拼多多認(rèn)購國美“可轉(zhuǎn)債”，消息一出，國美股價應(yīng)聲上漲30%，這種情景上一次出現(xiàn)，還是傳出黃光裕要提前出獄時。

4月19日晚上，拼多多對外宣布認(rèn)購國美零售發(fā)行的2億美元可轉(zhuǎn)債，期限三年，票面年利率為5%，初步轉(zhuǎn)換價為每股1.215港元。

這一價格較國美周五收盤價0.73港元，溢價66.4%。可以說拼多多是給足了國美面子，投資人也樂見其成，從股價的上漲就能看出。

這次合作中的一個重點(diǎn)是，如若拼多多最終全部行使轉(zhuǎn)換權(quán)，將最多獲配12.8億股國美新股份，約占國美發(fā)行轉(zhuǎn)換股份擴(kuò)大后股本的5.62%。

所謂“可轉(zhuǎn)債”，就是現(xiàn)在是債券，之后可以轉(zhuǎn)換為股權(quán)的東西。拼多多可以在三年債券到期后，收本金、拿利息；也可以在按照上述預(yù)定轉(zhuǎn)換價格，把債券轉(zhuǎn)換成為股票。

簡單理解就是，拼多多和國美先以借錢的方式把業(yè)務(wù)綁定在一起了。不過最后能不能以入股的方式綁定成功，還要三年“試婚”后雙方再作決定。

為何是可轉(zhuǎn)債

對于5.62%的股權(quán)，很多人可能沒有概念，別看這小小的百分之五，它已經(jīng)能讓拼多多成為國美在黃氏家族之外的第三大股東。

在去年國美的年中報中，國美對公司股權(quán)信息進(jìn)行了披露。

從以上財報截圖中可以看到，公司前八大股東中，除了明確寫出的前兩大股東黃光裕和杜鵑，從第三到第八的實(shí)際控制人依然是黃氏夫婦。

如若拼多多成功入股，國美的總股本將變?yōu)?28.42億股，黃氏夫婦的持股將相應(yīng)稀釋，比如作為第一大股東黃光裕的股份將稀釋為47.5%，而拼多多將成為除方舟信托之外的“唯二”大股東，位列國美第三大股東的位置。

不過，雖然拼多多以溢價66.4%給出了充分的誠意，但驕傲如黃光裕，并不見得愿意稀釋自己股份。而作為現(xiàn)在國美實(shí)際當(dāng)權(quán)者，一直替黃光裕守著家業(yè)的杜鵑，應(yīng)該也希望還一個完整的國美給即將出獄的黃光裕。

這也是雙方會以可轉(zhuǎn)債的“借錢”形式，先行完成雙方的深度綁定。

不過當(dāng)前的國美不管是在現(xiàn)金流還是業(yè)務(wù)層面，都面臨著嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，通過可轉(zhuǎn)債的形式，才能一舉解決現(xiàn)金流和銷售不力的業(yè)務(wù)困局。

截止2019年，國美負(fù)債637億元，流動負(fù)債凈額高達(dá)130.69億元 （去年同期為33.96億），而國美截至2019年底持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為81.87億人民幣，也就是說國美已處于資不抵債的狀態(tài)中。

按照國美在財報中的說法，公司認(rèn)為自己有足夠的資金使其能夠持續(xù)經(jīng)營，一來是銀行融資，二來是變現(xiàn)一些投資或物業(yè)，實(shí)在不行還能進(jìn)行股權(quán)或債務(wù)融資。目前來看，國美是不得不走了planA、planB之外的終極選項——債務(wù)融資。

此外，我們從歷年財報可以看到，國美的流動性這兩年一直不是很好，并處于持續(xù)惡化中。從下圖中可以看到，國美的流動比率和速動比率近幾年都在不斷下降。

2月底，國際評級機(jī)構(gòu)標(biāo)普將國美零售列入負(fù)面評級觀察中。標(biāo)普認(rèn)為，國美零售本已經(jīng)營業(yè)績承壓，加之疫情影響，其財務(wù)緩沖可能不夠，且可能面臨流動性風(fēng)險。

