總覽篇：新零售助攻下，五年三倍的藍海市場

即時配送的時長通常在1小時以內(nèi)，通過點到點配送實現(xiàn)。即時配送有豐富的2C應用場景與較強的規(guī)模效應。伴隨著零售新業(yè)態(tài)崛起、受此次疫情催化，即時配送將迎來大發(fā)展，我們預計即時配送行業(yè)五年后的規(guī)模將增長至目前的三倍，其中生鮮與商超行業(yè)貢獻總增量的44%，增速最快。

應用場景豐富、更重質量和速度的2C物流

即時配送是一種貨物不經(jīng)過倉儲和中轉，點對點送達的配送方式。即時配送的三要素是同城、即時、配送，其中同城的覆蓋范圍通常在5km以內(nèi)，即時指配送時長通常在1小時以內(nèi)。

?      即時配送的應用場景包括餐飲外賣（2019年訂單量占比70%）、生鮮宅配（訂單量占比12%）、商超便利（訂單量占比10%）、鮮花蛋糕（訂單量占比5%）、C2C配送（訂單量占比3%）等（圖表3）。而廣義的即時配送也包括落地配（又稱快遞“最后一公里”），與其他應用場景相比，對配送時效的要求相對寬松、且與上游負責異地配送的快遞公司密切相關，主要起到為配送企業(yè)提供基礎訂單的作用。

?      按照運力組織方式，即時配送的運力組織方式可分為自營、加盟、眾包。自營是指平臺自己招募組建運力團隊，采用企業(yè)組織管理方式，騎手薪酬通常為底薪+提成；加盟是指通過與加盟商合作增加運力，由加盟商管理騎手團隊，平臺不直接管理配送員；眾包是指利用社會閑置勞動力來提供運力，騎手薪酬通常只與配送量掛鉤。

我們測算，2019年整個即時配送市場的CR4約49%（圖表4），但細分領域的競爭格局有所分化。美團配送和蜂鳥配送（包括點我達）占據(jù)主導地位，市占率分別為31%和15%，份額高主要因為目前外賣市場規(guī)模大且集中度高；達達背靠京東，也是重要的第三方即時配送力量，市占率約1.2%（占生鮮與商超電商中的市占率3%，不包括京東物流的落地配件量），而生鮮零售市場的蓬勃發(fā)展或為達達帶來未來份額的提升空間；估算快遞公司順豐的市占率約為1~2%（在外賣行業(yè)中的市占率2~3%），主要訂單來自大B餐飲公司的配送需求；閃送更專注于C2C、我們估算目前市占率不到1%。

值得注意的是，目前即時配送領域仍有約一半商家選擇自營配送，其中外賣領域約35%的訂單為商家自營配送，頭部生鮮電商（每日優(yōu)鮮、盒馬鮮生、本來生活等）非運力緊張情況均為自營配送，主要線上商超平臺除京東到家對接達達外其余均為商家安排配送。物流行業(yè)的本質為規(guī)模經(jīng)濟，未來隨著第三方配送平臺的規(guī)模經(jīng)濟顯現(xiàn)，我們認為美團、蜂鳥、達達、順豐、閃送這些主流第三方配送或將實現(xiàn)加速發(fā)展，擠占自營配送的市場份額，實現(xiàn)比行業(yè)五年三倍更高的增速。

圖表1: 同城即時配送通常采用點對點的配送方式

圖表2: 即時配送產(chǎn)業(yè)鏈示意圖

圖表3: 2019年即配市場以外賣和生鮮零售需求占主導

圖表4: 即時配送行業(yè)CR3~49%（2019年）

即時配送市場方興未艾：2024年的單量或為2019年的3倍

2019年即時配送訂單量已達到183億單（過去五年CAGR為61%），其中餐飲/生鮮/商超/鮮花蛋糕/ C2C專人直送分別為128/22/18/9/5億單，分別占比70%/12%/10%/5%/3%。2019年市場規(guī)模約1412億元。

我們測算五年后的2024年訂單量預計將達到512億單，規(guī)模約為2019年的3倍，CAGR達23%；市場規(guī)模將達4108億元。其中，

?      我們預計餐飲外賣2024年訂單預計將達到276億單，相比2019翻倍，對應CAGR17%；配送市場規(guī)模達2207億元。

?      我們預計生鮮、商超2024年訂單預計將分別達到121億單和77億單，分別是2019年的5.5倍和4.2倍，對應CAGR41%和33%；快速增長一方面因為市場空間大、目前線上滲透率低，另一方面也受疫情的催化：疫情期間消費者的居家常態(tài)成為即時配送迅猛發(fā)展的催化劑，高頻消費場景（如生鮮、商超便利）的線上銷售額爆發(fā)式增長。比如據(jù)新京報報道[1]，餓了么今年春節(jié)在北京的生鮮訂單量同比增長9倍，商超訂單同比增長超2倍；京東到家全平臺銷售額在春節(jié)防疫期間相比去年同期增長470%。目前疫情仍有反復，消費者的網(wǎng)上即時消費習慣已經(jīng)被逐漸培養(yǎng)起來。

?      我們預計鮮花蛋糕和C2C 2024年訂單合計38億單，約為2019年的3倍，對應CAGR21%；對應配送市場規(guī)模達到316億元。

特別地，我們的上述測算不考慮：（1）快遞落地配的市場規(guī)模；（2）即時配送市場的迅速發(fā)展可能會侵蝕異地快遞市場份額，部分異地網(wǎng)購需求轉化為同城配送需求，加速即時配送的滲透率。

