投資要點(diǎn)

一、核心觀點(diǎn)

23年上半年人流回升，公司各品牌經(jīng)營(yíng)回暖，而受制于消費(fèi)力的回落，客單價(jià)小幅下滑，太二Q2經(jīng)營(yíng)階段性承壓。但上半年“慫”火鍋同店表現(xiàn)與經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率均交出優(yōu)異答卷，慫火鍋進(jìn)入快速展店期，公司第二增長(zhǎng)曲線已經(jīng)逐步成型。

二、摘要

• 調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。隨著人流復(fù)蘇以及慫火鍋門(mén)店端盈利釋放，23年上半年公司各品牌經(jīng)營(yíng)回暖，然而Q2以來(lái)消費(fèi)力的回落，使太二表現(xiàn)階段性承壓。考慮當(dāng)前需求較弱，而穩(wěn)態(tài)需求水平尚需驗(yàn)證，我們下調(diào)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為5.4/8.5/10.9億元（此前23-24年預(yù)測(cè)為7.1/10.4億元），調(diào)整后23-25年業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?004.7%/56.6%/27.9%。考慮“慫”火鍋門(mén)店端經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率表現(xiàn)優(yōu)秀，開(kāi)店進(jìn)入加速期，且隨著前期股價(jià)調(diào)整，后續(xù)有望超預(yù)期，維持“買入”評(píng)級(jí)。

• 上半年經(jīng)營(yíng)波動(dòng)回升，需求弱復(fù)蘇，業(yè)績(jī)低于我們此前預(yù)期。 1）公司2023H1營(yíng)收為28.8億元，同比增長(zhǎng)51.6%，歸母凈利潤(rùn)為2.22億元，同比增長(zhǎng)285.1%。Q2業(yè)績(jī)低于我們此前預(yù)期，主要原因在于Q2以來(lái)隨著報(bào)復(fù)性消費(fèi)回落，太二客流下滑，以及上半年產(chǎn)生匯兌虧損0.46億元。2）分品牌來(lái)看，九毛九2023H1營(yíng)收3.2億元，同比增長(zhǎng)1.6%，門(mén)店層面經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)0.61億元，同比增長(zhǎng)66.5%；太二2023H1營(yíng)收為21.8億元，同比增長(zhǎng)47.4%，門(mén)店層面經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)4.7億元，同比增長(zhǎng)91.0%；“慫”火鍋2023H1營(yíng)收3.5億元，同比增長(zhǎng)331.2%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)扭虧，上半年實(shí)現(xiàn)0.48億元，同比增長(zhǎng)4113.4%。3）從門(mén)店數(shù)量看，2023H1公司門(mén)店為621家，其中太二496家，凈增長(zhǎng)46家，上半年開(kāi)店進(jìn)展符合預(yù)期，慫火鍋43家，凈增長(zhǎng)16家，開(kāi)店進(jìn)度再超預(yù)期。

• 各品牌翻臺(tái)回暖，客單價(jià)略有下滑。隨著商場(chǎng)整體人流恢復(fù)，2023H1公司各品牌門(mén)店翻臺(tái)率均出現(xiàn)不同程度回升，其中太二/慫火鍋/九毛九翻臺(tái)率分別達(dá)到4.3/3.9/2.8（2022H1翻臺(tái)率分別為3.9/3.4/2.6）。但由于上半年消費(fèi)力的下滑，太二和慫火鍋客單分別下滑至75/121元（22H1分別為78/130元），提升性價(jià)比。綜合來(lái)看，太二2023H1同店?duì)I收同比提升16.1%（恢復(fù)至2021年的84%，同店未恢復(fù)主要是由于門(mén)店下沉及Q2客流走弱），慫火鍋2023H1同店?duì)I收同比提升25.4%，九毛九同店提升7.8%（恢復(fù)至2021年101%）。受此影響，上半年太二經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率達(dá)到21.3%，同比提升4.8pct（與21H1的23.4%仍有2.1pct差距），慫火鍋經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率達(dá)到13.7%，同比提升15.1pct，九毛九經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率達(dá)到近年來(lái)新高的19.2%，同比提升7.5pct。

• 慫火鍋模型驗(yàn)證，第二成長(zhǎng)曲線已經(jīng)逐步成型。2023年上半年慫火鍋交出問(wèn)世以來(lái)的首份答卷，無(wú)論是同店表現(xiàn)還是門(mén)店端的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率均超出市場(chǎng)預(yù)期，慫火鍋模型在廣深地區(qū)已經(jīng)初步成型，公司門(mén)店擴(kuò)張也順利過(guò)渡到加速階段，慫火鍋將接力太二成為公司的第二成長(zhǎng)曲線，打開(kāi)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)天花板。此外，上半年賴美麗烤魚(yú)門(mén)店數(shù)量達(dá)到6家，盡管當(dāng)前仍處在模型打磨的早期階段，但鑒于公司優(yōu)秀的品牌創(chuàng)新基因，賴美麗的成長(zhǎng)值得期待。

• 風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）門(mén)店擴(kuò)張速度不及預(yù)期；（2）服務(wù)質(zhì)量與品牌風(fēng)險(xiǎn)；（3）疫情反復(fù)。