2019年，國美零售的銷售收入為594.83億元，虧損25.9億元。對比昔日老對手的蘇寧，同期收入為2703.15億元，凈利潤110.16億元。

虧損25.9億元，相比2018年的歷史最高記錄48.86億，已經(jīng)算是好的了。而虧損的收窄的背后，某種程度上是靠“摳”出來的。從2019年財報中可以看到，國美的各項費(fèi)用都在大幅下降，在“集團(tuán)對費(fèi)用的控制加強(qiáng)了力度”的背后，是一個在“摳縮”和保守做派下步步落后的國美。

《零售老板內(nèi)參》此前一篇關(guān)于國美的文章中提到【點(diǎn)擊詳情：《茍活者，國美》】，在黃光裕的妻子杜鵑、妹妹黃秀虹、鐵桿部下王俊洲等人，聯(lián)手解決了“陳曉奪權(quán)”事件后，國美就一直處于“守業(yè)”狀態(tài)了。

近些年的國美，看起來是一年比一年吃力，永遠(yuǎn)在扮演著追風(fēng)者，頻繁的變換戰(zhàn)略，又總是比別人慢一拍。

以至于在一年一變的戰(zhàn)略下，依然沒有太大氣色，從財報來看，門店收入不增反降，新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入依然很小。時至今日，國美依然是一家家電銷售占比超過90%的零售商，實(shí)體賣場依然是貢獻(xiàn)收入的主力。

不過在這些年的折騰下，門店的情況并沒有好轉(zhuǎn)。其旗下1308家可比較門店的的總銷售收入，從去年的519.77億元下降4.45%至496.64億元。新業(yè)務(wù)（包括柜電一體、家裝及家居等）的收入的占比雖然有所提升，但貢獻(xiàn)并不大，僅有8.98%，最后反映在整個收入大盤上，就是整體同比下滑。

所以目前國美能想到最快的提升業(yè)績的方式，就是拓展銷路。作為杜鵑準(zhǔn)備給黃光裕恢復(fù)自由的“最好的禮物”，國美的線上業(yè)務(wù)做的一直不好，時至今日，國美的線上和線下，依然是兩個業(yè)務(wù)，兩套班子，兩種目的，互不交集，互不賦能的存在。

但線上又是國美不得不拿下的一塊，借力拼多多就是一個不錯的選項。早在2018年，國美就入駐拼多多的品牌館，后又在不久前入駐了此前的勁敵京東，以“店中店”的形式，為自己續(xù)點(diǎn)命。

在這次“有金錢相關(guān)的”合作后，國美與拼多多的綁定會更加深入，最直觀的表現(xiàn)就是，國美將在拼多多上全量上架商品。

不過如前文所說，雖然想借力拼多多，但國美卻并不見得想出讓股權(quán)。所以國美采取了可轉(zhuǎn)債的形式，解決現(xiàn)有困局的同時又能保留股權(quán)完整性，將3年后股權(quán)轉(zhuǎn)化的最終決策，留給即將出獄的黃光裕。

拼多多打的算盤

對于拼多多來說，國美的重要性亦然。比起直接的股權(quán)投資，可轉(zhuǎn)債能夠給拼多多足夠的緩沖空間，對合作的順暢程度與成效做出評估。

認(rèn)購可轉(zhuǎn)債大不了三年后收回本金和利息，但如若直接股權(quán)投資，就得承擔(dān)股票下跌的風(fēng)險（國美這些年的股票表現(xiàn)，眾所周知）。

有人會拿拼多多聯(lián)手國美與當(dāng)年阿里聯(lián)手蘇寧類比，但實(shí)際上二者的性質(zhì)完全不同。當(dāng)年，阿里聯(lián)手蘇寧的更多在于鉗制京東，而此次拼多多的重點(diǎn)更多在提升客單價、品牌商品數(shù)量、平臺美譽(yù)度、GMV等所有業(yè)務(wù)指標(biāo)。