下文我們將針對即時配送的幾個主要需求場景（外賣、生鮮商超、鮮花蛋糕C2C直送），逐一分析市場規(guī)模、行業(yè)格局、營業(yè)模式和盈利模式。

圖表5: 即時配送行業(yè)訂單規(guī)模

圖表6: 即時配送行業(yè)用戶增長

圖表7: 生鮮商超滲透率低、增速快

圖表8: 2020年上半年即時配送行業(yè)發(fā)展加速

細分賽道規(guī)模和格局分析：外賣配送未來五年仍有望翻倍

2019年餐飲外賣行業(yè)的訂單在整個即時配送市場中占比最高，占總訂單量的70%，線上滲透率達14%。我們預計2019-24年行業(yè)GMV的復合增速為19%，年增速逐步放緩到2024年的8%。目前，占98%GMV的外賣訂單由美團與餓了么平臺產(chǎn)生，但約有35%的訂單由商家自配送完成。今年5月順豐上線“豐食”平臺，后續(xù)發(fā)展與對配送格局的影響仍待觀察。

市場規(guī)模：外賣配送未來五年CAGR18%，2024年將達訂單量270+億單

根據(jù)美團配送、中國物流與采購聯(lián)合會、羅戈研究、艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2019年餐飲外賣的訂單量128億單（+18%YoY），2019年滲透率約14%，對應配送市場規(guī)模980億元。

參考中金互聯(lián)網(wǎng)組和可選消費組預測，我們假設2020-2024年每年餐飲行業(yè)GMV增速為-18%/19%/13%/9%/8%、線上滲透率提升5/1/2/2/1ppt（今年的疫情對餐飲業(yè)整體造成負面影響，收入規(guī)模下降-18%，但刺激了居家的消費者對外賣的需求，餐飲外賣線上滲透率將提升5ppt），餐飲外賣平均訂單價值（AOV）每年以1%~5%的增速增長，每單配送費維持8元，則2024年餐飲外賣訂單量將從2019年的128億單增長到276億單，2019-24年CAGR為17%；配送市場規(guī)模約2207億元，2019-24年CAGR為18%。

圖表9: 外賣GMV增長

圖表10: 外賣滲透率近年來不斷攀升

圖表11：餐飲外賣配送市場規(guī)模測算

競爭格局：美團配送與蜂鳥配送主導，順豐為自營商家提供配送

外賣平臺中，美團外賣和餓了么占主導，GMV占比98%。我們測算美團外賣訂單數(shù)在2019年餐飲訂單中占67%，其中美團配送（包括加盟和眾包）完成44%的訂單、其他配送方式（包括商家自配送與商家外包給第三方運力配送）完成2%；餓了么（包括餓了么星選）占比31%，其中蜂鳥配送完成13%的訂單、點我達完成8%（測算過程詳見腳注1、3）、其他配送方式完成10%的訂單。（圖表12）

美團外賣：美團專送+美團眾包完成大部分配送

2019年美團外賣的訂單量占整個外賣行業(yè)的67%，市占率最高。

配送力量上，目前美團配送主要采用美團專送+美團眾包。根據(jù)美團點評2019年年報，美團承擔配送成本（美團加盟+眾包，1P模式）的訂單和非美團承擔配送成本（第三方配送+商家自配送，3P模式）的訂單分別占美團平臺總訂單的65%、35%。美團自己的運力中，眾包力量近幾年逐漸壯大。

餓了么：蜂鳥專送+蜂鳥眾包+點我達（眾包）

餓了么于2017年收購百度外賣，百度外賣改名為餓了么星選，而餓了么于2018年被阿里收購。2020Q1餓了么及餓了么星選產(chǎn)生的GMV占外賣整體的31%。（Trustdata）

配送力量上，目前以蜂鳥專送（加盟模式）+蜂鳥眾包+點我達為主，三種模式融合在一起，通過價格、管理系統(tǒng)來統(tǒng)一調度騎手資源。我們通過估算得到，2019年餓了么外賣日均訂單共計1194萬單，其中采用蜂鳥即配（蜂鳥專送+蜂鳥眾包）的訂單約450萬單，占自身訂單量的38%；點我達配送的訂單約300萬單，占比約25%；剩余訂單由商家自配送或第三方運力配送，占比約37%。[1]

點我達是采用眾包共享模式的即時物流服務提供商。2020年點我達被菜鳥網(wǎng)絡全資收購，與蜂鳥配送一起完成餓了么上的眾包訂單。目前，點我達已融入阿里系成員的新零售體系中，業(yè)務范圍覆蓋外賣、生鮮、商超、落地配等B2C配送服務，B端客戶包括銀泰、百聯(lián)等，其中餓了么平臺貢獻大部分訂單數(shù)，非餐配領域主要競爭對手是達達。

順豐同城：快遞龍頭入局，布局外賣配送

順豐同城急送平臺成立于2016年，早期重點瞄準C端客戶，2019年起面向B端和C端所有客戶，客戶可通過順豐同城急送APP或微信小程序下單，運力采用自營+眾包+加盟三種模式。

順豐同城急送提供多種場景的即配服務，但來自餐飲大B（如肯德基等）的訂單較多。餐飲大B除了入駐美團、餓了么的平臺外，出于戰(zhàn)略考慮會保留一部分自營運力、使用一部分第三方外包運力，而順豐憑借自身在快遞領域累積的聲譽與用戶資源，獲得了一部分餐飲專配客戶（如麥當勞、肯德基、喜茶等）的青睞，為客戶同時提供駐店專送與眾包兩種方式的配送服務。除了大B，順豐也為餐飲行業(yè)中小B客戶提供配送服務。

