報告發布：2022年6月5日

報告導讀

建議關注航空逆向時機，與油運底部時機。維持快遞增持評級。

投資要點

一、航空：補貼政策調整，客流將迎加速恢復。

國內疫情顯著抑制出行需求，4-5月國內客流不足2019年兩成。隨局部疫情得控，近日恢復至2019年超三成。隨著國內疫情形勢好轉，已有數個省區宣布恢復跨省旅游。同時，航班補貼政策調整，近日國內票價明顯回落，且退票量有所回落，預計6月開始國內出行需求將逐步恢復，近期國內客流有望迎來加速恢復。考慮未來兩年復蘇趨勢確定，且長期前景樂觀，建議關注逆向時機。維持中國國航、中國民航信息網絡H等“增持”評級。

二、快遞：5月單票收入平穩，6月有望恢復增速。

近期全國貨運物流總體有序運行，5月下旬快遞業務量持續回升。預計5月快遞量環比上升超20%，較2021年同期基本恢復；單票收入整體保持平穩。其中，預計5月頭部企業快遞量已同比明顯正增長。“618”購物節開啟，首日（6月1日）快遞攬收量4.25億件，超2021年“618”活動期間峰值。隨著全國物流恢復通暢，疊加618大促開啟，有望催化6月快遞量恢復兩位數增長。行業競爭階段趨緩，快遞市場逐步恢復，將有望催化對頭部企業盈利修復確定性的樂觀預期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級。受益標的順豐控股。

三、航運：歐洲對俄制裁加碼，集運貨代運價明顯回落。

（1）集運：貨代價格繼續回落，警惕需求拐點風險。CCFI綜合運價上周環比平穩，自2月以來累計回落11%。美西運價上周環比：CCFI-1%、SCFI-1%、FBX-12%，其中美西貨代運價自5月累計回落超三成。美國內陸供應鏈效率提升，警惕需求拐點風險。考慮市場預期與風險收益比，維持集運業“中性”評級。（2）油運：VLCC運價低位波動，市場對“需求意外”預期先行。原油運輸，上周VLCC中東-中國TCE均價降至-2.2萬美元/天，創年初以來新低。成品油運輸，運價指數BCTI自俄烏沖突爆發初期上漲超一倍。歐盟正式批準第六輪對俄制裁方案，包括對俄石油的部分禁運，或導致油運“需求意外”。我們看好未來兩年油運市場供需逐步改善，俄烏沖突有望提供“需求意外”，市場預期已先行。建議關注油運底部時機。受益標的中遠海能、招商輪船。

四、國君交運2022春季策略：把握盈利修復，逆向布局復蘇。

建議把握疫情復蘇和業績增長兩條主線，逆向增持航空、油運、快遞。（1）疫情復蘇之航空：短期至暗時刻，中期復蘇確定，長期前景樂觀。建議關注逆向時機。（2）疫情復蘇之油運：過去22個月完成供需尋底，未來兩年復蘇趨勢確定。俄烏沖突提供“需求意外”期權，建議把握底部時機。（3）業績增長之快遞：2022年行業競爭階段趨緩，疫情不改盈利能力修復趨勢。上半年板塊性業績高增長仍然可期，維持增持。

五、風險提示。

疫情、管制、增發攤薄、經濟下行、油價匯率、安全事故等。

目錄

報告正文

1

 重點行業數據跟蹤與近期觀點

1.1

航空：補貼政策調整，票價回落客流將迎加速恢復

• 近日客流恢復至2019年超三成

國內疫情顯著抑制出行需求，國內旅客周轉量流自3月下旬至5月上旬維持低位。2022年4月三大航國內旅客周轉量不足2019年同期17%。近期隨局部疫情得控，近日國內客流恢復至2019年超三成。

5月31日，文旅部發布第四版《旅行社新冠肺炎疫情防控工作指南》，將跨省游暫停與恢復交由各地文旅部門負責。隨后，河南、湖南、貴州、浙江等十幾個省區相繼官宣恢復跨省旅游，預計6月國內出行需求將逐步恢復。

•  6月航班補貼政策調整，航班量將加快恢

航班現金補貼政策執行兩周，國內航班量環比平穩，且國內票價明顯上升，航空需求恢復速度略快于航班量與客流量。

隨著航班補貼政策于近期調整，預計國內客班量將快速增加突破政策總量上限，國內票價已現明顯回落，近日退票量有所回落，國內客流近期有望迎來加速恢復。

• 短期疫情不改中長期邏輯，建議關注逆向時機

短期看，考慮疫情影響，預計短期業績承壓，且國際放開仍將緩慢。中期看，未來兩年復蘇趨勢確定。長期看，中國航空業長期供需向好。需求端，疫情未改需求結構與長期增長動能。供給端，中國航空業擁有周期行業最難得的長期供給瓶頸——空域瓶頸。“十四五”機隊與時刻匹配度提升，疊加票價市場化，航網優秀的航司長期盈利將超預期上行。

建議關注航空逆向時機。維持中國國航H/A、中國民航信息網絡H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評級。

1.2

快遞：5月單票收入平穩，6月有望恢復增速

• 5月快遞量同比恢復，6月有望恢復增速

近期全國貨運物流總體有序運行，5月下旬快遞業務量快速回升，日均3.2億件左右。預計5月快遞量環比上升超20%，較2021年同期基本恢復。單票收入保持平穩。

電商平臺“618”購物節開啟，首日快遞攬收量達新高。根據國家郵政局統計數據，首日（6月1日）快遞攬收量4.25億件，2021年“618”期間最高為4億件。根據電商平臺披露，截止首日17時30分左右京東“618”出庫單量和妥投單量已超2021年全天。

