一、交通運輸行業總體運行情況

2019年全年，交通運輸A股上市公司整體收入增長31.4%，歸母凈利潤增長22.9%，其中，航運、物流、航空、港口等行業凈利潤增速較快。2020Q1，交通運輸A股上市公司整體收入增長2.5%，歸母凈利潤下降122.3%，主要由于公共衛生事件沖擊，公路、航空、機場等行業受到影響較大，航運、物流、鐵路收入維持正增長。

展望2020Q2，高速板塊自5月6日恢復收費，國內復工和需求逐步正常化，高速、鐵路、物流等板塊有望持續復蘇和環比改善。而由于民航“五個一”政策的執行，預計航空機場板塊依賴國際航線的部分公司Q2壓力依然較大，但國內航線占比高、成本較低的公司可能有望率先恢復。

投資策略

公路板塊：短期業績受政策拖累，關注錯殺機會。經濟增速下行，高速公路穩健性凸顯，業績成長及確定性角度推薦山東高速、寧滬高速、粵高速。高速公路板塊，經濟下行中，穩健性凸顯。新版《收費公路管理條例》更加市場化，旨在保護股權投資人和債券投資人利益。建議關注近期大幅提高分紅率、業績出現向上拐點、股息率較高的山東高速；高派息政策，業績穩定增長的寧滬高速；以及股息率有望超6%的粵高速。

快遞板塊：疫情展現快遞民生重要地位，增長空間大且規模化競爭進入后期，頭部企業集中趨勢加快，推薦電商快遞龍頭韻達股份和政策利好明顯，近期業務量大幅增長的順豐控股。未來一段時間，預計電商需求受沖擊影響小，仍將保持高增長。但特殊時期一線網點穩定性、人員管理難度給快遞企業提出很高的要求，這或許是行業加速分化的催化劑。

（1）中長期來看，拼多多和淘寶仍將保持較快增長，預計快遞行業未來幾年復合增速仍在20%以上，成長空間依然很大。

（2）成本領先是電商快遞的決勝因素，成本是電商快遞的核心競爭力和決勝因素，決定企業持續提升份額的能力。

（3）上市公司單價與行業背離，且前期排名靠后的公司業務量反彈，以及行業龍頭降低派費的傳言，證明行業競爭可能進入白熱化，后續需要觀察激烈競爭是否影響總部利潤。但這將進一步加快行業出清并促使龍頭集中。

供應鏈運營板塊：提醒關注物產中大、建發股份、廈門象嶼、廈門國貿、瑞茂通、易見股份和怡亞通等公司的估值修復及未來可能的主題投資機會。

（1）上述企業經長期調整，股價位于底部，前四家國企PB破凈，建發和國貿PE僅5倍；

（2）低估值的原因在貿易類業務重資金屬性、應收款和存貨周轉慢且有減值風險；

（3）供應鏈服務應用區塊鏈技術后，有望去傳統金融屬性，降杠桿，降風險，還原物流和商流的能力，提高回報率，并打開盈利空間，并提升估值。（4）供應鏈龍頭企業優勢在于，對產業鏈資源和物流節點掌控及高質量的商業流水價值。

（5）為增強信心，廈門象嶼出臺了回購計劃，物產中大、廈門國貿、瑞茂通和易見股份均出臺了股東或高管增持計劃。

航運板塊：短期運價有高位回調壓力，中期關注油運周期上行。短期看，OPEC減產會帶來原油運輸需求下降，但全球公共衛生事件對短期原油需求的巨大負面沖擊使得原油價格呈現遠期大幅升水的結構，儲油需求對VLCC市場形成支撐；中期看，油運供給端優化空間較大，油輪新船交付壓力處于歷史低位，同時潛在可拆解的老舊船舶較多，若中期需求端不出現持續惡化，周期上行的概率較大。投資者可關注中遠海能、招商輪船。