順豐的比較優(yōu)勢在于此前積累的自營大客戶資源。如上分析，當前商家自營配送的訂單約占全部外賣訂單的35%，市場有一定規(guī)模。在此基礎上，今年5月，順豐上線“豐食”平臺，雖然目前僅做自有員工團餐、并在試驗階段，但不排除未來通過平臺培育商流、帶來足夠保底訂單的可能。

圖表12: 外賣市場集中度高（按訂單，2019年）

圖表13: 美團與餓了么配送體系區(qū)別

細分賽道規(guī)模和格局分析：生鮮商超配送未來五年四倍、總規(guī)模有望接近外賣配送

2019年生鮮、商超電商訂單總量占即時配送行業(yè)的比重分別為12%、10%。目前線上滲透率仍低于5%，因而用戶需求有待發(fā)掘，市場潛力較大。而行業(yè)格局還較為分散。在生鮮商超電商領域，阿里、京東、騰訊、順豐、美團與餓了么等多方入局競爭，在配送領域，除了京東到家與達達合作外，其他主流生鮮電商基本均采用自營團隊配送。未來隨著生鮮商超電商行業(yè)的快速發(fā)展，我們預計生鮮商超即時配送市場規(guī)模也將快速增長；且市場格局有望集中，自營配送或將被第三方專業(yè)配送逐步替代。

市場規(guī)模：生鮮、商超電商快速崛起，五年后單量或為2019年的五倍

與餐飲外賣行業(yè)的發(fā)展階段相比，生鮮果蔬和商超便利電商行業(yè)還在發(fā)展的初期，線上滲透率不足5%，但隨著疫情催化、新零售驅動，我們預計未來將持續(xù)高速增長，或能成為即時配送最大的藍海領域。

根據(jù)美團配送、中國物流與采購聯(lián)合會、羅戈研究、艾瑞咨詢，2019年生鮮果蔬和商超便利的線上訂單量分別為22億單和18億單，對應配送市場規(guī)模分別為175億元和108億元，生鮮電商、零售便利電商GMV過去五年CAGR分別為53%、101%。

生鮮行業(yè)：我們假設2020-2024年GMV以2%/5%/6%/6%/6%的增速增長，線上滲透率以2.5/1.5/2/2/2ppt的速度提升（今年的疫情人們外出減少，行業(yè)整體需求減少，但生鮮網(wǎng)購增加、線上滲透率將加速提升），假設未來5年生鮮電商平均訂單價值（AOV）為100元，假設每單支付約8元給配送環(huán)節(jié)，則2024年生鮮訂單量將達到121億單， 2019-24年CAGR為42%，對應配送市場規(guī)模約為969億元。

商超便利行業(yè)：我們假設2020-2024年即時零售電商GMV以84%/33%/35%/30%/25%的增速增長（20年疫情居家常態(tài)激發(fā)了線上需求），假設未來5年商超便利平均訂單價值（AOV）每年增長5%，每單支付8元給配送環(huán)節(jié)，則2024年商超便利訂單量達到77億單，2019-24年CAGR為33%，對應配送市場規(guī)模約為615億元。

圖表14: 生鮮電商GMV增長

圖表 15: 零 售便利電商GMV增長

圖表16: 生鮮配送市場規(guī)模測算

圖表17: 零售便利配送市場規(guī)模測算

行業(yè)格局：生鮮、零售電商行業(yè)增長快、集中度低，達達領跑第三方配送

整體上，目前頭部平臺的訂單數(shù)與市場份額集中度均顯著低于外賣領域，行業(yè)格局分散，但頭部企業(yè)也在逐步浮現(xiàn)。我們首先在此梳理出具有競爭力的生鮮商超電商，并關注各電商平臺的配送需求與運力安排：

頭部商家包括盒馬鮮生、每日優(yōu)鮮、京東到家、多點、淘鮮達等，除了京東到家的配送服務對接達達快送，其他基本為自營配送。

?      盒馬鮮生是阿里旗下的線上線下一體化新零售平臺，配送主要由盒馬自營團隊完成，3公里內(nèi)30分鐘極速送達。

?      每日優(yōu)鮮是騰訊投資成員企業(yè)、生鮮果蔬電商平臺。目前配送主要由自營團隊完成， 3公里內(nèi)最快30分鐘送達。

?      本來生活是一家生鮮電商B2C平臺。根據(jù)官網(wǎng)，目前順豐旗下生鮮電商平臺順豐優(yōu)選與本來生活旗下社區(qū)生鮮電商平臺本來鮮已達成戰(zhàn)略合作關系。本來生活的配送主要由自營的微特派完成。

?     美團買菜與餓鮮達分別是美團和餓了么在生鮮電商領域孵化的項目，均于2019年推出， 雙方都在線下自建前置倉門店，在美團和餓了么APP買菜入口里都可以搜到各自的品牌店鋪，其中美團買菜已上線獨立APP，具有菜譜買菜等特色功能。美團買菜配送主要由自營團隊完成，餓鮮達配送主要由蜂鳥專送完成。

?      多點背靠物美，以北京為大本營，線下為商超、便利店提供消費者自助收銀、商品、營銷等系統(tǒng)，線上為消費者提供商超宅配服務。不同區(qū)域、不同商品提供的配送服務不相同，一般有多點合作商超的一二線城市消費者可享受2小時送達服務，主要由多點自營配送團隊派送；購買特價商品或還無商超入駐多點的三四線城市消費者享受普通電商物流3日送達服務，由發(fā)貨商家自由選擇快遞公司進行配送。