預計疫情逐步得控，疊加618大促有望催化6月快遞量恢復兩位數增長。

• 2022年競爭階段趨緩，市場復蘇或催化樂觀預期，維持增持

國君交運自2021年8月底建議增持，行業監管降低頭部非龍頭企業位次風險，自9月基本面持續改善催化第一波估值修復。預計2022年行業競爭將階段性趨緩，快遞企業盈利能力修復確定。

短期來看，疫情不改盈利能力修復趨勢，快遞市場逐步恢復將有望催化對頭部企業盈利修復確定性的樂觀預期。中長期來看，市場過度擔憂行業監管風險，行業將回歸良性競爭與自然集中，龍頭崛起仍將可期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級，受益標的順豐控股。

1.3

航運：歐洲對俄制裁加碼，集運貨代運價明顯回落

• 集運：貨代價格繼續回落，警惕需求拐點風險

（1）運價：集運CCFI綜合運價上周環比平穩，美西和歐洲運價自2月中旬以來累計回落11%。美西航線運價上周環比：CCFI（反映集運公司結算價格）下跌1% ；SCFI（反映集運公司訂艙價格）下跌1%；FBX（反映貨代結算價格）下跌12%，自5月回落超三成。

（2）需求：年初以來美線集運貨量較2019年高增速有所回落。考慮疫情影響減弱后，建議重點警惕需求拐點風險。

（3）供給：美西港口擁堵明顯改善。由于上海復工復產，美西待港船量略回升至20艘，但較年初高位回落約6成。（1）因擔心美西勞工談判風險，5月以來部分航線改道美東，上周紐約港堵港船量約17艘。（2）隨著美國疫情影響減弱，內陸供應鏈效率提升。預計集運供應鏈紊亂狀態將繼續逐步緩解。

預計上半年集運公司凈利率有望繼續維持高位，下半年行業高景氣持續性存在不確定性風險。考慮市場預期與風險收益比，維持集運業“中性”評級。

• 油運：歐盟對俄制裁加碼，VLCC運價低位波動

（1）VLCC運價低位波動，市場預期先行

原油運輸市場，上周VLCC中東-中國TCE均價為-2.2萬美元/天，創年初以來新低。考慮到產能利用率仍處低位，運價仍將繼續低位波動，運價中樞回升仍需產能利用率逐步修復。根據觀察，歐洲VLCC原油進口貨盤尚稀少。

成品油運輸市場，BCTI成品油運價指數自俄烏沖突爆發初期上漲超一倍。

（2）歐盟批準對俄制裁方案，或導致油運“需求意外”

歐盟正式批準第六輪對俄制裁方案，包括對俄石油的部分禁運。歐盟將在未來6個月內，禁止成員國以海運的方式采購俄羅斯原油，未來八個月內禁止海運方式進口俄羅斯煉油產品，但將暫時允許通過陸上輸油管進口俄羅斯原油。在2022年底前歐盟將削減90%的俄羅斯石油進口。

（3）未來兩年確定復蘇，市場對“需求意外”預期先行

我們看好未來兩年油運市場確定性復蘇。原油終端消費將逐步恢復，原油去庫存和浮倉運力釋放均基本完成，油運需求將滯后恢復，且IMO環保政策將加速運力出清。

俄烏沖突未來實質影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會受阻，從而導致部分油運需求轉至海上長航線。考慮涉及歐洲能源危機風險，存在極大不確定性，建議作為需求意外“期權”進行把握。受益標的中遠海能、招商輪船。

2

投資策略：把握盈利修復，逆向布局復蘇

國君交運近期發布2022春季交運行業策略《把握盈利修復，逆向布局復蘇》，建議把握疫情復蘇與業績增長兩條投資主線，逆向增持航空、油運、快遞。

• 業績增長——快遞：盈利修復確定，業績高增可期 

國君交運自2021年8月底建議增持快遞，行業監管下頭部非龍頭企業位次風險下降，自9月起基本面持續邊際改善催化估值第一波修復。2022年行業競爭階段性趨緩，板塊性將迎來確定性盈利修復。短期疫情與油價不改盈利修復確定趨勢，維持上半年板塊性業績高增長的研判，預計盈利彈性將超預期，有望催化第二波估值修復。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級。受益標的順豐控股。

•  疫情復蘇——航空：春寒作底，逆向布局確定復蘇

國君交運自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復蘇邏輯，未來兩年復蘇趨勢確定，且長期前景樂觀。近期疫情反復催化國際放開與短期業績樂觀預期回歸理性，建議關注逆向時機。維持中國國航H/A、中國航信H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評級。

• 疫情復蘇——油運：未來確定供需改善，建議等待底部時機

油運是除了航空以外，另一個受疫情顯著影響的行業，且目前油運基本面與估值均處于底部。國君交運看好油運市場未來兩年將迎確定復蘇。一方面，全球原油去庫存先行且已基本完成，2022-23年油運需求將隨終端消費恢復而滯后加速復蘇；另一方面，浮倉釋放基本完成，供給彈性相對有限，且環保政策有望加速運力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當于油運底部投資的期權。考慮涉及歐洲能源危機風險，我們認為地緣政治因素難以研判與把握。建議投資者等待短期情緒回落，把握確定復蘇的底部布局時機。受益標的中遠海能、招商輪船。

3

風險提示

國內疫情反復風險；

全球疫情持續時間超預期風險；

病毒變異風險；

疫苗接種速度與效果不及預期風險；

政府管制及指引政策風險；

航司融資攤薄風險；

經濟下行風險；

油價匯率風險；

安全事故風險；

電商資本行為影響風險；

反壟斷監管風險。