淘天集團：消費弱復蘇下CMR增速放緩，平臺持續積極投入。9月季度國內宏觀消費呈現弱復蘇，7、8月國家統計局披露的實物網上零售額當月同比增長5.0%、6.1%，相比Q2 14%的同比增速明顯放緩，預計淘寶天貓增長將同樣呈現放緩趨勢， FY2024Q2 CMR預計同比增長約2%。同時，平臺延續用戶為先、生態繁榮、技術創新戰略，商家側不斷優化營銷工具，Q3阿里媽媽推出“萬相臺無界版”、“百靈”等AI智能投放產品，幫助商家提升ROI、降低運營成本改善盈利，商家投流意愿不斷增強驅動平臺貨幣化率同比進一步提升；用戶側積極加大投入，用于加強獲客引流、內容創作者激勵、改善物流服務體驗等方面，并于Q3推出AI大模型應用“淘寶問問”進一步優化用戶體驗，短期內電商主業利潤率或有所承壓，長期有望持續加強用戶數、商家數、平臺收入及盈利的增長正循環。

國際數字商業：速賣通Choice新增量驅動跨境收入快速增長。9月季度國際商業板塊增勢仍強，速賣通Choice頻道今年3月推出以來自營業務及全托管業務快速增長，我們預計9月季度國際數字商業板塊收入同比+32%左右，新業務高增長驅動下收入增勢有望持續。

云計算：降價策略及大客戶業務用量波動等影響下，收入增速仍有待恢復。9月季度受公有云降價、大客戶業務用量減少、以及CDN服務需求高基數效應延續的影響，云業務增長仍有所承壓，我們預計9月季度云計算業務收入增速約為2%，預計2024年基數影響消除以及AI大模型業務不斷迭代發展下業務增長有望回暖。

投資建議：9月季度宏觀消費弱復蘇，平臺增長有所放緩，長期看淘寶天貓“多”、“好”競爭力穩固，國際商業有望持續貢獻高增量，菜鳥等業務集團陸續分拆上市有望進一步激發經營活力，看好公司長期發展空間。