核心摘要

公司戰(zhàn)略回歸主業(yè)經營，凈利率對比公司歷史及行業(yè)均具備較大提升空間，2020年在疫情推動超市同店提升以及超市門店加速擴張的進程下，公司營收與業(yè)績有望進一步提升。

報告摘要

西南零售龍頭，凈利潤有望進入加速回升階段。步步高為西南區(qū)域零售龍頭，2010年體量約為永輝1/2，此后公司戰(zhàn)略發(fā)展方向上偏向于重資產投入的百貨并曾大力發(fā)展電商，而對重經營的超市業(yè)態(tài)有所忽視，導致公司費用率顯著提升并拖累凈利率持續(xù)下降。隨著公司捋順戰(zhàn)略關系回歸超市主業(yè)經營，從過去資產投入的加法到現(xiàn)在的減法，從過去經營的減法到現(xiàn)在的加法，預計公司超市開店速度與整體凈利潤有望進入加速回升階段。

回歸超市主業(yè)經營，盈利能力具備較大提升空間。公司借助參與重慶百貨混改的契機撤離重慶市場，經營省份由五省改為聚焦深耕湖南、廣西、江西和四川四省發(fā)展，同時剝離虧損輔業(yè)，縮減財務投資減少利息支出，聚焦超市主業(yè)經營，2019年新增超市門店63家，超市門店數(shù)量同比增長20%。2019年公司凈利率僅為0.92%， ROE僅為1.97%，對比公司歷史及行業(yè)均處于較低水平，未來凈利率與ROE均有較大提升空間。

加強數(shù)字化改造供應鏈變革，到家業(yè)務發(fā)展卓有成效。公司近年來積極推進數(shù)字化改造與供應鏈變革，截至2020Q1數(shù)字化會員已達到1882萬人，銷售占比達到70%，2019年公司數(shù)字化運營試點門店整體人效提升30%。供應鏈方面，公司聚焦以生鮮為核心的供應鏈變革，2019 年超市業(yè)態(tài)生鮮銷售全比增長18.2%。基于強大的數(shù)字化與供應鏈能力，公司到家業(yè)務發(fā)展強勁，2020Q1公司線上銷售占比已接近15%并實現(xiàn)盈利。

投資建議：公司未來將以超市為主營業(yè)態(tài)加速擴張，預計2020-2022年分別實現(xiàn)歸母凈利潤2.27/2.87/3.67億元，對應2020年PE為42倍，PS為0.44倍。公司回歸主業(yè)經營后凈利潤提升空間大，積極投入供應鏈升級與數(shù)字化轉型夯實競爭力，看好公司長期發(fā)展，維持“強烈推薦-A”評級。

報告正文

一、西南零售龍頭，經營質量觸底回升

1.1 西南零售龍頭，以超市為主營多業(yè)態(tài)發(fā)展

步步高集團發(fā)展歷史悠久，于1995年3月創(chuàng)立于湖南湘潭，擁有商業(yè)和置業(yè)兩大核心產業(yè)，其控股子公司步步高商業(yè)連鎖股份有限公司（002251.SZ）于2008年在深交所上市。公司立足于大西南發(fā)展，主營超市（包含家電）、百貨、批發(fā)、物流及廣告等多個業(yè)態(tài)及業(yè)務。從收入和占比來看，2019年公司超市+家電收入占比最大，實現(xiàn)營收129.21億元，占比65.7%；百貨收入41.00億元，占比20.9%。從毛利占比來看，超市業(yè)務毛利占比最大為45.1%。

2019年公司加速門店擴張，新開超市門店63家，新開百貨門店2 家，其中超市開店數(shù)量較前兩年（2017/2018分別新增門店40家/38家）明顯提升。截止2019年末，公司在湖南、廣西、江西、川渝等地區(qū)開設有超市348家，百貨54家，總計402家，面積合計約467萬平方米。2019年公司超市同店銷售收入增長0.18%，百貨同店銷售收入下降1.41%。

1.2 收入與凈利潤觸底回升

從近五年來看，步步高的營收增幅在2015年達到最高25.66%，并在2016年迅速降至0.12%，且2014-2016年連續(xù)三年歸母凈利潤增速為負，其主要原因之一是受到公司在電商平臺的投入和拓展費用的影響，二是集團過去多年開發(fā)商業(yè)地產的前期投入壓力較大，公司圍繞超市和百貨開展的餐飲、服飾等輔助業(yè)態(tài)也處于虧損狀態(tài)。經過公司積極調整線上和線下業(yè)務戰(zhàn)略，2017年業(yè)績開始觸底回升。2019年公司經營情況保持平穩(wěn)增長態(tài)勢，實現(xiàn)營收196.61億元，同比增長6.87%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.73億元，同比增長10.18%。