機場板塊：短期受沖擊影響較大，中期繼續關注產能投放+空域放開帶來一線機場航空利用率提升的新周期。推薦免稅供給持續擴張、衛星廳投產打開利用率提升空間、精品類和國際航線放量有望帶來增速回歸預期探底回升的上海機場，中期市值空間大；繼續看好免稅銷售額有望持續超預期，在當前位置中長期持有勝率較大的白云機場。

航空板塊：危機中孕育著希望，風雨之后是彩虹。航空板塊短期行業承壓，但利好不斷累積（供給收縮+需求后置+油價低位），基本面改善趨勢明顯，剩者為王。從歷史來看疫情后期航空板塊彈性較大，三季度行業有望享受到全球油價低位+國內需求已經起來的窗口期，帶來較大的盈利彈性。伴隨復工加速，關注后期需求回升帶來的反彈機會。建議重點關注國內航線占比較高、開啟大興+廣州雙樞紐戰略、航線結構大幅改善、單機盈利彈性大的南方航空；純空客機隊、絕對票價低、管理效率高的春秋航空；模式穩定、業績保底、國內為主、估值彈性較大的華夏航空；優質時刻持續獲取、787運營逐步走出底部、業績短期彈性大的吉祥航空，首都機場優勢地位繼續鞏固、公商務旅客占比高的中國國航；關注三大航中波音737max最少、上海樞紐優勢突出的東方航空。

重點公司盈利預測

二、公路鐵路2019年報以及2020一季報總結

鐵路2019年以及2020Q1運營情況

2019年客貨運量均保持良好增長勢頭：2019年，鐵路完成客運量36.60億人次，同比增長8.41%，旅客周轉量14707億人公里，同比增長3.96%；完成貨運量43.19億噸，同比增長7.30%，貨運周轉量30075億噸公里，同比增長4.35%。客運量增長主要來自新增高鐵逐步貫通帶來的路網效應，貨運量的增長主要為宏觀經濟增長帶來。

2020Q1鐵路客運量受疫情影響下滑明顯，鐵路貨運量依然保持正增長：2020年Q1受疫情影響，鐵路完成客運量3.83億人次，同比降低55.10%，旅客周轉量1722億人公里，同比下降53.26%；完成貨運量10.39億噸，同比增長2.47%，貨運周轉量6919億噸公里，同比下降1.75%。目前隨著疫情影響逐漸緩解，全國鐵路客運量下滑幅度正在不斷收窄。

2019年受高鐵分流影響、公路客運量下滑，貨運量繼續增長：2019年，全國公路完成客運量130.13億人次，同比下降4.68%，旅客周轉量8857億人公里，同比下降4.51%，公路客運量下降主要原因是高鐵的分流影響；完成貨運量為416.08億噸，同比增長5.09%，貨運周轉量74836億噸公里，同比增長5.10%，受益于經濟向好，公路貨運量繼續穩健增長。

2020Q1受疫情影響，公路客貨運量均下滑：2020年Q1公路客運量13.11億人次，同比降低61.02%，旅客周轉量915億人公里，同比下降60.30%；貨運量52.52億噸，同比降低35.90%，貨運周轉量9200億噸公里，同比下降38.23%。同時，全國高速公路自2月17日起免費通行，隨著疫情改善，交通部決定于5月6日期恢復收費。此次免費共計80天，預計將影響各主要上市公司2020年扣非利潤約30%-50%，后續可能出臺延長經營期等方式的補償措施。

重點公司2019年以及2020年一季報表現

寧滬高速：2019年歸母凈利潤同比下降4.04%，扣非歸母凈利潤增長8.63%，符合預期。通行費收入同比增長4.99%，增速穩健。2020年Q1公司歸母凈利潤為-0.33億元，受行業免費政策影響收入大幅下降，但成本控制得當，業績好于行業平均水平。公司采用穩健的高分紅派息政策，預計未來幾年分紅額將保持穩定，股息率穩定且較高。

