宏川智慧：大煉化產業鏈中轉節點服務商。宏川智慧是國內領先的大煉化產業鏈中轉 節點服務商，專注石化倉儲業務，公司第一主業碼頭儲罐倉儲業務、第二主業化工倉 庫倉儲業務雙賽道并進發展。公司 19-21 年營收 CAGR 高達 49.6%，歸母凈利 CAGR 為 36.6%，毛利率維持高位且超可比公司，經營性現金流優質。

石化儲罐行業業務壁壘高，潛在經營者無法立刻進入本行業。1、進入壁壘高：1）資 源壁壘：石化儲罐行業具備重資產屬性，岸線、碼頭等資源是進入行業的重要壁壘， 企業要獲得岸線經營和碼頭建設的批準，需經過嚴格審批且經歷較長時間。2）資質 壁壘：石化倉儲審批和建設流程中涉及審批流程長、建設周期長等特點，對資金體量 亦有較高要求。2、運營壁壘高：安全環保是石化倉儲企業運營的生命線，做好安全 環保運營的企業更能獲得良好的社會聲譽，贏得政府和客戶的信任。

石化儲罐行業供需端分析：1、供給端：1）安全環保：危險化工品倉儲要求的專業化 程度較高，基于環保和安全監管的要求，政府對儲罐持審慎審批態度。2）新（擴） 建碼頭泊位：19-21 年我國沿海港口碼頭長度增速為 6.35%/1.15%/1.52%，新（擴）建 碼頭吞吐量和泊位分別呈負增長趨勢。2、需求端：我們認為儲罐存儲需求主要依靠 液體化工品水運量的增長驅動，主要系大煉化市場。1）中短期：我國作為世界第一 煉油大國主要大宗石化產品倉儲需求不斷釋放，疊加水路運輸占比上升催生更大的碼 頭儲罐需求。2）長期：大煉化開工拉動石化儲罐倉儲長期需求提升。

核心儲罐業務增長路徑探析：罐容擴張*出租率改善*租金水平穩步上升。1）罐容： 公司主要以并購擴張產能，2017-2021 年運營罐容 CAGR 為 37.6%；此外，公司通過 經營管理賦能使得標的短期內達到較好盈利水平，四大核心子公司太倉陽鴻、南通陽 鴻、常州宏川和東莞三江均貢獻可觀的業績增量。2）出租率：公司儲罐平均出租率 從 2014 年的 76.9%上升至 2021 年的 84.9%，供需緊平衡+集群效應和網絡效應下通 存通兌服務驅動儲罐出租率提升。3）租金：我們測算，公司儲罐租金水平穩定上行， 15-17 年 CAGR 約為 5%。一方面，經濟回暖背景下儲罐出租率有望回升至疫情前水 平；另一方面，公司庫區集群效應、網絡優勢和良好的客戶資源為公司帶來提價空間。

對標海外龍頭荷蘭皇家美孚寶：1)皇家美孚寶為世界最大的專業性港口儲罐經營企 業，收購是公司擴張的主要方式。宏川智慧罐容增速大幅高于荷蘭皇家孚寶，成長性 可期。2）品類方面，荷蘭皇家孚寶面向不同客戶需求，提供差異化服務。3)分業務來 看，石油儲存業務占儲罐容積比例最大，工業制品儲存業務經營性現金回報率最高。