1.3 公司股權相對集中，騰訊京東戰(zhàn)略入股發(fā)展智慧零售

步步高實際控制人為王填先生，截止至2020Q1，王填先生通過持有步步高投資集團股份有限公司69.96%的股份間接持有公司24.48%的股份，公司第二大股東張海霞女士（持股6.01%）與王填先生為夫妻關系。2018年公司引入戰(zhàn)略投資者騰訊和京東共同探索智慧零售，其中騰訊以8.87億元受讓公司6%的股份，京東以7.39億元受讓公司5%的股份，騰訊和京東分別為公司第四、五大股東。此外，步步高集團于2019年6月計劃以增資方式入股重慶商社10%股權，并于2020年3月24日完成正式股權轉讓，此后間接持有重慶百貨大樓股份有限公司4.5%的股份。

二、戰(zhàn)略回歸超市主業(yè)經營，凈利率提升空間大

2010年步步高收入體量約為永輝1/2，此后公司以重資產的百貨/購物中心業(yè)態(tài)為發(fā)展重心，并曾大力發(fā)展電商業(yè)務，而永輝以重經營的超市業(yè)態(tài)為發(fā)展重心，雙方差距逐步拉大。期間步步高連續(xù)購建自有物業(yè)，投入開設購物中心和城市綜合體項目，2016年投資50億建設的長沙步步高梅溪新天地項目開業(yè)。同時，步步高從2013年開始轉型布局線上，以重資產投入打造基于線下實體門店的云猴大平臺生態(tài)系統(tǒng)，并在此基礎上于2015年推出跨境電商業(yè)務“云猴全球購”，并投入研發(fā)支付平臺、物流平臺等，由于整體零售行業(yè)環(huán)境低迷，以及缺乏數(shù)字化能力等原因，2017年云猴全球購未達預期宣布關閉。對重資產模式的電商平臺投入以及自建物業(yè)的百貨購物中心擴張，導致了步步高多年以來較高的財務費用。此外，步步高在湖南、江西、廣西、四川和重慶多個省區(qū)擴張投入，快速的門店拓展以及部分區(qū)域的持續(xù)虧損，也進一步加重了步步高整體盈利能力的下降。

2.1 聚焦四省發(fā)展，省外業(yè)務逐步減虧

步步高立足湖南核心市場，從2005年開始加快省外跨區(qū)域擴張，先后進入江西、川渝、廣西地區(qū)，在全國五個省區(qū)市皆有門店，市場份額不斷擴大，已形成“立足湖南、跨區(qū)發(fā)展”的業(yè)務格局。但是在五個省份中，重慶市場業(yè)績連年承壓，原本輔助主業(yè)的小業(yè)態(tài)也帶來了虧損。2018年步步高內部進行全面的戰(zhàn)略復盤，查找出血點，制定新的戰(zhàn)略規(guī)劃。步步高從原來的五省區(qū)縱深發(fā)展，變成聚焦深耕湖南、廣西、江西和四川這四個市場。

（1）湖南：做大湖南市場，市縣全面鋪開。步步高在湖南深耕多年，通過密集開店已形成網絡規(guī)模優(yōu)勢，2019年，公司在湖南省/外省新開超市41/22家，新開百貨1/1家，截至2019年末公司在湖南省/外省擁有超市門店分別為226/122家，百貨門店31/23家。2019年公司在湖南省實現(xiàn)營收123.06億元，占總收入的63%。目前，步步高在湖南區(qū)域的業(yè)務占比呈橄欖球狀，公司在14個地級市均有業(yè)務布局，并在幾乎每個地級市均有城市地標性的大型購物中心綜合體項目，但在上部的省會城市以及下部的縣級和農村市場仍有空白，步步高計劃以填滿市縣市場和攻堅地級市場相結合，做大整個湖南市場，公司預計2022年湖南省縣城覆蓋率將達到100%。2019年初，公司收購了家潤多超市共22家門店，家潤多超市在長沙市已取得較好的市場地位和消費者口碑，旗下門店分布在長沙（15家），常德（2家），益陽（2家），郴州（2家）、衡陽（1家）等主城區(qū)成熟商圈，此次收購對于步步高在長沙的布局滲透以及在湖南的地位鞏固提供了優(yōu)質的機會。