?      京東到家是達達集團旗下中國領先的本地即時零售平臺。截止2019年底，業(yè)務覆蓋超過700個縣區(qū)市，合作門店近10萬家。用戶可通過京東到家APP、京東到家微信小程序進入，也可通過京東APP—京東到家進入。作為電商平臺，京東到家與線下商超合作為消費者提供超市便利、生鮮果蔬、醫(yī)藥健康、鮮花蛋糕等多品類1小時達的服務，通過達達的眾包運力完成配送。

?      淘鮮達2018年由阿里推出，通過淘寶APP首頁入口或搜索“淘鮮達”進入。商業(yè)模式為：作為平臺，與區(qū)域已有的大型商超（包括同為阿里系的盒馬鮮生）合作，為商超提供流量入口，商超為消費者提供商品和配送服務。

?     美團閃購2018年由美團推出，在美團APP首頁超市/藥店入口、或搜索“閃購”即可進入，商業(yè)模式仍采用第三方商家入駐方式為消費者提供服務，與美團外賣共享美團配送網(wǎng)絡。

圖表18: 主要的生鮮零售電商

圖表19: 生鮮電商2020年6月月活對比

圖表20: 不同生鮮平臺的合作方

達達集團：領先的眾包即時配送平臺，與京東深度綁定

達達集團擁有領先的本地即時零售和即時配送平臺，旗下有達達快送（眾包物流）和京東到家（商超宅配）兩大核心業(yè)務平臺。達達集團前身于2014年成立；2016年，達達與京東到家合并成為達達-京東到家（2019年12月公司更名為達達集團），京東集團擁有新公司47%的股份并成為單一大股東。2020年6月達達集團在美國納斯達克證券交易所上市，目前京東控股48%，沃爾瑪持股11%。（圖表21）

達達快送是公司的傳統(tǒng)主業(yè)。根據(jù)招股說明書，2019年達達快送在中國第三方同城配送訂單量市場份額中位居第一。B2C領域主要承接沃爾瑪、華聯(lián)等全國性或區(qū)域性連鎖商超的訂單配送。

京東到家于2016年與達達合并。根據(jù)招股說明書，2019年京東到家在中國本地零售商超電商平臺行業(yè)GMV市場份額中位居第一。2019年京東到家活躍用戶約2440萬，產(chǎn)生1.2億個訂單，訂單時段分布較為均勻，較好地匹配了達達快送的眾包運力模式。

2019年達達集團總訂單中京東到家貢獻1.2億單、11億元收入，分別占總訂單和總收入的16%和36%，達達快送貢獻6.3億單、20億元收入，分別占總訂單和總收入的84%和64%。（圖表22、23）

平臺自營：自營配送團隊能夠滿足當前較小密度的生鮮商超訂單

如上文所述，除了京東到家對接達達，大部分生鮮商超類商家均由自營的團隊負責配送。我們認為這能滿足當前各家發(fā)展初期對配送質量的管控要求，但同時配送成本處于較高水平。我們認為，未來專業(yè)的第三方即時配送企業(yè)有望發(fā)展壯大，擠占自營配送的市場規(guī)模。

圖表21: 達達股權結構（2020年7月）

圖表22: 達達2019年收入拆分（百萬元）

圖表23: 達達2019年訂單結構測算

圖表24: 達達履約訂單量增長

細分賽道規(guī)模和格局分析：C2C規(guī)模相對小，閃送有先發(fā)優(yōu)勢

C2C配送又被稱為跑腿服務、專人專送，需求端為個人，應用情景主要包括文件、發(fā)票、合同等商務遞送，護照、鑰匙、工牌等緊急遞送，蛋糕甜點、生鮮水果、鮮花禮物等生活遞送，以及跑腿代購服務。根據(jù)《2019年中國即時配送行業(yè)發(fā)展報告》（美團配送、中國物流與采購聯(lián)合會、羅戈研究編制），2019年鮮花蛋糕和專人直送細分領域的訂單量共計15億單（+80%YoY），占總即時配送訂單量的8%，我們預測2024年鮮花蛋糕和專人直送訂單合計38億單（2019-24年CAGR均為21%），配送市場規(guī)模合計將達316億元（2019-24年CAGR為24%），市場規(guī)模相對小、且消費的可選屬性更強。

市場格局方面，閃送目前具有最大的優(yōu)勢。該細分行業(yè)代表性玩家包括閃送、UU跑腿、達達、順豐同城等。我們在6月下旬進行草根調研，在閃送、達達、UU、順豐同城四個平臺上使用相同時段、相同物件、相同派送距離的跑腿服務。在總行程約18km的服務中，我們發(fā)現(xiàn)不同平臺服務總耗時相差不超過15min、實際收費相差不超過10%（圖表29）。使用C2C專人直送的客戶對價格敏感度較低，且低頻使用時不會精確比較性價比，而是通常以固有概念而使用知名度更高的平臺，因而我們認為閃送在這個領域有先發(fā)優(yōu)勢。

圖表25: 鮮花蛋糕與2C業(yè)務配送市場規(guī)模測算

C2C龍頭閃送：擁有較大的先發(fā)優(yōu)勢

閃送成立于2014年，專注于C2C專人直送領域，以快和安全為服務特色，向對服務敏感、價格不敏感的高端個人用戶提供“一對一急送，拒絕拼單”服務，實現(xiàn)平均1分鐘響應、10分鐘上門、同城1小時速遞服務。遞送品類主要為文件合同、貴重物品、鮮花蛋糕等。目前，閃送已經(jīng)成為C2C專人直送的龍頭，已開通222個城市，擁有90萬閃送員，累計服務用戶超過1億[1]。尤其在優(yōu)勢城市北京市，知名度高、市占率高、騎手多、訂單數(shù)保持良好增速。

