收和GMV增長緩慢；叮咚買菜打法激進，試圖用高虧損換高增長。

11月22日，每日優鮮收盤價4.54美元/股，對比13美元的發行價，跌幅超65%；叮咚買菜收盤價24美元/股，對比23.5美元的發行價，股價微漲2.1%。

對比市值，叮咚買菜（54.88億美元）如今是每日優鮮（11.61億美元）的4.7倍多，比兩家上市時2.5倍的差距進一步拉大。

多位業內人士表示，兩家都沒有給出令人滿意的答卷，換句話說，前置倉模式到現在依然沒有跑通。

“業內投資會看這個賽道的天花板以及長期盈利情況，參考即時配送可滲透的人群，我們認為該模式天花板在3000-4000億元，但沒有看到確定實現盈利的模式”，久謙中臺研究員告訴開菠蘿財經。

為此，兩大玩家都在尋找新的破局之路。每日優鮮開始講B端的新故事，發展智慧菜場和零售云；叮咚買菜推出預制菜，做自營品牌。

但依舊還在虧損的成績，讓資本市場的關注焦點，從“生鮮電商是一門好生意嗎”，變成“還能相信生鮮電商們的新故事嗎”？

難以控制的履約成本，難以停下的虧損

生鮮前置倉仍是個燒錢的業務。2021年第三季度財報顯示，叮咚買菜和每日優鮮兩家分別虧損20.1億、9.7億，虧損幅度并沒有明顯減小。

復盤從2019年到這一季度的情況會發現，叮咚買菜已經虧損近104億，每日優鮮虧損近76億。不過，2019年虧損“領先”的每日優鮮，自2020年開始有意縮小虧損幅度，凈虧損一直少于叮咚買菜， 除今年第二季度外，虧損幅度幾乎只有叮咚買菜的一半。而叮咚買菜，在2021年前三季度，處于連續虧損且環比不停擴大的狀態。

長期關注生鮮賽道的投資人明松稱，作為生鮮電商僅有的兩家上市公司，在資本市場對前置倉模式的質疑聲下，搶占市場份額、做高收入，是兩家目前最重要的目標。

兩家的營收都在增長，但叮咚買菜是典型的燒錢擴規模、虧損換增長的打法，每日優鮮則顯得保守，增長緩慢。

從數據來看，叮咚買菜用虧損換來了一定的收入規模，不論是營收與增速，都遠超每日優鮮。今年三季度，叮咚買菜的這兩項數據分別是每日優鮮的2.9倍和2.35倍。

GMV方面，每日優鮮在2019-2020年的GMV增長近乎“原地踏步”。而叮咚買菜2020年的GMV幾乎是它的兩倍，這種態勢延續到了今年的二季度和三季度。

有分析認為，叮咚買菜推出的自有品牌，推動了GMV的增長。據叮咚買菜創始人梁昌霖稱，二季度其自有品牌GMV占總GMV的4.9%，預計到四季度占比將達到8%。

制圖 / 開菠蘿財經

注：每日優鮮未公布2021Q1的GMV數據

都說生鮮電商是一門燒錢的生意，每日優鮮和叮咚買菜的錢，到底“燒”在哪？高企的前置倉履約費用，或是這一問題的答案。

從2020年以來的履約費用看，叮咚買菜始終高于每日優鮮，相差約3-4倍。今年以來，兩家的履約成本（主要包含了配送人工成本、倉庫租賃成本、運輸和物流成本等）呈上漲趨勢，履約費用率卻忽高忽低，可見成本控制做的并不好，每日優鮮的履約費用率穩定在30%左右，叮咚買菜則維持在36.5%以上。

制圖 / 開菠蘿財經

履約成本中，最后一公里配送費占比最高。明松解釋道，前置倉模式下，配送人員是固定的，但美團買菜等生鮮電商平臺，低峰期正常配送，高峰期可以調動周邊的騎手接單，分攤騎手的成本。