（2）廣西：收購南城百貨，目標成為第二個湖南市場。2015年公司收購了廣西地區(qū)最大的連鎖商品零售民營企業(yè)南城百貨，以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金的方式獲得其100%的股權，收購資金總額15.76億元，收購完成后，步步高成為了廣西的連鎖商品零售龍頭，營收超過廣西唯一一家上市公司南寧百貨。南城百貨旗下近40家門店主要分布在廣西南寧、貴州、柳州等城市以及云南昆明，具有良好的市場基礎。由于南城百貨與步步高存在三年的業(yè)績對賭，南城百貨承諾2015、2016、2017年凈利潤分別不低于1.2億、1.3億、1.4億元，因此收購后的三年里沒有新開一家門店，直到2018年對賭協(xié)議結束后步步高才全面接手廣西市場進行整合改造，步步高通過移植其供應鏈資源、信息系統(tǒng)和人力資源管控等方面的優(yōu)質資源加快廣西業(yè)務的發(fā)展，并以集中快速侵潤式的方式全力以赴發(fā)展廣西，預計未來步步高在廣西的拓展將全面提速。

（3）江西：收購心連心超市，加大投入逐步減虧。步步高在2005年就進入了毗鄰湖南的江西地區(qū)，2016年9月，公司收購位于江西萍鄉(xiāng)的5家心連心超市，占據(jù)了當?shù)厥袌觯诮魑鞑康钠监l(xiāng)、宜春和新余這三個城市步步高已經占據(jù)絕對領先地位。隨著2017年江西政商環(huán)境的改善，步步高加大江西市場投入，積極拓展門店，2017年步步高江西市場虧損1700萬，2018年虧損500萬，2019年不計開店成本盈利2000萬左右。

（4）四川：深耕地級市，收購梅西百貨。四川人口基數(shù)大，消費潛力好，但當?shù)亓闶凼袌龈偁幖ち遥貞c百貨、紅旗連鎖、永輝超市均占有一席之地。步步高在四川的發(fā)展策略是避開激烈競爭的大成都地區(qū)，在地級市深耕，目前在自貢、瀘州等地區(qū)具有領先優(yōu)勢。2017年初，步步高以現(xiàn)金支付方式收購了四川當?shù)刂闶燮髽I(yè)梅西百貨94%的股份，完成收購后，對步步高在四川地區(qū)的營業(yè)網點有極大的促進作用。

（5）參與重慶百貨混改，撤離重慶市場。步步高重慶地區(qū)連年虧損，重慶步步高2018年凈利潤為-0.72億元，重慶地區(qū)成了最大的出血點，由于重慶市場競爭非常激烈，因此步步高逐步撤離重慶市場。2019年底，重慶步步高（超市業(yè)務）完成清算注銷。2020年3月24日重慶商社集團正式完成股權轉讓，步步高和物美分別入股商社集團股份10%、45%的股份，基于重慶百貨混改，今年5月重慶百貨托管重慶合川步步高（百貨業(yè)務），預計后續(xù)重慶合川步步高將完全轉讓給重百。同時，借助重慶百貨在西南地區(qū)的市場影響力，以及物美與步步高的零售數(shù)字化經驗，三方有望實現(xiàn)西南市場的零售資源協(xié)同互補，提升整體在西南市場的競爭力。

四省區(qū)發(fā)展提速，省外業(yè)務逐步減虧。步步高在湖南省外的業(yè)務在戰(zhàn)略調整后相比2017年有較大幅度的減虧，2019年四川地區(qū)較2018年減虧0.21億元。隨著步步高聚焦四省區(qū)的超市主業(yè)發(fā)展，預計未來步步高省外業(yè)務將實現(xiàn)逐步減虧并扭虧為盈。