過去兩年，拼多多一直在忙著打假，修復(fù)受損的品牌形象。通過引入知名品牌來樹立正面形象，是拼多多從2018年下半年開始的一大動作。

不過這一策略，卻一直沒有明顯起色，此前品牌企業(yè)直接來拼多多開旗艦店的方式，很大程度上被“二選一”所牽制。而有了國美，則可以通過一鍵上架國美，來把它供應(yīng)鏈上的品牌都吸納進(jìn)來，從而避免此前的“二選一”諸多合同合作的條款難題。

此外，國美的品牌還能給予拼多多一定背書，進(jìn)一步告訴外界：“我們不是賣假貨的，買的都是品牌正品。”

而形象升級對于拼多多來說，也不止不僅關(guān)乎對于資本市場、消費(fèi)者的“面子”，還關(guān)乎拼多多長遠(yuǎn)發(fā)展的“里子”。

在此前很長時間里，客單價過低都是制約拼多多發(fā)展的一大隱患。在用戶滲透率不斷提升、獲客成本也不斷提升的情況下，怎么在現(xiàn)有模式下實(shí)現(xiàn)盈利？

《零售老板內(nèi)參》此前關(guān)于拼多多財報的文章中已經(jīng)分析過【點(diǎn)擊詳情：《止不住補(bǔ)貼的拼多多還香不香》】，在拼多多現(xiàn)有模式下想要提升營收水平，只能靠提高人均消費(fèi)。

所以2019年中，拼多多推出聲勢浩大的“百億補(bǔ)貼”計劃，其中面向的主要是大品牌、高客單價商品，這十分契合拼多多當(dāng)下樹立正面形象、拉升客單價的訴求。

“百億補(bǔ)貼”中最為亮眼的要屬數(shù)碼電器，包括蘋果、戴森等高端數(shù)碼電器的價格。在“百億補(bǔ)貼”之下，價格都十分“可愛”，拼多多也借此為“百億補(bǔ)貼”打出了口碑。另外，一個電商平臺的品類擴(kuò)展，從手機(jī)數(shù)碼向家電的擴(kuò)展，本來就是很合理的關(guān)聯(lián)性。

具體來說，從電器切入的好處在于，客單價高，消費(fèi)者平臺信賴感容易建立，商品品牌屬性強(qiáng)，銷售鏈路長（從下單決策到上門送貨安裝），持續(xù)撬動消費(fèi)者心智的觸點(diǎn)多。

這也是拼多多看上國美的原因，進(jìn)一步補(bǔ)全手機(jī)數(shù)碼品類，并向家電延伸。一個可以預(yù)想的操作就是，引入家店品類參與“百億補(bǔ)貼”，加強(qiáng)拼多多“百億補(bǔ)貼”的持續(xù)影響力，以及穩(wěn)固百億補(bǔ)貼的“真香”口碑。

按照這個條件來看，三年可轉(zhuǎn)債到期之后，拼多多應(yīng)該是非常希望債轉(zhuǎn)股，正式入股國美零售。然而，國美方面既想要拼多多的銷售資源和現(xiàn)金流，又不想折讓股權(quán)的謹(jǐn)慎，或許就是目前雙方各退一步，以可轉(zhuǎn)債的形式先行完成戰(zhàn)略合作的主要原因。

除了產(chǎn)品，物流是另一個國美能帶來的價值。

與阿里和京東相比，拼多多在物流上并沒有太多布局，業(yè)內(nèi)常說的是“物流依托于商流”，但沒說的是商流更依托于物流。面對第三方物流，誰的訂單量大誰就有話語權(quán)，“家大業(yè)大”如阿里都不敢放松警惕，從其一連串的物流股權(quán)投資就能看出。

在此次與國美的合作中，其旗下安迅物流、國美管家兩大服務(wù)平臺，應(yīng)該也是拼多多所看中的點(diǎn)。一個可以為拼多多提供物流履約服務(wù)，一個可以提供家電維修、保養(yǎng)等增值服務(wù)，這樣一來，拼多多的電器生意才算是有底氣了。

不過對于未來具體的合作推進(jìn)和成效，還不得而知，連拼多多、國美這兩個當(dāng)事人都選擇了先“試婚”，外界也只能是靜觀其變了。

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