但因C端市場規(guī)模有限、行業(yè)天花板較低，公司也在積極開拓B2C領域的業(yè)務場景。目前，閃送除了鞏固個人市場，也面向對服務質量敏感、對價格相對不敏感的高端B端客戶提供B2C即時配送。根據(jù)官網(wǎng)，公司目前已與招商銀行、味多美、必勝客、麻辣誘惑等B端客戶達成合作。我們認為，未來3C產(chǎn)品、奢侈品等高端行業(yè)客戶也有望與閃送達成合作。

其他玩家：快遞公司切入，補充C2C運力

達達等典型即時配送企業(yè)也經(jīng)營C2C即時配送業(yè)務，但是業(yè)務訂單相較B2C領域與落地配領域相對有限，對公司整體經(jīng)營影響較小。

傳統(tǒng)快遞公司也切入C2C即時配送業(yè)務，作為運力力量的補充。比如順豐同城最早于2016年成立起便有C2C業(yè)務。2020年6月，順豐同城急送針對下沉市場推出“百城計劃”，加速向二、三、四線城市下沉和布局。另外，韻達快遞在2017年推出自己的即時配送產(chǎn)品韻達云遞配，但整體規(guī)模較小、尚未形成規(guī)模經(jīng)濟效應。

此外，美團、餓了么、UU跑腿、達達快送等也已推出了跑腿代購服務。

圖表26: 快遞公司也開始布局C2C跑腿業(yè)務，但業(yè)務量小

圖表27: C2C主要競爭者

圖表28: C2C跑腿公司收費標準

圖表29: 草根調研不同跑腿平臺體驗

營業(yè)模式和盈利模式探討：眾包模式占比上升，基礎單量、商流和IT算法為核心優(yōu)勢

我們在上文詳細計算了不同細分領域的配送市場規(guī)模，加總后得到2024年即時配送市場規(guī)模達到512億單、4108億元，約為2019年（183億單、1412億元）的3倍左右；同時我們也分析了每個細分市場的競爭格局與主要玩家。目前來看，美團餓了么在餐配領域占有領先地位，順豐也開始了部分的第三方餐飲配送，同時美團餓了么也會逐步增加在非餐配領域的布局；在生鮮商超領域，電商自營配送仍然為主要模式，而達達憑借京東到家的流量和在即時配送領域的經(jīng)驗，有望在未來承接更多第三方的配送；在C2C專人直送領域，閃送先發(fā)優(yōu)勢顯著，順豐達達也都有布局，由于細分市場規(guī)模相對小，閃送也會增加在其他領域的探索。

本部分將繼續(xù)探討不同運力組織方式的特點與行業(yè)盈利模式，我們認為：從營業(yè)模式上來看，雖然自營/加盟能夠保證峰值時的運力供應，但眾包運力具有較好的靈活性、且便于擴張，將貢獻未來運力的重要增量；從盈利模式上來看，目前達達快送已經(jīng)實現(xiàn)了盈利（不考慮京東到家的部分），即時配送領域雖然規(guī)模經(jīng)濟性不及異地快遞那么顯著，但物流的本質仍然是追求規(guī)模經(jīng)濟帶來的成本節(jié)約，目前即時配送行業(yè)中仍有近一半為商家自配送（餐飲商家以及生鮮商超商家），第三方占比提升也將助力主要專業(yè)即配公司獲得比行業(yè)更高的增速。

圖表30: 細分領域的市場規(guī)模預測與競爭格局

眾包模式是發(fā)展趨勢，先進算法加持提升效益

即時配送的運力組織方式可分為自營、加盟、眾包模式。眾包模式下的平臺對騎手的捆綁相對最低，同時能靈活地調用更多運力，若配合有力的管控體系和先進的技術應用，有望成為最為高效、經(jīng)濟的組織形式。

自營與加盟模式：層級管理、全職運力、可控性強

自營模式常見于平臺發(fā)展初期。自營模式中，平臺自己招募組建運力團隊，采用經(jīng)理—主管—站長—騎手的金字塔型組織管理方式：騎手接受站長的絕對管理，通常只在固定區(qū)域內(nèi)接受系統(tǒng)派單并進行配送，有固定的上下班時間，薪酬月結，方式通常為底薪+提成，平臺承擔全部成本和管理責任。

自營模式的好處在于：可以最大程度保證服務質量，提升品牌形象。例如派單模式能保證在惡劣天氣等情況下商家和消費者不會面臨無人配送的情景。但也有其局限性：1）運力運用靈活性差。當平臺訂單不充沛時容易造成運力資源浪費、薪酬成本偏高；在訂單分布不均的外賣平臺，午高峰和晚高峰容易出現(xiàn)運力不足而其他時段則容易出現(xiàn)運力過剩。2）自營模式擴張速度較慢。

當自營模式不足以滿足擴張需求時，加盟模式逐漸替代自營模式。隨著加盟運力管理水平的提升，加盟運力的服務質量越來越接近于自營運力，我們發(fā)現(xiàn)美團等平臺正將自營運力轉化為加盟運力。當前，美團配送、蜂鳥即配、順豐同城的部分運力均采用加盟的組織模式。