山東高速：2019年歸母凈利潤同比增長3.39%，扣非增長31.76%，未來隨著核心路產濟青高速改擴建完成并提價，高速公路主業將進入業績拐點期。2020年Q1受行業免費政策影響收入大幅下降，導致Q1歸母凈利潤虧損3.2億，但短期業績下滑對公司長期估值影響有限。同時公司大幅提升分紅率至60%，股息率顯著提高，對應未來幾年股息率5%-9%，極具吸引力。

粵高速：2019年歸母凈利潤同比下降24.95%，主要原因是佛開和京珠高速受周邊路網分流影響收入下降，佛開高速轉固但尚未收到延期批復導致折舊增加。2020年Q1公司虧損0.7億元，原因為受行業免費政策影響收入大幅下降，但短息影響不改公司長期估值，公司分紅率70%，目前對應公司2021年業績股息率高達6%。

大秦鐵路：2019年歸母凈利潤同比降低6.02%，主要受市場波動、通道分流等因素影響，核心資產大秦線運量同比下降4.5%。2020年Q1歸母凈利潤同比降低35.83%，主要原因是受疫情影響公司運量同比下滑20%，但3月份起下滑幅度逐步收窄。此外，公司公告擬發行可轉債購買資產，同時公布未來3年股東回報計劃，同時承諾一般情況下公司每年派發現金股利原則上不低于0.48元/股，股息率為6.7%。

京滬高鐵：受益于全線客運量繼續保持快速增長，2019年歸母凈利潤同比增長16.48%，體現中國“黃金鐵路”強勁盈利能力。2020年Q1歸母凈利潤為3.24億元，同比降低86.33%，業績下降主要原因為受疫情影響，客運量顯著下降，但下降幅度好于行業平均水平，此外并表京福公司預計增加虧損4億。

公路鐵路20Q2趨勢判斷

雖然受疫情影響，高速公路、鐵路行業公司業績下滑，但是目前看，高速公路已恢復收費、免費時間短于預期，鐵路行業運量下滑幅度也逐步收窄。我們認為高速、鐵路板塊業績短期下降對公司長期估值影響有限，中長期看公路鐵路板塊公司依然具備核心資產的特質，盈利能力強、分紅率高、中長期業績穩健增長。

我們繼續推薦業績穩健、高股息的核心資產標的：山東高速（濟青改擴建后量價雙升，業績拐點，分紅率提升至60%，股息率高達6%-10%，預期差顯著，短期超額收益明顯）；寧滬高速（核心資產、盈利能力及公司治理優異，歷年保持穩健高派息額的政策，建議長期配置）；粵高速（改擴建后業績拐點，高分紅率，股息率高）；大秦鐵路（公告三年股東回報計劃，分紅不低于0.48元/股，股息率高達6.7% ）

三、航空機場2019年報以及2020一季報總結

航空20Q1運營情況：受疫情影響，業務量大幅回落

受疫情影響，一季度民航客運業務量大幅回落，貨運業務跌幅相對較小。一季度，民航共完成運輸總周轉量165.2億噸公里，同比分別下降46.6%，其中旅客周轉量1336億人公里，同比下滑53.3%，貨郵周轉量49億噸公里，同比下滑16.8%。分月情況來看，2-3月旅客周轉量同比分別下滑83.1%、73.9%，郵周轉量同比分別下滑19.4%、23.3%，客運業務3月較2月同比跌幅收窄明顯，貨運受基數影響，同比跌幅有所擴大，但全貨機貨運量逆勢增長，3月共完成貨運量25.3萬噸，較去年同期增長28.4%。

客座率同比大幅下滑。1季度民航客座率為68.2%，同比下滑15.5%，分月情況來看，3月客座率較2月已經有顯著提升，環比提升約7pts。

機場20Q1運營情況：主要機場業務量大幅下降，國際航線將持續承壓

受疫情影響，一季度主要機場業務量同比大幅下降。受疫情影響一季度上海機場、白云機場、深圳機場、廈門空港起降架次同比分別下滑42.5%、39.6%、32.1%、43.9%，旅客吞吐量同比分別下滑57.1%、53.8%、48.1%、55.5%，貨郵吞吐量同比分別下滑7.6%、17.7%、2.4%和20.6%。