2.2 剝離虧損輔業(yè)，回歸超市主業(yè)經營

公司回歸超市主業(yè)，門店數(shù)量和同店增長提速。過去十年步步高的董事長王填先生將精力主要放在了商業(yè)地產的發(fā)展，將超市等核心業(yè)務交給國際化的職業(yè)經理人團隊打理。在房地產周期下行背景下，2019年王填先生重新回歸商業(yè)零售。公司內部基于戰(zhàn)略復盤，從“多業(yè)態(tài)”發(fā)展回歸“超市+百貨”核心業(yè)態(tài)，并重點聚焦超市業(yè)態(tài)。2019全年步步高新增超市門店 63 家，門店數(shù)量同比增長20%。2020年超市展店仍將保持高速增長，公司計劃在湖南開店40家，江西17家，廣西25家，四川12家，這94家門店已經簽約，但受到疫情影響，公司預計2020年可以開出其中60家。2020年一季度超市同店增長20%，由于湖南地區(qū)從3月份開始啟動消費券模式，公司4月份超市同店增長超過40%。

公司剝離虧損輔業(yè)，聚焦主力于超市。步步高過去圍繞超市和百貨開展的輔助業(yè)態(tài)每年都是虧損狀態(tài)，未能給主業(yè)帶來增長，近兩年公司逐漸將便利店事業(yè)部、美采平價服飾、餐飲事業(yè)部等都做劃分切割，家電事業(yè)部并入超市，并將湖南、廣西兩省的家電業(yè)務交由五星電器聯(lián)營。通過剝離不盈利的輔助業(yè)態(tài)，步步高預計減少幾千萬的虧損。步步高回歸主業(yè)后，毛利和凈利率水平也逐步回歸正軌。

公司逐漸縮減財務投資，預期未來利息支出降低。公司2017年因并購梅西百貨等原因投資活動現(xiàn)金流出達到44.06億元，近兩年逐漸減少，2019年投資活動現(xiàn)金流出金額為40.60億元，同比-0.27%，主要投資于新開門店和自建購物中心。2016年步步高投資50億元的梅溪新天地開業(yè)，該項目目前已進入盈利期，2019年盈利超過3000萬。后期公司將以存量項目為主，隨著財務投資縮減，預計未來利息支出將減少，財務費用下降。

凈利率和ROE提升空間大。2019年公司凈利率同比提升0.05pct至0.92%， ROE（加權）僅為1.97%，而2012-2013年公司凈利率曾達3-4%，ROE達15%左右。隨著公司捋順戰(zhàn)略關系回歸超市主業(yè)經營，從過去資產投入的加法到現(xiàn)在的減法，從過去經營的減法到現(xiàn)在的加法，預計未來超市業(yè)務的開店速度、凈利率與ROE均有較大提升空間。

三、加強數(shù)字化改造與研發(fā)投入，到家業(yè)務發(fā)展卓有成效

3.1 數(shù)字化會員積極推進，到家業(yè)務快速發(fā)展

騰訊與京東的加碼驅動步步高在到家業(yè)務和數(shù)字化會員方面發(fā)展提速。在流量來源方面，2018年4月步步高上線Better購小程序，目前步步高的線上到家業(yè)務可通過Better購小程序、京東到家、美團等第三方平臺下單。截至2020年Q1，公司Better購超市到家門店341家、京東到家門店151家，其他第三方平臺316家。在會員人數(shù)方面，截至2020Q1，數(shù)字化會員人數(shù)已達到1882萬,數(shù)字化會員貢獻銷售占比達到70%，超市整體數(shù)字化會員復購人數(shù)同比增速44%。2019年小程序會員已達到1760萬，凈增了1100萬，用戶來自于密集式門店周邊的客戶和社群，能夠實現(xiàn)會員的可追蹤、可觸達。

線上占比增速超預期，盈利能力穩(wěn)定。2020Q1公司線上銷售占比接近15%，相比2019年全年增長超過3倍。2019年線上GMV達到23億，2020年1月份線上GMV同比增長1244%。公司依托現(xiàn)有門店及小程序，同時和美團等平臺合作，改變了以往電商平臺“云猴”的重資產投入模式，加上疫情對消費者線上購物的教育，使得公司線上業(yè)務保持盈利，2019年線上業(yè)務凈利率為1%左右。目前線上SKU有5000個左右，綜合客單價平均為70-80元/單，其中超市線上70+元/單。