加盟模式沿用自營的層級管理方式，雇傭全職騎手，以底薪+提成方式結算騎手工資。與自營模式的區(qū)別在于自營模式由平臺雇傭經(jīng)理對騎手進行管理，而加盟模式通過招募外部的配送加盟商來管理騎手，平臺為加盟商提供騎手管理和技術的輸出，雖不直接管理配送員，依舊需要承擔騎手成本，而配送加盟商根據(jù)單量獲得一定提成。

眾包模式：扁平管理、靈活高效、對管理水平要求更高

眾包模式讓調度運力資源更加靈活高效，不斷發(fā)展壯大。達達、點我達、閃送為典型的第三方眾包運力平臺；美團配送與蜂鳥即配也在逐漸增強自身的眾包力量。

眾包模式靈活利用社會閑置勞動力來增加運力，有利于降本增效。眾包模式中，理論上來講每個人都可以在任何時間成為一名騎手，只要下載app，通過身份認證、接收專項培訓就可以上崗。眾包模式的騎手無底薪，收入直接與配送量掛鉤。平臺獲得的訂單收入大部分給到騎手，根據(jù)我們的草根調研結果，達達支付給騎手的比例最高達到90%，而閃送等其他平臺將訂單的80%收入支付給騎手。

?      對于騎手：很多藍領（甚至其他公司的騎手）都可以在工作之余來搶單，騎手的流動范圍更大，工作時間更靈活，提升騎手們的總收入水平與滿足感。（圖表33、34）

?      對于平臺：扁平化管理的組織形式，也能幫助平臺控制成本：1）眾包運力未與平臺簽訂勞動合同，節(jié)約了用工成本；2）中間層級的壓縮與放棄底薪，減少了管理成本與效益欠佳時的剛性工資支出。

?     對于自營商家：部分商家除了入駐美團、餓了么平臺使用平臺運力以外，出于自身獨立性的戰(zhàn)略考慮，有保留一部分自營運力或外包運力的必要。

圖表31: 運力組織方式比較

圖表32: 不同運力組織形式組織架構示意

圖表33: 眾包模式就業(yè)時間靈活，吸引騎手加入

圖表34: 眾包騎手吸納了大量二、三產(chǎn)業(yè)的藍領

商流、保底單量、技術成為即配公司的核心競爭力

即時配送企業(yè)的盈利能力很大程度上依賴于網(wǎng)格的密度。當每個網(wǎng)格內(nèi)的訂單密度達到一定程度后，將產(chǎn)生規(guī)模效應：一方面訂單高密度能吸引騎手、擴大供給（騎手單位時間能夠完成的訂單量多可以增加收入），縮短接單與配送耗時，提高每個訂單的履約時效；另一方面騎手越多，平臺越能優(yōu)化每個訂單的價格、以最低的成本吸引到最優(yōu)最合適的騎手接單。我們認為商流、保底單量、技術是眾包即時配送平臺的核心競爭力，對提高訂單密度的幫助較大。

?      核心競爭力一：綁定商流

1）尋求與電商平臺合作。電商平臺往往有多個商家入駐，有一定的訂單基數(shù)。若能達成與電商平臺的合作，將從一定程度上給予配送企業(yè)穩(wěn)定的保底訂單。比如，點我達2017年成為餓了么獨家合作的第三方運力平臺，餓了么為其貢獻了約50%的配送訂單[1]；達達與京東到家并購后承包了京東到家平臺上的配送環(huán)節(jié)。

2）尋求自營商家的訂單。目前商家自營配送的訂單比重將近50%，且有部分第三方眾包運力成為商家自營配送的合作方（如順豐對接肯德基等）。未來隨著眾包技術的進步，第三方即配平臺有望繼續(xù)開拓商家自營配送的市場，提高自身的訂單密度。

3）自建平臺。對于不能尋找到能夠合作的平臺或者對自身獨立性有一定要求的即時配送企業(yè)，自建電商平臺也是能夠提供商流的一種方式。今年順豐上線了主打提供內(nèi)部員工餐的“豐食”平臺，我們認為該平臺若能在未來面向市場并獲得市場份額，將幫助順豐同城有較為穩(wěn)定而獨立的訂單需求。

?      核心競爭力二：擁有保底訂單

來自戰(zhàn)略合作方或母公司的保底訂單。雖然落地配不是嚴格意義上的即時配送，但可共用運力而為配送平臺帶來一定規(guī)模的保底單量，提供退可守的盈利基礎。例如，達達2019年剔除京東到家的1.2億個訂單后、單量為6.35億單，其中幫助京東物流在訂單波峰期的落地配就占到85%（5.4億單），這部分收入占達達快送總收入的78%。而順豐同城也有順豐快遞的落地配需求，同樣擁有一定的保底訂單。

?      核心競爭力三： 先進的IT技術

眾包平臺通過不斷的算法改進，提升派單和定價的科學性、實現(xiàn)更大的經(jīng)濟效益。眾包模式的挑戰(zhàn)在于技術難度較大、服務質量保證更為不易。當前大部分眾包運力平臺以搶單為主，這就可能出現(xiàn)高峰時段的冷門訂單（比如長距離訂單）無人接單情況。而通過改進算法，有望在未來實現(xiàn)派單和搶單的結合、與不同訂單差異化定價，以實現(xiàn)最大的經(jīng)濟效益。