整體來看，兩家拓城開倉、追求規模，勢必要承擔履約成本走高的代價，但也直接影響了運營成本和運營效率，導致虧損。

前置倉的模式，依舊沒有跑通

一直虧損，何時才能盈利？依舊是市場對前置倉模式最大的拷問。

前置倉模式的運營公式=客單價×訂單量×復購率。套用這個公式，結合兩家公司有選擇性地放出的數據，多位行業人士得出一致的結論：前置倉模式離跑通還有一段距離。

我們根據這個公式中的三個維度一一拆解兩家公司。

先看客單價。根據財報，每日優鮮三季度客單價為88.4元，二季度客單價為96.1 元。而叮咚買菜在二、三季度財報均沒有披露相關數據，據招股書，2021年第一季度，其客單價為54元，而每日優鮮該季度的客單價為94.6元。

相比于社區團購的件單價幾乎都低于10元，兩家的客單價確實不低，但叮咚買菜顯然落后于對手。

明松稱，叮咚買菜在通過改變商品銷售的規格和擴充“網紅”品類提高客單價，比如單瓶售賣變多瓶售賣、增加國外的網紅零食酒水。每日優鮮也沒有放松，重點擴充鮮花和海鮮品類，與此同時利用大額補貼券，比如109-50，引導用戶湊單。

不過，兩家面對一個同樣的難題，就是不得不因為低價拉新，令客單價受損。易觀高級分析師魏建輝稱，因為產品差異化不明顯，各家都需要用補貼和折扣拉新。叮咚買菜直接補貼，每日優鮮高標價、高折扣，本質上都是以低價促銷拉攏消費者，但短時間內，低價吸引來的消費者留存度不佳。

訂單量，更是兩家難以突破的瓶頸。叮咚買菜在第三季度財報中并未披露訂單量，只顯示平均月交易用戶數同比增長120.3%至1050萬。而每日優鮮第三季度的訂單量達2870萬份，由此推算，叮咚買菜的用戶每季度下3單，才能超過每日優鮮的訂單量。

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從兩家招股書中披露的2020年訂單數看，每日優鮮的有效用戶訂單量為1.98億，叮咚買菜的訂單數9290萬。前者是后者的兩倍多，依舊是每日優鮮領先。

但每日優鮮和自己比，并沒有進步。其今年第二季度的訂單總數是2380 萬，如果將二、三季度的訂單量加起來，再翻一倍，推算出的訂單數也只有2020年全年的一半。

明松告訴開菠蘿財經，在一二線城市相對成熟的市場，兩家的訂單量基本已經接近瓶頸。

久謙中臺研究員得出了相同的結論。即時配送平臺主要針對對價格敏感度較低、但對即時性、便利性的追求高的中產人群，將長期客單價和毛利的提升考慮進去，上海、深圳、杭州這些一線/新一線城市的消費者密度可以支撐2-3家平臺盈利。而二線或更下沉的市場，消費者密度不足，就無法轉化成可以攤薄前置倉房租、水電、干線物流、配送員人工等成本的單量，盈利難度大。 

復購率方面，每日優鮮在三季度財報提到付費會員貢獻的收入，同比增長800%，證明其復購率有一定提高。而這方面，叮咚買菜沒能拿出相應的數據支撐。

兩家都曾公開稱，已在局部地區實現或接近盈利。但明松稱，這不代表前置倉模式已經跑通，虧損的業績就是證明之一。

模式暫時跑不通，兩家上市公司在主營業務上的動作也有所變化，一個進攻，一個撤退。

叮咚買菜選擇區域擴張，今年前三個季度，前置倉的數量從950個、1136個，增至1375個（覆蓋全國37個城市），目的是提高市占量，在新的市場找機會。

每日優鮮則選擇在部分城市“撤退”，前置倉的網點數量從2019年的1500個，縮減至今年一季度的631個，二季度進一步縮減至625個。到了三季度，未披露網點數量，只提到“覆蓋中國17個城市”，與此同時，留下的倉的面積在變大，達到356平方米，同比增長13.2%。“每日優鮮這么做，意在砍掉虧損嚴重的倉，優化模型，集中服務新中產用戶，做高客單價。”魏建輝解釋道。