步步高打通社區(qū)團購業(yè)務，搶占社區(qū)流量。為了應對疫情，2020年1月步步高超市上線“小步到家”服務，以微信群為中心，采用微信社群下單、倉庫直發(fā)模式，由每個小區(qū)指定一名團長建立小區(qū)內的微信群，顧客直接在微信群內下單，訂單由團長收集后發(fā)到倉庫進行揀貨、打包，干線啟用自有物流統(tǒng)一配送，最后由小區(qū)團長收貨后將訂單送至用戶手中。這種社區(qū)團購的方式解決了Better購難以觸及的3公里范圍之外的消費需求。2月步步高注冊成立小步優(yōu)鮮全資子公司接管“小步到家”服務，3月步步高正式推出社區(qū)團購小程序“小步優(yōu)鮮”。2020Q1步步高微信社群總人數(shù)已突破320萬。

3.2門店數(shù)字化改造提升人效、降低損耗

2018年騰訊戰(zhàn)略入股后，步步高與騰訊合作探索“智慧零售”，通過騰訊的數(shù)字化賦能來提升線下門店的運營效率。步步高采用騰訊的方法論，一是在前端開展一系列數(shù)字化工作，實現(xiàn)線下所有運營的可追溯和可留痕；二是基于騰訊的賽馬機制，安排多支獨立小組一同接手運營效率低下的門店進行改造，在賽馬競爭的氛圍中取得更突出的改造效果。

以一家1200平方米的樣本店改造為例，步步高小組完成三步數(shù)字化工作。（1）第一步，基礎信息數(shù)字化，這一步由騰訊幫助步步高完成，實現(xiàn)門店運營實時觀察。（2）第二步，數(shù)字系統(tǒng)化，由步步高自己的運營專家進行九宮格區(qū)分和歸因分析，找到門店運營效率低下的問題所在。（3）第三步，系統(tǒng)工具化，運用互聯(lián)網的思維全面改造整個門店的運營體系，針對找到的問題設計出了8-9個工具。

動態(tài)用工工具采用競爭上崗模式，實現(xiàn)人效的提升。以收銀環(huán)節(jié)為例，使用動態(tài)用工工具，通過機器觀察和學習發(fā)現(xiàn)每天客流只有早晚兩個波峰，在這兩個高峰時間段就會開設相對多的收銀臺，動態(tài)用工平臺會給所有班組人員發(fā)布任務，空閑的員工可通過平臺搶單。同時公司通過調節(jié)薪金模式來促進積極性，工資從平均工資2000多變?yōu)榛竟べY1500加上搶單值崗得到的浮動工資。在動態(tài)用工運行六個月后，原本13個收銀員已自行優(yōu)化到8個人，收銀員工資水平從最低的3500左右到最高的5000多不等，門店整體人員由58人減少至42人。2019年數(shù)字化運營試點門店整體人效提升30%。

動態(tài)控損工具實現(xiàn)精細化管理，降低運營損耗。通過動態(tài)控損工具，機器會在某一時間在店員手機上生成商品分級等任務要求，實現(xiàn)落到每一個單品的精細化管理。這種數(shù)字化方案實施半年后，門店的損耗降低，銷售提升了30%，其中蔬菜水果類銷售提升超過40%，毛利率由個位數(shù)提升至24%，效果顯著。通過門店的數(shù)字化改造，步步高門店各項指標都得到了明顯改善，2019年數(shù)字化運營試點門店整體坪效提升明顯，日銷10萬+。2019年Q3步步高又開始對30個店群進行進一步測試，若都能保持良好的效率指標提升，步步高的毛利率與凈利率將會得到更大的改善。

3.3 研發(fā)投入加大力度

步步高在信息系統(tǒng)建設方面非常超前，2013年就引入具有互聯(lián)網背景的高管，打造“云猴”O(jiān)+O大平臺生態(tài)系統(tǒng)，2014年10月底正式啟動云猴平臺，2017年云猴網由于未能達到預期宣布關閉，公司在2018年又開始研發(fā)步步高云通物流系統(tǒng)和步步高支付系統(tǒng)。目前，公司研發(fā)投入主要為步步高翔龍ERP系統(tǒng)、步步高云通物流系統(tǒng)、步步高支付系統(tǒng)。2019年公司研發(fā)總投入3144.11萬元，同比增長17.29%。

研發(fā)人員方面，步步高從投入云猴網開始就一直有兩三百人的常規(guī)信息隊伍，2019年研發(fā)人員有233人，同比增長7.87%。騰訊入股以后，派了幾十人的團隊協(xié)助步步高做程序，這部分程序員工資由騰訊支付，而基層數(shù)據(jù)的采集分析則需上傳騰訊云。通過這樣的互惠互利，騰訊得到了數(shù)據(jù)資產，步步高得到運營效率的提升。