比如，在特定時段，有用戶下訂單，平臺依據(jù)數(shù)據(jù)庫、經(jīng)過系統(tǒng)規(guī)劃，考慮附近騎手數(shù)量、騎手的過往接單偏好、天氣交通等各種狀況，提供給少數(shù)接單意愿可能更強的騎手、甚至直接給單個騎手派單（完成搶單發(fā)展為派單的轉變）。在這個過程中系統(tǒng)同時完成了科學定價的決策，及綜合考慮騎手的評價、是否有拼單（優(yōu)先給能順道拼單的騎手可以降低成本）等各種因素，在保證有騎手接單的前提下，盡量給騎手出價低，從而實現(xiàn)利潤最大化。

因為數(shù)字賦能眾包模式，所以科技投入大、且存在先發(fā)優(yōu)勢。除了派單系統(tǒng)與定價系統(tǒng)，導航系統(tǒng)、物聯(lián)網(wǎng)技術等等均是需要投入的方向。因而眾包配送公司，比如達達、閃送、順豐同城，總部的IT人員占比都達到了一半，越來越成為技術密集型企業(yè)。根據(jù)經(jīng)驗，我們認為先發(fā)的行業(yè)龍頭公司已積累了一定科技投入的資金實力，也具有更豐富的管理經(jīng)驗，更大量的數(shù)據(jù)，因而在行業(yè)中具有一定優(yōu)勢。

除了以上的核心競爭力，增加單量的常見途徑也包括：

1）通過補貼等形式培養(yǎng)商家需求粘性。優(yōu)質商家往往能有更多的訂單，若能給予優(yōu)質商家補貼，建立與優(yōu)質商家的長期合作，有助于自身優(yōu)質訂單的健康增長，也有利于樹立好聲譽、以吸引更多優(yōu)質商家的合作。

2）拓展互補性的應用場景。單一品種的配送可能造成訂單的峰谷明顯，也可能在總量上造成配送需求不夠，從而使得騎手的利用效率與訂單密度不高。例如美團、餓了么拓展與外賣時間互補的下午茶業(yè)務，以及大部分第三方運力平臺如達達、點我達、順豐同城急送均提供落地配、B2C和C2C等多業(yè)務場景的服務。

圖表35: 人工智能在美團配送智能調動系統(tǒng)中的應用

細分領域頭部商家應有盈利能力

B2C領域：

?      外賣場景以美團配送為例（圖表36）：美團根據(jù)是否自身承擔配送成本分為1P模式（美團承擔配送成本）和3P模式（美團不承擔配送成本），我們考慮一個1P模式的50元訂單，根據(jù)美團點評2019年的年報，美團的收入包括向店家收取的5.6元傭金提點（對應訂單價值的11%）、以及向消費者收取的2.4元提點（對應訂單價值的5%）；支付成本7.7元，其中主要是騎手成本7.4元（對應訂單價值的15%）。我們?nèi)糁豢磁渌投耍瑒t騎手成本的32%來自消費者，剩余金額則由美團利用收取商家的提點支付。目前美團的外賣業(yè)務整體已實現(xiàn)正的營業(yè)利潤、且市占率持續(xù)超過60%，我們基于穩(wěn)定的市場格局與不斷優(yōu)化的成本管理技術，有望進一步降低補貼、提升利潤。

?      商超場景以達達與京東到家為例（圖表37）：根據(jù)達達集團招股說明書，達達快送配送業(yè)務（包括落地配與同城配，不包括京東到家完成的訂單）在2019年完成6.35億個訂單，實現(xiàn)毛利潤2.6億元，對應每單毛利約為0.41元。

C2C領域：

我們草根調研發(fā)現(xiàn)，整個行業(yè)的每訂單盈利模型相似，大部分平臺支付給騎手的成本約占訂單金額的80%-90%（圖表29），再考慮補貼和總部費用，大部分公司目前處于虧損狀態(tài)，且虧損也來自補貼政策，但因為C2C領域客戶對價格敏感性相對較低，減少補貼的阻力較少，且訂單密度越高越能攤薄總部成本，因而我們認為部分頭部配送公司已具備盈利能力。

規(guī)模效應鞏固盈利水平，市場份額或將持續(xù)向第三方即配企業(yè)集中。在錄得盈利后，訂單量的增長一方面對每單收入起到乘數(shù)效應，另一方面進一步攤薄總部費用，從而能夠放大利潤規(guī)模。我們預計未來第三方配送公司市占率提升。而外賣領域，美團即配和蜂鳥即配均已于2019年從外賣平臺中獨立出來、成立全新即配品牌，可承攬多項同城配業(yè)務。

圖表36: 美團的外賣業(yè)務盈利拆分

圖表37: 達達快送盈利拆分

總結篇：市場向頭部集中，優(yōu)選可盈利標的

通過上文分析，我們發(fā)現(xiàn)即時配送行業(yè)也需要建立規(guī)模優(yōu)勢，但核心競爭力與傳統(tǒng)快遞有所不同：主要依靠基礎單量（比如達達、順豐同城有大量的落地配需求）和商流稟賦（美團即配依賴美團平臺上的訂單需求，達達依靠京東到家的訂單需求）。而技術（如智能派單系統(tǒng)、定價系統(tǒng)等）能最大化發(fā)揮規(guī)模效應，往往先發(fā)玩家更有資金和管理優(yōu)勢進行相關的資本、人力投入。我們認為，擁有以上全部或部分優(yōu)勢的公司盈利能力更強，也更有可能在未來的競爭中勝出。目前商家自營配送訂單占即時配送總訂單的近一半，我們預測未來行業(yè)格局更加集中于優(yōu)秀的第三方眾包即配企業(yè)。（基于上文的預測，五年后將產(chǎn)生逾500億的年訂單量，若屆時頭部配送公司的市占率達到5-10%，在加上一定量的落地配，則參照達達目前的盈利水平，頭部公司有望實現(xiàn)30~50億元的毛利，凈利潤或能達到15~25億元）。