樞紐機場國際客流和免稅銷售預計將持續受到疫情不利影響。一季度上海機場、白云機場、深圳機場、廈門空港國際（含地區）旅客量分別為405、205、63和42萬人，同比分別下滑57.8%、56.0%、53.5%和54.3%，同時受到入境防疫工作等影響，免稅銷售同比大幅下降。預計二季度在民航局國際航線“五個一”政策影響下，樞紐機場國際客流和免稅銷售將將持續受到不利影響。

重點公司20Q1表現:春秋航空、白云機場業績超預期

白云機場：2020年一季度白云機場實現營收入13.14億元，同比下滑34.58%；歸母凈利潤虧損0.63億元，19年同期為盈利2.24億元。受益于收入端的增長、成本端的控制以及一季度的處置廣州白云國際物流有限公司股權收益的確認，2019年Q4及20年Q1公司業績表現總體超預期。

上海機場：受新冠肺炎疫情影響、公司業務量同比大幅下降，同時考慮國際客流和免稅銷售情況受疫情影響較大，公司2-3月免稅銷售提成僅按保底的一半確認，業績同比降幅較大。一季度實現營業收入16.4億元，同比下滑41.0%；歸母凈利潤0.8億元，同比下滑94.2%，若剔除投資收益影響，一季度基本實現盈虧平衡。

春秋航空：收益于公司低成本的運行特點，公司運力恢復情況顯著好于行業。一季度公司實現營業收入23.84億元，同比下滑34.5%；歸母凈利潤虧損2.27億元，19年同期盈利4.75億元，虧損情況好于預期。

20Q2趨勢判斷：國內客流有望率先恢復，航空成本壓力大幅減輕

預計二季度國內航線將逐步恢復，但受海外疫情形勢影響國際航線壓力依然較大。受益于國內疫情的控制和國內出行政策的放松，預計未來幾個月公司國內航線將較快恢復。但是由于輸入風險依然較大，根據民航局政策，國內每家航空公司經營至任一國家的航線只能保留1條，且每條航線每周運營班次不得超過1班；外國每家航空公司經營至我國的航線只能保留1條，且每周運營班次不得超過1班；在抵離中國的航班上采取嚴格的防控措施，確保客座率不高于75%。受該政策影響，預計主要航企在政策前國際航線同比下滑幅度為80-95%之間，調減政策后同比下滑幅度擴大至99%。預計二季度民航客流尤其是國際同比客流降幅依然較大，樞紐機場國際客流和免稅銷售也將持續受到不利影響。

航空公司油價等成本端壓力同比減輕。由于國際油價大幅下滑，4月國內航空煤油出廠價降至3023元/噸，同比下滑39%。根據《國家發展改革委關于推進航空煤油價格市場化改革有關問題的通知》，自2020年5月1日零時起，國產航空煤油出廠價格核定為每噸1680元，同比降幅將擴大至67%。

民航短期趨勢解讀

廣深地區：

北上地區：

海南地區：

四、快遞行業2019年報以及2020一季報總結

2019年行業保持較快增長，同城、異地、國際件出現分化

2019年快遞行業維持高速增長，2020Q1疫情影響行業增長。2019年規模以上快遞業務收入7498.1億元，同比增長24.17%，業務量635.2億件，同比增長25.27%。2020Q1規模以上業務收入1534.0億元，同比增長-0.58%，業務量125.30億件，同比增長3.16%。

2019年同城件增速回落，2020Q1增長受阻。2019年同城件收入增速-17.22%，業務量增速-3.29%，均價增速-14.41%。2020Q1同城件收入增速-7.91%，業務量增速-7.06%，均價增速-0.91%。