3.4 供應鏈持續(xù)優(yōu)化，生鮮標準化提升

步步高具有完善的供應鏈體系，在疫情期間體現(xiàn)了較好的抗風險能力。2019年公司在采購和物流配送方面持續(xù)優(yōu)化，公司超市業(yè)態(tài)全面啟動了以生鮮為核心的供應鏈變革。

在采購方面，公司在內部進行了調整，（1）組織變革：逐步變成扁平化組織，加快響應，同時增設賽馬機制，由2-3個小組同時負責一個品類，加強競爭；（2）采購對銷售負責：將采購人員的收入、KPI等與銷售進行掛鉤。對于外部的供應商和客戶，（3）調整SKU：公司在2019年進行了一年的客戶調查，優(yōu)化了SKU配置，增加客戶喜歡的品種、品類與規(guī)格；（4）提升與供應商協(xié)同能力：尤其在疫情期間，公司加快對供應商的提前付款，通過公司精準觸及消費者，反過來使得供應鏈端獲知客戶需求，疫情爆發(fā)后，在大的批發(fā)市場等中間商停業(yè)的情況下，步步高的生鮮采購可以直接觸及到源頭。

在物流配送方面，公司加強了中央倉的處理能力，并形成獨立的物流體系。疫情期間，湘潭物流中心的倉庫，每天出倉的水果蔬菜生鮮量在380-400噸；公司在江西、四川、廣西也有很大的自有物流中心，有自己的運輸車輛，系統(tǒng)也可以及時匹配貨物和更新需求信息。疫情突發(fā)時，強大的供應鏈使得線下門店可以保持供貨量，保持價格穩(wěn)定，同時可以承接線上井噴的訂單。

截至2019年末，公司擁有湖南、廣西、江西、四川四大省級中央園區(qū)，共有29個常溫、保鮮、冷凍、冷藏、保稅等各類型倉庫。倉庫總面積為35.76萬平方米，其中自有倉庫面積約為30.11萬平方米，占比達到84.20%。2019年吞吐量達到76.75億，規(guī)模不斷提升。2019年，公司新投運了四川冷鏈倉以及四川農產倉，實現(xiàn)了四川區(qū)域生鮮及冷鏈商品高效配送。

此外，步步高加強了生鮮標準化運輸，2019年超市業(yè)態(tài)生鮮銷售同比增長18.2%，生鮮商品在門店的滲透率達到40%，蔬菜標準件覆蓋率98.29%，水果標準件86.49%，生鮮品質得到極大的提升，同時步步高公司已啟動智慧物流建設，通過全程可視、溫度監(jiān)控，更大程度的保證商品品質。

四、財務對比：人效高于行業(yè)平均，凈利率提升空間大

對比其他超市類上市公司，步步高存貨周轉速度、人效高于行業(yè)平均水平，但是公司超市毛利率、凈利率以及ROE指標顯著低于同業(yè)，超市可比店坪效也低于家家悅、永輝超市等。隨著公司門店數(shù)字化改造的持續(xù)推進以及主業(yè)態(tài)的戰(zhàn)略回歸，未來門店坪效提升空間較大，凈利率和ROE也有望回升。

五、盈利預測與估值

公司回歸主業(yè)經營，未來三年超市+百貨門店將持續(xù)擴張。假設公司 2020/2021/2022 年分別凈增超市60/60/60家，凈增百貨2/2/2家，考慮今年疫情對超市銷售額的帶動和對百貨銷售的不利影響，假設2020/2021年超市單店收入同比增長10%/-3%/3%，百貨單店收入同比 -15%/ 15%/ 3%，預計公司2020/2021/2022年分別實現(xiàn)營業(yè)收入218.42/234.34/256.30億元，同比增長11.10%/ 7.29%/ 9.37%，毛利率穩(wěn)步提升至24.29%/ 24.54%/ 24.67%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.27/ 2.87/ 3.67億元，同比增長 31.29%/ 26.16%/ 27.90%，對應2020年PE為42倍，PS為0.44倍。公司回歸主業(yè)經營后凈利潤提升空間大，積極投入供應鏈升級與數(shù)字化轉型夯實競爭力，看好公司長期發(fā)展，維持“強烈推薦-A”評級。