藍海行業(yè)，龍頭受到資本青睞

我們通過觀察投融資歷史演變，也不難發(fā)現(xiàn)市場份額集中的趨勢正在推演。整個即配行業(yè)興起于2014年，此后行業(yè)內(nèi)的融資加速。但從2019年以來，投融資節(jié)奏明顯放緩，由此前的每年近10個融資事件減少到一年僅2次，同時獲投企業(yè)更為集中、單筆融資額更大。可見一方面，即時配送行業(yè)經(jīng)過5年發(fā)展，優(yōu)質的公司逐漸脫穎而出，行業(yè)格局正在逐步優(yōu)化，而另一方面資本市場審視行業(yè)的眼光更為苛刻，更多資本涌向龍頭公司，幫助龍頭更快建立競爭壁壘，有助于行業(yè)格局走向清晰。

我們看好行業(yè)藍海屬性，也認為行業(yè)內(nèi)優(yōu)質公司將陸續(xù)脫穎而出，帶來投資機會。未來隨著行業(yè)格局日益完善，我們認為或有更多即時配送相關的標的將通過IPO登陸二級市場。

圖表38: 歷史年份的即配行業(yè)融資頻率與總金額

圖表39: 即配龍頭獲得融資比重越來越大

優(yōu)選標的：看好順豐控股、美團點評（互聯(lián)網(wǎng)組覆蓋）、關注達達集團（未覆蓋）

美團即配、達達快送、順豐同城擁有各自的優(yōu)勢

我們集中分析當前的幾個典型參加者的幾項核心競爭力做了雷達圖。我們發(fā)現(xiàn)美團即配、達達集團（未覆蓋）、順豐同城（順豐體內(nèi)）各有優(yōu)勢。我們認為：

?      美團即配的核心優(yōu)勢在于雄厚的商流（來自美團外賣平臺的訂單），具備先發(fā)優(yōu)勢和資金實力；相對劣勢在于眾包模式尚待推廣、未能完全發(fā)揮出社會化運力的優(yōu)勢。

?      達達的核心優(yōu)勢在于眾包技術的發(fā)展處于領先地位，也具備來自京東物流落地配的基礎單量；需要關注的是京東到家給到的商流是否能夠持續(xù)快速成長；

?      順豐同城的短板在于入局時間與商流稟賦（今年上線的“豐食”平臺能否在未來為順豐帶來穩(wěn)定成長的商流尚待觀察）；但優(yōu)勢在于擁有來自順豐大網(wǎng)落地配的基礎單量，彎道超車趨勢（眾包技術的迅速發(fā)展），而“順豐”帶來的美譽度或許也能幫助帶來客戶資源。

圖表40: 主要即配公司核心競爭力雷達圖

達達集團（未覆蓋）

達達集團作為中概股在今年6月赴美上市，成為首個即時配送上市標的。如上文介紹，公司的達達快送（眾包物流）和京東到家（商超宅配）兩大業(yè)務均在行業(yè)較為領先。

?      2019年達達快送的業(yè)務貢獻了公司2/3的收入。由于掌握眾包技術、基礎單量等核心優(yōu)勢，已具備規(guī)模效應與盈利能力，我們看好這部分業(yè)務在未來行業(yè)頭部化中的市占率提升，或能實現(xiàn)高于行業(yè)未來五年CAGR24%的規(guī)模增速。

?      京東到家利用京東的流量入口、以及達達的眾包運力體系，發(fā)展至今已成為領先的零售電商平臺。京東到家2019年產(chǎn)生1.2億個訂單，在生鮮與商超電商行業(yè)中市占率約3%，隨著生鮮商超行業(yè)的大發(fā)展與行業(yè)格局的優(yōu)化、以及京東到家自身的先發(fā)優(yōu)勢，我們認為京東到家的GMV有望實現(xiàn)高于所處細分領域五年5倍（復合增速31%）的增速。

圖表41: 電商相關標的相對估值表

順豐同城（順豐體內(nèi)）：順豐同城2019年收入為19.52億元，順豐快遞2019年業(yè)務量為48.3億件，若假設順豐5%的快遞件量交給順豐同城完成落地配，則落地配單量約為2.4億單，我們假設落地配每單收入3元，則我們測算落地配收入約7.2億元，剩余約12億元為同城配收入。由于當前同城配中普遍存在補貼現(xiàn)象，我們假設每單收入約3~5元，則我們推測順豐同城2019年訂單約2.4~4億單。順豐在同城配中的比重約為1.3~2.2%，若五年后順豐單量達到同城配送行業(yè)的5~10%，對應全年25~50億單，再加上一定量的落地配，參考達達盈利水平，順豐同城的同城配部分或能實現(xiàn)毛利30~50億元，凈利潤15-25億元。

關注：趣活科技。7月10日，趣活作為國內(nèi)最大的勞動力運營解決方案平臺赴美上市。趣活成立于2012年，主要為消費者服務類企業(yè)招募勞動力供應，覆蓋行業(yè)包括食品即時配送（2019年占收入比重95%以上，主要是美團、餓了么）、網(wǎng)約車司機管理、家政保潔以及共享單車四大行業(yè)。建議關注未來公司收入的客戶結構或議價能力變化。

圖表42: 快遞公司估值表

本報告摘自：2020年8月3日已經(jīng)發(fā)布的《交通運輸：即時配送：數(shù)字經(jīng)濟賦能的藍海市場 》