2019年異地快遞增長加快，2020Q1業務量保持小幅增長。2019年異地件收入增速27.07%，業務量增速33.67%，均價增速-4.94%。2020Q1異地件收入增速-0.77%，業務量增速5.50%，均價增速-5.95%。

2019年國際件增速回升，2020Q1維持增長。2019收入增速28.02%，業務量增速29.95%，均價增速-1.49%。2020Q1收入增速6.23%，業務量增速9.51%，均價增速-3.00%。

各類型規模以上快遞業務增速

快遞行業呈現龍頭企業份額集中趨勢

快遞企業歷年業務量（億件）及增速（%）

各快遞企業單件收入與成本繼續下行

重點公司20Q1表現

區別于通達系，直營化的順豐為了提供全年無休的寄遞服務，在春節期間仍然保留了較多的員工在崗，且全貨機飛行網絡在主要城市之間通行無阻，這使得順豐在疫情后復工率持續高于通達系，而通達系的復工節奏明顯滯后于往年。

從行業復工復產過程來看，全國主要經歷了三輪復工復產階段，清明已基本恢復至正常服務能力。截至3月底，全國主要寄遞企業到崗率已達98.6%，主要寄遞企業市級以上分撥中心全部恢復正常運行，主要寄遞企業營業網點（不含末端備案網點）營業率達99.7%。行業基本恢復到疫情前服務能力。國家郵政局數據顯示，4月4日至6日清明假期，全國共攬收包裹5.3億件，同比增長37%，已基本恢復至疫情前的服務能力。

通達系一季度業績受疫情影響明顯。

順豐一季度收入端保持高增速，但成本端稍微拖累了利潤表現。

圓通一季度盈利情況好于預期，可能與公司加強成本管控、強調服務質量有關。

2020年趨勢判斷

從一季度社會消費品零售情況來看，雖然疫情造成消費有所下滑，但電商需求仍然保持正增長，韌性十足。在外圍不確定性大的背景下，電商和快遞行業的需求確定性值得重點關注。

一季度受疫情影響，主要加盟制快遞企業的業務量增長趨緩，同時從3月中下旬開始面對較大的價格戰壓力，盈利能力受到壓制。在此背景下，預計主要快遞企業一季報表現較弱，或將對股價造成一定壓力。不過，利空出盡，預計隨著疫情影響的逐步降低、持續價格戰導致落后公司經營承壓、以及行業整合加速的可能性，行業龍頭業績將從二季度開始好轉，并繼續與競爭者拉開差距。

因此，二季度隨著經營恢復正常，快遞公司業績相對一季度將明顯反彈，這將是長期投資者的布局良機。推薦戰略穩定、成本管控和網絡管理優勢明顯、第一梯隊地位穩固的韻達股份；推薦品牌與高品質服務壁壘明顯的順豐控股；關注電商快遞唯一擁有自有機隊、經營改善明顯的圓通速遞和阿里入股后整合、創新空間巨大的申通快遞。

五、航運港口2019年報以及2020一季報總結

航運2019及2020Q1運營情況

港口2019及2020Q1運營情況

2019年沿海港口貨物吞吐量同比增長4.3%，增速與2018年持平；沿海港口集裝箱吞吐量同比增長3.9%，增速較2018年下降1.3個百分點；

2020Q1沿海港口貨物吞吐量同比下降3.9%，增速同比下降7.1個百分點；沿海港口集裝箱吞吐量同比下降8.3%，增速同比下降13.2個百分點；

重點公司2019及2020Q1表現

航運：

? 油運：2019年10月至2020年1月，中遠海能部分運力受美國制裁暫時退出市場，疊加旺季及中東局勢緊張等影響，VLCC日租金大幅上升，處于歷史高位，由于結算滯后，油輪公司2019Q4業績體現9-11月運價，2020Q1業績體現2019年12月及2020年1-2月運價，招商輪船2019年及2020Q1業績大幅上升；中遠海能由于部分運力2019年9月底開始暫時退出市場，2020年2月初才開始恢復經營，業績表現明顯落后招商輪船，但同比仍明顯上