一重一輕，另尋出路

為了對抗美團買菜、盒馬鮮生，以及社區團購等對手，并未跑通前置倉模式的叮咚買菜和每日優鮮，今年以來開始各尋出路。

從收入貢獻來看，前置倉仍是叮咚買菜和每日優鮮的營收主力，在今年第三季度的收入占比分別達到近98%和99%。主業之外，兩家的戰略出現了明顯的分化——叮咚買菜推出預制菜，做自營品牌，每日優鮮則開始發力B端，推進“（前置倉即時零售+智慧菜場）x零售云”的戰略。

有業內人士表示，從雙方的具體動作來看，叮咚買菜在線下建設生鮮綜合體發展食品項目，越做越重，每日優鮮寄則希望于通過數字化將模式做輕。

叮咚買菜推出半成品菜的自有品牌“拳擊蝦”。便捷的預制菜，滿足了一些年輕人尤其是年輕上班族，在家做飯吃飯的需求，屬于品類上的創新。“叮咚買菜跟風的同時，也要面對美團買菜的自營品牌‘象大廚’，以及便利店們的自營品牌的競爭。”魏建輝稱。

久謙中臺研究員表示，叮咚買菜向上游加大直采比例，是為了提高毛利，推出“拳擊蝦”，是為了提高客單價。梁昌霖透露的信息，驗證了這一觀點。“拳擊蝦的券前毛利率為33.8%，高于整體券前毛利率，包含拳擊蝦訂單的客單價比平均訂單高73.9%，達98.9元。”

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魏建輝也持相同觀點，短期來看，叮咚買菜推出自有品牌更有利于盈利，因為自有品牌與第三方同類型產品的定價相比，更有盈利空間。但他也指出，因為背后有供應鏈、代工廠、與代工廠之間的合作方式、品控等難題，自有品牌只能慢慢做，而這些難題的解決都需要重資產投入。

久謙中臺研究員認為，叮咚買菜的預制菜和自有品牌，是在原有的生鮮業務上的一種疊加和改造；而另一家每日優鮮，轉型ToB做菜場的數字化建設，發展零售云業務，其技術基礎如何，新業務能創造多大價值，亦有待觀察。

從業務數據來看，今年三季度，在智慧菜場方面，每日優鮮已在18個城市簽約了73家菜場，其中52家已經開始運營；零售云方面，已與11家客戶簽訂了合作協議。

為了兩塊新業務，每日優鮮在收入規模小于叮咚買菜的情況下，需要投入更高的研發費用。今年三季度，每日優鮮和叮咚買菜的研發費用率分別為6.83%和4.15%。

目前來看，每日優鮮的高投入，并沒有換來配送的明顯提速。其第二季度每個訂單的平均交付時間為37分鐘，第三季度為36分鐘，也就是說，“智慧零售網絡”讓每日優鮮的配送僅加快了1分鐘。

而做智慧菜場的難度不小，每日優鮮要面對兩大挑戰。明松稱，一方面，一些創業公司和零售公司也在改造菜市場，但每日優鮮的不同之處在于，先獲得菜市場的長期經營權，再進行改造，投入成本高；另一方面，每日優鮮原先做的是C端生意，現在換到B端，服務對象變為菜市場容納的小B端商家和商超，后期的維護成本會更高。

魏建輝還提到，整個生鮮供應鏈的鏈條都沒有打通，單獨把菜市場環節拉出來改造，即使局部效率達到最優化，整體提效的難度依然很大。

不少業人士認為，每日優鮮和叮咚買菜的新業務，更像是講給資本市場的新故事，營收占比幾乎可以忽略不計。不過，兩家的新嘗試，對前置倉模式而言是探索，但資本還能允許它們虧損多久，或許已經做出了選擇。

*題圖來源于視覺中國。應受訪者要求，文中明松為化名。