升。

? 集運：2019年集運運價同比略有增長，中遠海控扣非后業績實現一定增長，旗下東方海外出售碼頭貢獻了巨額的一次性收益；2020Q1受貨量下滑影響及低硫油切換帶來燃油成本上升影響，盡管市場運價同比明顯上升，公司業績大幅下滑，扣非后略有盈利。

港口：

? 2019年沿海港口貨物吞吐量增速同比基本持平，集裝箱吞吐量增速小幅下降，港口業績表現分化，集裝箱大港上港集團、寧波港、青島港、天津港等凈利潤同比-11.8%、+18.7%、+5.5%、+12.2%；散雜貨大港唐山港、日照港、營口港等凈利潤同比+10.4%、-2.0%、+1.1%。

? 2020Q1大部分港口業績出現不同程度下滑。集裝箱大港上港集團、寧波港、青島港、天津港等凈利潤同比-13%、-25%、+1%、-11%；散雜貨大港唐山港、日照港、營口港等凈利潤同比-4%、-24%、0%。

航運港口2020Q2趨勢判斷

航運：

? 油運：2020年3-4月，油運市場高度景氣，VLCC日租金均值15.3萬美元/天，較去年同期增加了13.2萬美元/天，3月主要受沙特大幅增產影響，4月主要受油價暴跌、儲油需求大幅增長影響，預計3-4月運價將主要體現在油運4-5月份的業績里。5月份OPEC+開始執行減產，運輸需求有下行壓力；目前原油遠期升水結構下，儲油需求會對市場形成一定支撐，支撐力度取決于升水程度，但如果油價回升會導致升水縮窄。3-4月運價處于歷史高位，5月運價有高位回落的壓力。

? 集運：全球貿易下行壓力較大，集運行業明顯承壓。目前集運公司主要通過大幅削減運力來抵消需求下行給運價帶來的壓力，但若需求持續低迷，疊加油價明顯回落，Q2運價仍有下行壓力。

港口：

? 2020Q2中國生產逐步恢復，但海外需求下行壓力較大，港口行業仍有下行壓力。

六

供應鏈服務公司2019年報以及2020一季報總結

供應鏈服務行業2019及2020Q1回顧

A股多數供應鏈服務公司主要從事大宗商品供應鏈服務，行業整體景氣度受大宗商品景氣度影響。以兩個重要的貿易品種螺紋鋼、動力煤來看，2019年全國螺紋鋼（HRB400 20mm）均價同比下降5.6%，秦皇島港動力末煤（Q5800 山西產）均價同比下降8.4%。2019Q1全國螺紋鋼（HRB400 20mm）均價同比下降6.8%，秦皇島港動力末煤（Q5800 山西產）均價同比下降6.8%。2019年及2020Q1大宗商品供應鏈行業整體景氣度下行。

主要公司2019及2020Q1經營表現，2020Q2展望

? 2019年，收入方面，主要供應鏈服務公司收入都保持一定的增長，前四家大型國企中的三家，建發股份、廈門象嶼、物產中大收入取得兩位數增長；利潤方面，前四家大型國企中建發股份持平，廈門象嶼、物產中大取得兩位數增長，廈門國貿增長5%，中小型國企易見股份增長9%，中小型民營的瑞茂通、怡亞通凈利潤下滑。

? 2020Q1，建發股份及廈門象嶼收入增速超過20%，建發股份凈利潤大幅增長，主要是一級土地收益確認，廈門象嶼凈利潤同比增長1%；其余公司收入略有增長或者出現下滑，凈利潤同比皆明顯下滑。

? 2020Q2，預計隨著國內生產經營恢復，部分供應鏈公司業績將有一定程度的恢復。